Goldman Sachs Tasso misto in euro 7.3.2028

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Con la nuova emissione senior decennale a tasso misto a cedole annuali, dove le prime due cedole sono fisse e le restanti otto sono variabili in funzione del tasso Euribor a tre mesi, Goldman Sachs si prefigge una raccolta di 80 milioni di euro. Nei primi due anni di vita viene offerto ai sottoscrittori un tasso fisso pari al 3,25% lordo su base annua (2,405% netto), pagabile il 7 marzo 2019 e il 7 marzo 2020. Dopodiché, fino alla scadenza del 7 marzo 2028, l’obbligazione corrisponderà annualmente un interesse variabile legato all’Euribor a tre mesi senza alcuno spread aggiuntivo, offrendo in cambio un floor alle cedole variabili che non potranno mai essere inferiori allo 0,75% lordo (0,555% netto). Contemporaneamente, ciascuna cedola variabile non potrà comunque superare il 3% lordo (cap).

Analisi del rendimento. La nuova obbligazione, emessa e rimborsata alla pari (100 centesimi), è sostanzialmente comparabile con il Cct di scadenza analoga (attualmente il Cct a più lunga scadenza coincide con aprile 2025), ma con una differenza sostanziale: il bond di Goldman Sachs offre un rendimento certo per le prime due cedole annuali, che risulta sensibilmente più elevato del rendimento di mercato (attualmente negativo) dei titoli di stato con scadenza a due anni; mentre le successive cedole variabili, a differenza del Cct più recente che contempla uno spread annuo dello 0,95% sull’Euribor a sei mesi, non offrono alcuna maggiorazione sul tasso di riferimento, se non quella implicitamente offerta dal floor fintantoché l’Euribor a tre mesi risulta inferiore allo 0,75%. Assumendo il tasso Euribor a tre mesi attuale (pari a -0,33%) come valore futuro per tutte le cedole variabili (innescando quindi il floor dello 0,75% che comporta una conseguente maggiorazione intrinseca del tasso dell’1,08%), il rendimento effettivo lordo su base annua sarebbe uguale all'1,27% (0,94% netto) in base alla quotazione corrente di 100 centesimi riscontrabile sul mercato EuroMot, lievemente inferiore al rendimento di mercato dell’1,4%  offerto per la scadenza a 10 anni dagli emittenti finanziari europei con rating singola A. Tale rendimento si confronta con lo 0,4% annuo lordo (0,35% netto) relativo al Cct più recente con scadenza 15/4/2025, che comporta un differenziale di rendimento dello 0,82% annuo lordo (0,55% netto) a favore della nuova emissione di Goldman Sachs. Va comunque considerato che il valore dell'obbligazione fletterà poi al momento dello stacco della prima e soprattutto della seconda e ultima cedola fissa, quando diventerà pienamente comparabile con il Cct di scadenza analoga: la flessione sarà tanto più ampia quanto più alto sarà il livello dell’Euribor a tre mesi, visto che, nel caso in cui quest’ultimo superasse la soglia dello 0,75% corrispondente al floor (potrebbe accadere a partire dalla seconda parte del 2020 in base alle attuali aspettative degli operatori, o al più tardi nel corso del 2021), non sussisterebbe più alcuna maggiorazione implicita delle cedole rispetto al parametro di indicizzazione, mentre il Cct conserverebbe intatto il suo spread.

Rischiosità dell’investimento. Il valore dell’obbligazione, essendo per la maggior parte della sua vita a tasso variabile, risulta molto poco esposto a variazioni future dei rendimenti di mercato. Sul fronte dei tassi il rischio risiede piuttosto nell'eventualità che l'Euribor a tre mesi cresca nel tempo, procurando un parallelo deprezzamento del bond: al crescere del paramento di indicizzazione si riduce infatti lo spread di rendimento implicito nel floor, pari attualmente all’1,08%, fino ad azzerarsi quando l’Euribor raggiungerà lo 0,75%. Ulteriori incrementi del tasso di riferimento inciderebbero poi in misura meno evidente sul prezzo di questa nuova emissione di Goldman Sachs, fino al momento in cui l’Euribor a tre mesi si trovasse a varcare anche la soglia del 3% (cap): in questo caso la cedola si bloccherebbe su tale livello, causando un deprezzamento del bond in misura più sensibile. Il valore di mercato rimane poi esposto, anche se l’emittente Usa non è soggetto alla normativa europea sul bail-in, a eventuali peggioramenti dei rating creditizi, che comunque si attestano oggi su un livello più robusto rispetto agli emittenti finanziari italiani e allo stesso Stato italiano. L’ultimo fattore di rischio riguarda il grado di liquidità dell'investimento in caso di dismissione anticipata, coincidente con il bid-ask spread nell’ordine dell’1% che si incontrerebbe al momento della negoziazione. (riproduzione riservata)