Dividendi sintetici: vantaggi e sfide per gli investitori

Tutti gli strumenti derivati, che, appunto, «derivano» il loro valore da quello di altri asset, non possono prescindere dal fattore «dividendi»: il prezzo di borsa di un titolo azionario, per esempio, viene influenzato dallo stacco di una cedola, che determina una diminuzione del valore di mercato del titolo stesso, nel momento in cui una parte di quel valore viene trasferito come liquidità sul conto di chi detiene quello stesso titolo in portafoglio. Non si tratta di una perdita, ma solo di un trasferimento di valore, che non risulta più investito sul mercato, ma detenuto come liquidità. Un prodotto derivato associato a quel titolo, che deriva quindi il suo valore dal prezzo di mercato dello stesso, deve però tenere conto di questo meccanismo, perché dal canto suo non andrà invece a incassare quel dividendo: se non scontasse lo stacco nel suo pricing, quando la cedola sarà distribuita, il derivato assorbirà un’impropria perdita da parte del sottostante, una perdita che, come detto, in realtà non è tale.

La stima dei dividendi nel pricing dei derivati

Quando un market maker determina il pricing di uno strumento derivato, per esempio un certificato, deve quindi stimare in anticipo l’ammontare dei dividendi che un dato sottostante potrà staccare nell’arco di tutta la vita del derivato stesso, in modo da scontare già nel prezzo dello strumento i futuri stacchi cedola. Questa prassi non è però esente da rischi, perché le stime dei dividendi non sono sempre affidabili e, soprattutto per i prodotti con scadenze più lunghe, le variabili che possono entrare in gioco e cambiare i flussi delle cedole sono molteplici.

L'impatto dei dividendi sulla strutturazione dei certificati

I dividendi svolgono un ruolo centrale nella strutturazione dei certificati, poiché la vendita del loro rischio futuro consente di ottenere risorse da redistribuire sotto forma di condizioni più favorevoli per l’investitore. Tuttavia, dopo la crisi pandemica, questo rischio è diventato particolarmente critico. Durante il Covid molte aziende, in particolare nel settore finanziario, hanno ridotto o cancellato i dividendi, causando perdite significative alle banche, strutturalmente esposte a questo rischio. Per questo, da alcuni anni si sono diffusi i cosiddetti «decrement index», che rappresentano una variante degli indici azionari tradizionali, ideata proprio per rimuovere la variabile dei dividendi dal pricing dei prodotti strutturati.

Cosa sono i decrement index e come funzionano

Di fatto, i «decrement index» trasferiscono parte del rischio dividendi dalle banche all’investitore. Quest’ultimo, assumendo tale rischio, può però monetizzarne il premio e beneficiare di un miglioramento del rendimento potenziale del prodotto. Dal punto di vista tecnico, i decrement index vengono calcolati a partire dagli indici Total Return, ai quali viene sottratto un ammontare predeterminato, detto dividendo sintetico, che non ha alcun legame con il dividendo reale. Tale sottrazione può avvenire in percentuale o in punti fissi.

Nei decrement in percentuale, l’indice viene ridotto quotidianamente di una quota costante, mentre nei decrement a punti, la sottrazione è fissa indipendentemente dal livello dell’indice. Per questi ultimi, l’impatto del dividendo è maggiore in fasi di mercato ribassiste e minore in mercati rialzisti, rendendo questi strumenti più complessi da gestire. Per questo motivo, l’utilizzo dei decrement index richiede grande trasparenza, sia sulla struttura dell’indice sia sulla combinazione tra decrement e payoff del prodotto.

Vantaggi e dinamiche dei dividendi sintetici

Il vantaggio per lo strutturatore è evidente: fin dall’emissione del certificato avrà infatti già la certezza dell’ammontare dei dividendi da scontare nel pricing. L’utilizzo di dividendi sintetici genera però dinamiche rilevanti per l’investitore: se i dividendi reali risulteranno superiori a quelli sintetici, il decrement index sovraperformerà l’indice tradizionale, con un divario pari proprio alla differenza tra dividendo reale e sintetico. Al contrario, se i dividendi reali saranno inferiori, l’investitore subirà una penalizzazione dal decrement.

Il mercato dei decrement index in Svizzera e Italia

In Svizzera, mercato conservativo e fortemente tecnologico, i decrement in percentuale sono i più diffusi perché più simili agli indici tradizionali e adatti a orizzonti di investimento brevi. In Italia, nonostante dividendi storicamente elevati, il mercato è invece ancora poco sviluppato, anche per la forte preferenza degli investitori verso prodotti con protezione del capitale. (riproduzione riservata)