Dazi, Trump e Cina: l’analisi di BlackRock su cosa può succedere sui mercati nel secondo semestre
Bruno Rovelli (BlackRock Italia) segnala incertezza su crescita e inflazione Usa per effetto di dazi e politica fiscale. L’asset manager preferisce azioni alle obbligazioni, sovrappesa il Giappone, resta neutrale sulla Cina e positivo sull’obbligazionario europeo
«Viviamo in un'epoca di straordinaria incertezza, a livelli che facciamo fatica a trovare nella storia. Il tentativo degli Stati Uniti di riscrivere le regole dell'ordine economico globale degli ultimi 30 anni sta provocando un cambiamento profondo e ancora difficilmente interpretabile. I mercati si interrogano sulla forma che assumerà questa riconfigurazione e, soprattutto, sulla velocità con cui potrà realizzarsi», ha affermato Bruno Rovelli, managing director e chief investment strategist di BlackRock Italia, durante la presentazione dell'outlook di metà anno.
Un mondo senza ancore macroeconomiche
Rovelli sintetizza così la fragilità della fase attuale, dominata da una straordinaria incertezza e da un contesto macroeconomico che ha perso molti dei suoi punti di riferimento storici. «Siamo stati abituati a pensare che esistessero relazioni macro piuttosto stabili. Ma dal 2020, gli ancoraggi su cui i mercati hanno fatto affidamento per decenni sono diventati più volatili». Il riferimento è, per esempio, al comportamento tradizionale dei deficit di bilancio: tendono ad allargarsi in recessione e a restringersi in espansione.
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Ma negli ultimi anni questa dinamica si è invertita. Negli Stati Uniti, il deficit resta elevato anche in fasi espansive, a causa di politiche fiscali largamente pro-cicliche. Il risultato è una crescente incertezza sui «punti di atterraggio» macro nel medio termine, ossia su dove si stabilizzeranno crescita, inflazione e bilanci pubblici.
L’ambizione americana e i limiti strutturali
Le tensioni commerciali scatenate dagli Stati Uniti vanno lette alla luce del tentativo di riconfigurare l'ordine economico globale ereditato dagli ultimi 30-35 anni. Tuttavia, per l'esperto, un cambiamento così radicale non può avvenire in tempi rapidi. «L'ordine economico globale non può essere invertito dalla mattina a sera. Gli Usa hanno avuto una posizione di partite correnti negativa per lungo tempo e oggi sono debitori netti verso il resto del mondo con una percentuale elevata del debito rispetto al pil. Allo stesso tempo, le catene produttive globali sono oggi profondamente integrate», ha spiegato Rovelli.
Il confronto con la Guerra fredda è illuminante: l'Urss non commerciava con i propri rivali geopolitici, ma oggi Stati Uniti e Cina - pur in una fase di forte competizione - restano legati da volumi di scambio elevatissimi. «L'intimità economica tra Washington e Pechino rende il processo di riconfigurazione molto più complesso. È fisicamente difficile invertire l'ordine economico globale in tempi rapidi, e lo è anche per una superpotenza come gli Stati Uniti».
Una posizione estrema sui dazi rimane improbabile
Secondo Rovelli, al 30 giugno il dazio medio effettivo applicato dagli Usa era stimato intorno al 15%, ma le ultime misure potrebbero averlo portato ancora più in alto, sui massimi dagli anni 30. «I dazi rappresentano uno shock rilevante, ma dubitiamo si tornerà al livello medio del 25% previsto nel Liberation Day del 2 aprile. È molto difficile perché dazi così elevati avrebbero un effetto sulle catene produttive dannoso per tutti». Per Rovelli, i dazi sono da leggere in combinazione con il nuovo pacchetto fiscale approvato dal Congresso, il cosiddetto Big Beautiful Bill, che prevede tagli alle imposte e un allargamento del deficit per migliaia di miliardi di dollari.
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«Le tariffe sono uno strumento per ridurre il disavanzo commerciale, ma vanno lette assieme alla politica fiscale: la spinta espansiva nominale è attenuata proprio dall'impatto restrittivo dei dazi». Per Rovelli, nel complesso, la politica fiscale americana «non appare così espansiva» come si potrebbe pensare osservando solo il bilancio federale.
