Certificates sotto Opa
La nazionalizzazione di Edf da parte dello Stato francese attraverso un’offerta pubblica d’acquisto sul titolo solleva alcune domande sui prodotti che lo hanno come sottostante
In un contesto di mercato che rimane sempre piuttosto critico per il comparto energetico, ampiamente condizionato dal protrarsi del conflitto tra Russia e Ucraina, è arrivato recentemente l’annuncio di un'offerta pubblica d'acquisto (Opa) che lo Stato francese ha intenzione di lanciare per acquisire il 100% del colosso energetico Edf, di cui detiene già l’84% del capitale. Secondo quanto comunicato dal ministero delle finanze, l’offerta avrà un valore totale di 9,7 miliardi di euro e prevede un prezzo unitario di 12 euro per azione, che equivale a un premio del 53% rispetto alla chiusura del 5 luglio scorso (7,84 euro), l’ultima prima dell’annuncio. In termini concreti, l’Opa dovrebbe aprirsi a settembre e portare al delisting del titolo entro la fine di ottobre: lo stesso Stato francese ha infatti comunicato “l’intenzione di acquistare i titoli del capitale di Edf detenuti da terzi con l’obiettivo di ritirare la società della Borsa”. Come si può apprezzare dal grafico, nel giro di qualche giorno il prezzo di mercato del titolo si è allineato al prezzo indicato dal Ministero delle Finanze francese, considerando che l’esito positivo dell’operazione non nasconde particolari incertezze, se non forse sugli effettivi tempi di attuazione.
Al di là dell’impatto che questo potrà avere sul colosso d’Oltralpe e più in generale sul settore energetico europeo, anche il mondo dei certificati sarà in qualche modo condizionato dall’uscita di Edf dal listino azionario di Parigi. Attualmente tra SeDeX ed EuroTlx sono infatti quotati diversi prodotti legati al titolo, sia come sottostante singolo sia nell’ambito di panieri più o meno numerosi. Si tratta quindi di capire cosa potrà succedere ai diversi strumenti quando l’azione Edf smetterà effettivamente di essere negoziata. Curiosamente, non c’è una soluzione unica, cioè non è possibile stabilire con certezza a priori come agiranno i vari emittenti di certificati.
Per esempio, Unicredit ha evidenziato tre possibili alternative a cui l’emittente può ricorrere in caso di delisting di un sottostante: a) rimborso del certificato al “fair value”; b) sostituzione della piazza di negoziazione qualora il sottostante sia quotato su differenti borse; c) sostituzione del sottostante con uno appartenente allo stesso settore. Quando a luglio dello scorso anno la banca d’affari Natixis è stata delistata dalla controllante Groupe BPCE, che ha portato la sua partecipazione dal 70% al 100%, Unicredit ha deciso di seguire la prima opzione e ha comunicato quindi il rimborso al fair value dei certificati che avevano proprio Natixis come sottostante. Anche nel caso di Edf potrebbe quindi accadere una situazione simile, cioè il rimborso anticipato a un “fair value” che dovrebbe essere ragionevolmente allineato con l’ultima quotazione dei certificati precedente al delisting del sottostante, soprattutto per i prodotti legati a panieri. È invece lecito attendersi che il “fair value” di un certificato che abbia Edf come unico sottostante, sia il suo valore nominale, per lo meno nel caso in cui l’ultima quotazione del sottostante rispetti la condizione di rimborso del nominale stesso (per esempio, barriera non ceduta).
Nel Programma di emissione di Intesa SanPaolo, all’interno del paragrafo relativo ai cosiddetti “Eventi di sconvolgimento di mercato” e in particolare agli “Eventi di rettifica che coinvolgono titoli azionari”, si legge però un’ulteriore opzione, secondo cui “in caso di acquisizione, tramite offerta pubblica di acquisto, della società emittente l'azione, il prezzo di tale azione viene cristallizzato fino alla data di scadenza dei Titoli e rimarrà pari al valore dell’azione all'inizio dell'offerta pubblica di acquisto”. Questa interpretazione non altera in modo decisivo la logica del prezzo di rimborso dei certificati, che a quel punto sarà definito in base al valore “cristallizzato” del sottostante, ma potrebbe avere un effetto notevole sul potenziale, per esempio, di tutti quei prodotti che prevedono il pagamento di cedole periodiche: se un emittente deciderà di non rimborsare il certificato anticipatamente, mantenendo il prezzo del sottostante cristallizzato fino alla scadenza del certificato stesso, ciò comporterebbe che tutti gli importi periodici previsti dalla struttura del prodotto saranno di volta in volta pagati, sempre che la quotazione ormai fissa del sottostante rispetti la condizione di pagamento delle cedole nelle diverse date di valutazione. Alla luce di ciò, tornando alla logica del rimborso anticipato al “fair value”, avrebbe però senso sostenere che almeno i certificati che hanno Edf come unico sottostante, dovrebbero scontare nel prezzo di rimborso (il cosiddetto “fair value”) anche i premi (o il loro valore attuale) che avrebbero pagato se Edf avesse rispettato la condizione di pagamento. Per i certificati su panieri questa lettura non sarebbe sostenibile, perché non si avrebbe la garanzia di un effettivo rispetto della condizione di pagamento, essendoci anche altri titoli coinvolti, ma per quelli con sottostante unico sì. O per quelli che prevedono il pagamento di premi incondizionati: anche questi ultimi dovrebbero infatti incorporare il valore attuale dei premi nel prezzo di rimborso, che a quel punto, sì, potrebbe essere considerato davvero “fair”. (riproduzione riservata)
