World Bank Sustainable Steepener Usd - 18.05.2028

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E' contenuta a 15 milioni di dollari la raccolta che si prefigge la World Bank con il nuovo bond decennale sustainable di tipo strutturato collocato direttamente sul mercato regolamentato, ovvero sul Mot segmento EuroMot, da Bnp Paribas in qualità di dealer e liquidity provider. A parte il primo anno in cui il tasso è fisso al 4% lordo (3,5% netto grazie all’imposta agevolata del 12,5%), tutte le nove cedole annuali successive sono indicizzate al differenziale d’interesse tra il tasso swap a 10 anni sul dollaro e quello a due anni, differenziale che viene moltiplicato per sette fino a un massimo del 6% che costituisce il tasso massimo (cap) consentito per le cedole variabil, mentre il minimo (floor) è pari a zero. Si tratta quindi un’obbligazione strutturata su tassi adatta a puntare sull’eventuale irripidimento della curva dei tassi statunitense, oltre che sul rafforzamento o sulla stabilità del dollaro contro euro.

 Analisi del rendimento. Attualmente il differenziale tra i due tassi swap è pari allo 0,25%, determinando a oggi una cedola variabile nell’ordine dell’1,75% lordo a cui corrisponderebbe un rendimento annuo lordo a scadenza dell’investimento del 2% (1,75% netto) in base al prezzo di emissione e a quello di rimborso previsti entrambi alla pari (100 centesimi). Questo rendimento risulta nettamente inferiore al 3% circa offerto in questo momento dai titoli governativi americani per la scadenza a 10 anni, necessitando quindi di una sensibile discesa del prezzo di mercato affinché il rendimento atteso possa crescere avvicinandosi al valore di mercato. E’ vero altresì che, come recita la presentazione del dealer, “nella fase attuale di mercato, in cui la differenza fra i tassi americani a lungo e breve termine è ai minimi degli ultimi 11 anni, le obbligazioni Steepener (cioè i bond di questo tipo che traggono vantaggio da un eventuale irripidimento della curva dei tassi di riferimento e dunque dal conseguente aumento del divario tra i tassi a 10 anni e quelli a due anni) consentono di beneficiare di un aumento dei tassi a lungo termine maggiore rispetto a quello dei tassi a breve termine”. Circostanza che verrebbe favorita da una pressione inflativa sensibilmente più intensa rispetto a quanto previsto dalla Fed. Se il differenziale dei due tassi swap raggiungesse così lo 0,857%, innescando il tetto massimo del 6% che non può essere superato dalle cedole, il rendimento a scadenza del nuovo bond della World Bank raggiungerebbe il 5,75% lordo annuo (5,03% netto), che costituisce lo scenario più favorevole riferito all’effetto tasso, senza quindi considerare l’effetto del cambio.

Rischiosità dell’investimento. Tuttavia si potrebbe anche assistere all’esatto contrario: non sono in pochi a prevedere nel prossimo biennio un’inversione della pendenza della curva dei rendimenti Usa in scia a un possibile picco dell’inflazione e al possibile inserimento ciclico di una recessione americana: in questo scenario, il peggiore per l'investimento in riferimento al rischio tasso, il differenziale tra i due tassi swap di riferimento potrebbe diventare perfino negativo, azzerando le cedole variabili e ridimensionando il rendimento lordo a scadenza allo 0,41% (0,36% netto) senza considerare l’effetto cambio. L’andamento dell’euro/dollaro è infatti l’altro principale fattore di rischio da tenere in evidenza, influendo per il 16% sulle cedole e per l’84% sul rimborso a scadenza: stante l’attuale livello delle cedole variabili future, un rafforzamento dell’euro fino a 1,25 contro dollaro, per esempio, ridurrebbe il rendimento annuo a scadenza del 2% all’1,26% lordo (considerando invece il 6% di livello massimo delle cedole, il rendimento a scadenza passerebbe dal 5,75% lordo al 4,9%), che giungerebbe allo 0,4% con il cambio a quota 1,35 (3,9% considerando le cedole massime). Al contrario, un eventuale rafforzamento del dollaro fino al ritorno a quota 1,10 innalzerebbe il rendimento dell’investimento fino al 2,7% lordo (6,6% considerando le cedole massime), mentre un cambio sul triplo minimo dell’ultimo biennio a quota 1,05 porterebbe il ritorno annuo al 3,23% lordo (7,2% in caso di cedole massime). L’ultima componente di rischio, tolta quella che riguarda la solvenza dell’emittente dal momento che gode del massimo standing creditizio e non è ovviamente soggetto a bail-in, riguarda il bid-ask spread che si incontra all’atto della negoziazione sul mercato regolamentato: tale spread risulta al momento molto contenuto, ma non si può escludere che in futuro si allarghi verso un livello dello 0,5%. (riproduzione riservata)