Shock sì, recessione no
Dal punto di vista macro, le nuove tariffe e la riconfigurazione in atto rappresentano uno shock per la crescita globale, ma non basteranno a provocare una recessione generalizzata. «Quando si guarda al mondo nel suo complesso, le tariffe sono un fattore negativo per la crescita, ma altri Paesi stanno compensando con politiche più espansive».
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In Europa, la Germania ha adottato un orientamento fiscale molto più accomodante, mentre anche la Cina ha avviato misure a sostegno della domanda. «L'effetto netto sarà un rallentamento dell'economia globale nella seconda metà del 2025, ma non una recessione», ha affermato l'esperto.
Preferiamo azioni a obbligazioni, soprattutto in Usa
«Stiamo assistendo a grandi cambiamenti di fondo che hanno un impatto rilevante sui mercati, con diverse mega-forze che stanno stimolando ondate di investimenti. Le trasformazioni legate alla digitalizzazione, alla transizione energetica e all’aumento significativo della spesa militare sono destinate a cambiare la futura composizione dell'economia. In questo contesto, continuiamo a preferire le azioni alle obbligazioni, soprattutto negli Stati Uniti, dove alcune di queste forze, in particolare l’intelligenza artificiale, genereranno effetti favorevoli per il mondo corporate», ha continuato Rovelli.
Nonostante da inizio 2025 i listini europei abbiano sovraperformato quelli statunitensi, Rovelli ritiene che si tratti di una fase ciclica e non strutturale «Dal 2001 le azioni Usa hanno sovraperformato quelle europee, e ci aspettiamo che questa tendenza riprenda. L’aumento della spesa fiscale in Europa rappresenta un elemento positivo, ma la produttività resta un elemento chiave, e gli Stati Uniti mantengono un vantaggio competitivo nei settori ad alta crescita, come il tecnologico«, ha spiegato l'esperto.
Tuttavia, Rovelli avverte che in alcuni casi il premio di valutazione delle azioni statunitensi è difficile da giustificare, in particolare nel comparto finanziario. «In Europa i finanziari sembrano a sconto rispetto ai peer americani», ha spiegato, osservando anche che «La redditività delle banche europee è migliorata e riteniamo che siamo passati oltre la fase di massima regolamentazione del sistema finanziario». Tra i mercati del Vecchio Continente, BlackRock esprime una preferenza per i Paesi periferici. «La Spagna è il Paese europeo che in assoluto preferiamo sia in ambito azionario sia obbligazionario», ha affermato Rovelli, sottolineando il buon ritmo di crescita dell’economia e la composizione settoriale del listino iberico. «Il mercato spagnolo ci appare particolarmente interessante per il comparto finanziario e la sua forte componente infrastrutturale, soprattutto nel settore delle utility».
Proprio le utility sono tra i comparti che BlackRock guarda con maggiore interesse. «Durante le earnings call, il settore utility ha registrato un numero di menzioni sull’intelligenza artificiale ben superiore alla media dell’S&P 500», ha evidenziato Rovelli. «Il tema AI è strettamente legato alla domanda di energia. Non si tratta solo di data center, ma anche di strutture energetiche, logistiche e produttive. Ci aspettiamo che la domanda di energia cresca a un ritmo del 3,4% annuo, rispetto a una crescita nulla negli anni precedenti».
Un’accelerazione che, complice anche il riscaldamento globale, potrebbe rafforzare ulteriormente il ruolo delle infrastrutture energetiche nei portafogli. «Le infrastrutture rappresentano la dimensione naturale dove convergono diverse mega-forze in atto. Le infrastrutture, in senso ampio, si collocano al centro delle principali mega-forze in atto. Non solo l’Ai, ma anche i trend di near-shoring e re-shoring stanno contribuendo a rafforzare la domanda. Il contesto di fondo è favorevole e, considerando che le valutazioni trattano ancora a sconto rispetto ai mercati globali, ci sembrano una buona opportunità di investimento», ha evidenziato Rovelli.
