Valute per chi osa rischiare
L’esposizione al fattore cambio è una delle opzioni a disposizione degli investitori obbligazionari per puntare a rendimenti elevati, ma il rischio è dietro l’angolo
Le valute possono offrire opportunità di investimento e decorrelazione rispetto ad altre asset class, ma la volatilità collegata ai cambi può tramutarsi in un’arma a doppio taglio. Tipicamente, una strategia in valuta viene facilmente implementata attraverso l’acquisto di uno o più obbligazioni denominate in divisa estera, il che innesca la sovrapposizione di diversi fattori di rischio. La componente principale da cui deriva il rendimento della strategia sarà proprio riferibile alle oscillazioni del cambio, in quanto bisogna sperare che la valuta su cui ci si è posizionati (ad esempio, se si è acquistato un bond denominato in dollari Usa piuttosto che in peso messicano) non si deprezzi nel futuro in modo eccessivo rispetto all’euro. Gli altri elementi di rischio hanno a che fare con la duration del bond acquistato e la sua struttura (tasso fisso, variabile, etc), il rating e quindi il connesso rischio di credito, la liquidità sul mercato di negoziazione.
Focalizzandosi sul rischio di cambio, solitamente si va incontro ad una erosione parziale del rendimento in valuta locale originariamente ipotizzato, per cui è importante valutare non solo i rendimenti a scadenza dei bond denominati in valuta estera ma anche la volatilità dei cambi a cui ci si espone e, per chi è in grado, un giudizio sulla convenienza o meno dal punto di vista dei fondamentali del Paese. Acquistare oggi un bond in lira turca, ad esempio, rende circa il 36% annuo sulle scadenze biennali, ma il trend di deprezzamento della divisa rispetto all’euro è talmente importante che bisogna mettere in conto anche una perdita netta a scadenza, per chi ragiona in euro; d’altronde, oggi servono circa 32 lire turche per acquistare 1 euro, mentre solo un paio di anni fa ne bastavano circa 15. Importante, di conseguenza, cercare di comprendere dove può valere la pena posizionare una componente, satellite, di portafoglio in tale forma di investimento; questa considerazione è ancora più valida oggi, in quanto il contesto di impieghi obbligazionari nell’area euro è particolarmente generoso e l’assunzione del rischio di cambio deve, sulla carta, pagare un buon mark-up perché ne valga la pena.
Alcune divise estere si stanno muovendo decisamente meglio di altre, e su di esse può avere senso prendere qualche posizione per diversificare al meglio il portafoglio, soprattutto se gli yield del correlato mercato obbligazionario giustificano il rischio. Nei Paesi dalle finanze statali solide si segnala la corona svedese, la sterlina inglese, il dollaro neozelandese e australiano ma anche lo zloty polacco. La Corona svedese in termini di emissioni governative rende il 3,25% annuo sulle scadenze biennali e il 2,52% annuo sulle decennali, mentre la sterlina inglese paga a 2 anni il 4,53% annuo e poco meno sul decennale; le dinamiche del cambio sono i entrambi i casi leggermente favorevoli, e la sterlina in particolare appare un buon diversificatore di portafoglio con yield consistenti.
ZLOTY POLACCO
Una posizione in dollari neozelandesi è oggi molto più generosa rispetto ai dollari australiani (rispettivamente 5,2% annuo e 4,1% annuo per le scadenze 2025) e in termini di dinamica della valuta contro l’euro la situazione è tranquilla con il cambio sugli stessi livelli di questa primavera. Interessante anche la Polonia (rating A) che per le emissioni governative in zloty rende il 5,27% annuo sulle scadenze a 2 anni e il 5,46% sul decennale; il cambio è in rafforzamento contro l’euro e in caso di ulteriore discesa verso i livelli del 2020 imprimerebbe un ulteriore boost ai rendimenti dei bond già elevati in valuta locale. Tra i sottostanti più frizzanti spiccano oggi il peso messicano e il real brasiliano (rispettivamente 10,1% e 10,2% annuo sulle scadenze a 2 anni) e la dinamica del cambio risulta più favorevole per il Messico. Gli investitori preferiscono spesso posizionarsi su emissioni di enti sovranazionali, che minimizzano il rischio di credito sulle divise ad alto rendimento, e si può effettuare una simulazione, a titolo di esempio, per far comprendere le possibilità e i rischi connessi a tali strategie.
PESO MESSICANO
Per esempio, per l’emissione della Bei in peso messicano cedola 8% scadenza 2027 (XS1547492410) si stima ai prezzi odierni, in valuta locale, un rendimento annuo a scadenza del 9,04% lordo (7,9% annuo la performance annua senza considerare il reinvestimento delle cedole). Ma la dinamica del cambio può fare la differenza nel bene e nel male; in caso di deprezzamento del peso messicano, rispetto all’euro, sui livelli di inizio 2022 (23 pesos circa) la performance in euro dell’operazione scenderebbe al 1,7% annuo, e diventerebbe nulla con il cambio a quota 24,4 alla scadenza del bond (e negativa sopra tale soglia). Nel caso opposto, di rafforzamento del peso contro l’euro, un eventuale test verso i livelli del 2015 (16 pesos circa) farebbe innalzare la performance dell’operazione, in euro, al 12,75% annuo. (riproduzione riservata)
