Goldman Sachs Tasso misto in euro - 20.4.2027

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Con la nuova emissione senior decennale a tasso misto a cedole annuali, dove le prime due cedole sono fisse e le restanti otto sono variabili in funzione del tasso Euribor a tre mesi, Goldman Sachs si prefigge una raccolta di 90 milioni di euro. Nei primi due anni di vita viene offerto ai sottoscrittori un tasso fisso pari al 3,25% lordo su base annua (2,405% netto), pagabile il 20 aprile 2018 e il 20 aprile 2019. Dopodiché, fino alla scadenza del 20 aprile 2027, l’obbligazione corrisponderà annualmente un interesse variabile legato all’Euribor a tre mesi senza alcuno spread aggiuntivo, offrendo in cambio un floor alle cedole variabili che non potranno mai essere inferiori allo 0,50% lordo (0,37% netto), anche se il tasso di riferimento si mantenesse in futuro sotto quota 0,50% o perfino negativo come lo è ora. Contemporaneamente, ciascuna cedola variabile non potrà comunque superare il 3,25% lordo (cap).

Analisi del rendimento. L’obbligazione è sostanzialmente comparabile con il Cct di scadenza analoga (attualmente la il Cct a più lunga scadenza coincide con maggio 2024), ma con una differenza sostanziale: il bond di Goldman Sachs offre un rendimento certo per le prime due cedole annuali, che risulta sensibilmente più elevato del rendimento di mercato dei titoli di stato con scadenza a due anni, mentre le successive cedole variabili, a differenza del Cct che contempla uno spread annuo dello 0,75% sull’Euribor a sei mesi, non offrono alcuna maggiorazione sul tasso di riferimento. Assumendo il tasso Euribor a tre mesi attuale (pari a -0,33%) come valore futuro per tutte le cedole variabili (innescando quindi il floor dello 0,5%), il rendimento effettivo lordo su base annua sarebbe uguale all'1,06% (0,78% netto) in base alla quotazione corrente di 100 centesimi riscontrabile sul mercato Mot, peraltro in linea con il prezzo di emissione alla pari. Tale rendimento si confronta con lo 0,72% annuo lordo (0,63% netto) relativo al Cct 15/2/2024, che comporta un differenziale di rendimento dello 0,34% annuo lordo (0,15% netto) a favore della nuova emissione di Goldman Sachs. Nonostante ciò, il rendimento dell’1,06% lordo risulta sottotono rispetto al mercato: la curva dei rendimenti degli emittenti finanziari dell'Eurozona con rating di singola A esprime infatti un ritorno nell'ordine dell'1,3% per la scadenza a 10 anni a tasso fisso, rendimento che verrebbe prodotto dal nuovo bond a un prezzo di poco inferiore a 98 centesimi. Il valore dell'obbligazione fletterà poi al momento dello stacco della prima e soprattutto della seconda e ultima cedola fissa, quando diventerà pienamente comparabile con il Cct: il ridimensionamento del valore servirà a innalzare il rendimento offerto dalle cedole variabili, visto che il Cct di più lunga scadenza offre una maggiorazione dello 0,75% sul tasso di riferimento, oltre al fatto che l'Euribor a tre mesi è solitamente inferiore rispetto a quello a sei mesi a cui sono indicizzate le due cedole annuali dei Cct. In sostanza, la progressiva riduzione del valore entro il 20 aprile 2019 servirà senz’altro a conservare il differenziale di rendimento dello 0,34% rispetto al Cct di confronto, o perfino ad ampliarlo, nello scenario che prevede nei prossimi anni la progressiva normalizzazione del costo del denaro da parte della Bce, per remunerare il cap del 3,25% presente come tetto massimo sulle cedole.

Rischiosità dell’investimento. Il valore dell’obbligazione, essendo per la maggior parte della sua vita a tasso variabile, risulta molto poco esposto a variazioni future dei rendimenti di mercato. Sul fronte dei tassi il rischio risiede piuttosto nell'eventualità che l'Euribor a tre mesi si spinga negli anni oltre la soglia del 3,25%: in questo caso la cedola si bloccherebbe su questo livello. Il valore di mercato rimane poi esposto, anche se l’emittente Usa non è soggetto alla normativa europea sul bail-in, a eventuali peggioramenti dei rating creditizi, che comunque si attestano oggi su un livello più robusto rispetto agli emittenti finanziari italiani e allo Stato stesso. Pochi rischi aggiuntivi, invece, sul fronte del grado di liquidità dell'investimento in caso di dismissione anticipata, coincidenti con il bid-ask spread che si incontrerebbe al momento della negoziazione: il bond è infatti quotato sul mercato regolamentato di Borsa Italiana (Mot), anche se in futuro non può essere escluso un eventuale delisting; in una simile eventualità l’investimento andrebbe detenuto per forza fino a scadenza. (riproduzione riservata)