Blackrock si mantiene neutrale sulla Cina
«Il problema della Cina non è tanto macroeconomico: la crescita sta rallentando, ma non in modo drammatico», ha proseguito il managing director e chief investment strategist di BlackRock Italia. «La vera difficoltà per la Cina è riuscire a tradurre la crescita economica in performance azionaria. È una questione strutturale legata alla composizione del mercato e alla forte presenza di società statali», ha aggiunto l’esperto, spiegando che anche in settori dove la Cina domina a livello globale, come l’automotive, l'elevata concorrenza interna rende difficile sostenere alti livelli di redditività.
BlackRock mantiene quindi una posizione neutrale sulla Cina. L’incertezza sulla politica commerciale Usa e lo stimolo fiscale ancora limitato rafforzano l'approccio prudente. A pesare sul quadro prospettico restano anche sfide strutturali, come l’invecchiamento della popolazione e le difficoltà nel rilancio della domanda interna. «Ci sono elementi positivi, in particolare nel comporto tecnologico. Le basse valutazioni possono sembrare attraenti, ma il mercato sconta già molte criticità», ha concluso Rovelli.
Blackrock è sovrappesata sull’azionario giapponese
«Siamo sovrappesati sull’azionario giapponese, poiché riteniamo che sia sostenuto da tre fattori fondamentali: l’uscita strutturale del Paese dalla deflazione, il miglioramento della governance aziendale e un sotto-investimento delle famiglie giapponesi nel mercato azionario, che crea opportunità per maggiori afflussi in futuro», ha affermato Rovelli. In Giappone, la quota di proprietà domestica di azioni è ancora inferiore rispetto agli altri mercati sviluppati.
Tuttavia, ha spiegato l’esperto, incentivi governativi come programmi di investimento esenti da tasse stanno iniziando a favorire un passaggio dai risparmi in cash a forme di investimento. La fine del lungo regime deflazionistico sta favorendo un’accelerazione degli investimenti e potrebbe fornire un ulteriore slancio nel medio termine, anche grazie al supporto di trend microeconomici favorevoli, ha aggiunto Rovelli, sottolineando come le riforme orientate a una maggiore attenzione verso gli azionisti stiano rafforzando la fiducia degli investitori. «Preferiamo le esposizioni non coperte sul cambio, considerando che lo yen tende a rafforzarsi nelle fasi di stress di mercato», ha concluso l'esperto.
Ci sono forti argomenti per sovrappesare l’obbligazionario europeo
«Sul fronte obbligazionario, preferiamo il reddito fisso europeo rispetto a quello statunitense, sia in ambito governativo sia nel credito. Il deficit americano e l’inflazione persistente rendono meno attraenti i Treasury, soprattutto sulla parte lunga della curva, poichè il premio a termine non compensa adeguatamente il rischio», ha continuato il chief investment strategist per l'Italia, durante l’outlook di metà anno. A favore dell’obbligazionario europeo pesa anche la componente valutaria.
«Considerando la copertura del cambio, oggi l’high yield europeo offre rendimenti superiori all’high yield americano, l’investment grade europeo batte quello Usa, e anche i titoli di Stato dell’Eurozona risultano più interessanti», ha osservato Rovelli. «È un forte argomento per sovrappesare il reddito fisso europeo». In Europa, Italia e Spagna restano i mercati favoriti da BlackRock, grazie a una combinazione di forza economica, valutazioni interessanti. «Nel caso dell’Italia, il mercato obbligazionario è supportato da un contesto politico percepito come stabile», ha sottolineato l’esperto.
«Prevedere l'andamento delle valuta è sempre difficile, ma il biglietto verde ci sembra caro sia rispetto alla media storica sia per motivi ciclici, legati al differenziale dei tassi». Secondo BlackRock, non ha senso parlare oggi di ‘fine del dollaro' come valuta di riserva, poiché resta dominante. «vediamo più una fase di debolezza del dollaro che di forza dell'euro», ha precisato l'esperto. Tra le coperture di portafoglio, la preferenza va all’oro, in un contesto atteso di maggiore volatilità. «Riteniamo che il metallo giallo sia oggi una scelta più efficace rispetto alla duration dei titoli di Stato», ha affermato Rovelli. «L'oro riflette una delle mega-forze in atto, la frammentazione geopolitica, che sta portando diversi Paesi, soprattutto quelli emergenti, a rafforzare le proprie riserve auree, data la maggiore incertezza sull'accesso alla liquidità in caso di crisi».
