Cina, ancora spazio per crescere  

Paul Jackson, Global Head of Asset Allocation Research di Invesco, fa il punto in esclusiva a Milano Finanza sulla situazione macro cinese, con riflessi sugli investimenti finanziari. La Cina è spesso accusata di investimenti eccessivi, con produttività del capitale in diminuzione. Tuttavia, l'efficienza marginale del capitale è positiva e il rendimento del capitale proprio è in linea ai Paesi sviluppati. Di recente si è scritto che l'economia cinese è in equilibrio esterno, ma gli investimenti sono estremamente elevati se paragonati ad altri Paesi. La spesa per gli investimenti della Cina ha rappresentato il 40%-50% del Pil per la maggior parte di questo secolo, ma è stata facilmente finanziata perché i risparmi sono molto più elevati. Così come un investimento troppo basso può essere una cosa negativa, troppo può rendere i progetti non redditizi e creare inefficienze e perdite economiche.  La Cina è stata spesso accusata di costruire strade che conducono nel nulla, peggio ancora, verso città fantasma di nuova costruzione. Se questo fosse vero, potrebbe aumentare l'occupazione e il reddito nel breve termine, ma implicherebbe una perdita di efficienza nel lungo periodo, poiché questi progetti non danno alcun ritorno economico. Un modo per giudicare l'efficienza degli investimenti è guardare alla produttività del capitale. E guardando il Pil diviso per lo stock di capitale, un dato in aumento suggerisce che gli investimenti recenti hanno dato più rendimenti del Pil rispetto ai periodi precedenti. Mentre la produttività del capitale statunitense è migliorata per tutto il periodo 1960-2000, ma da allora si è stabilizzata ed è leggermente diminuita. La Cina sembra aver attraversato una transizione drammatica. Dopo l’era di Mao, la produttività si sia stabilizzata a un livello più basso che in passato ma ben al di sopra di quella dei Paesi di confronto fino alla fine del secolo scorso. Durante l'era Deng la spesa per gli investimenti diventa più importante, avvicinandosi al 40% del Pil e superando tale livello nei primi anni '90. L'effetto cumulativo di tutte queste spese di investimento è stato quello di abbassare la produttività del capitale, che ha iniziato una nuova tendenza al ribasso tuttora in corso. Jackson è perplesso sul fatto che la Cina stia ottenendo meno benefici dal suo capitale sociale ma sembra anche stia incassando meno benefici rispetto alle controparti sviluppate. La questione prevalente è se la Cina stia invece traendo beneficio dalle spese di investimento e un modo per giudicarlo è all'efficienza marginale del capitale che mostra il guadagno del Pil per ogni unità di investimenti fissi lordi. È naturalmente un indicatore ciclico, specifica Jackson, con bruschi cali durante le recessioni - come il 2020- ed è per questo che si utilizza una media mobile a 10 anni. Da questa lettura si evince che, sebbene l'efficienza marginale del capitale della Cina sia meno della metà di quella degli anni '80 e '90, è rimasta positiva e superiore a quella dei Paesi di riferimento. Ciò suggerisce che c'è ancora spazio per trarre benefici economici da ulteriori investimenti, ad esempio spostando le popolazioni rurali nelle aree urbane e rendendole più produttive. Dal punto di vista dell'investitore, il rendimento del capitale proprio (ROE) si è attestato per gli Stati Uniti tra il 12% e il 16% per la maggior parte degli ultimi 30 anni e per la Cina si è avvicinato al 20% all'inizio degli anni '90, e dal 200 ad oggi ha avuto una media di circa il 12%. I valori per Europa e Giappone sono stati in media del 6%-10% nell'ultimo decennio. La conclusione di Jackson è che l'investimento cinese sebbene sia meno produttivo rispetto al passato riesce ancora a creare valore economico. I multipli di valutazione dovrebbero essere inferiori in Cina rispetto agli Stati Uniti (P/E più basso), ma superiori a quelli di altri mercati sviluppati. (riproduzione riservata)