Spread, il peggio per l’Italia non è ancora alle spalle. La Bce sarà di supporto nel breve e Ubs continua a puntare sui Btp | IL VIDEO

Lo spread Btp/Bund resta volatile in attesa dei pronunciamenti delle altre agenzie di rating. In apertura di seduta è sceso sotto quota 200 a 197,2 punti base dopo che venerdì 20 ottobre l’agenzia S&P ha confermato il rating sul debito italiano, confermando anche l’outlook stabile. Il giudizio sul nostro Paese resta a BBB, appena due gradini sopra il temuto livello non investment grade ovvero “spazzatura“. Poi è tornato sopra la soglia psicologica dei 200 punti base a 200,34 perché il peggio per l’Italia non è ancora alle spalle.

Infatti, i pronunciamenti proseguiranno venerdì con Dbrs, il 10 novembre con Fitch e il 17 novembre con Moody's, l'agenzia più temuta visto l'attuale rating a Baa3 con un outlook negativo, a un passo dal livello junk (spazzatura). Nonostante questo, Ubs resta ottimista sui Btp considerando le favorevoli dinamiche di domanda e offerta, i rapporti debito/Pil stabili, la politica della Bce e il supporto dell'Unione Europea. «La nostra visione di base, in vista dell'aggiornamento della Nadef e della seconda emissione del Btp Valore, era che lo spread Btp/Bund si sarebbe mosso in un intervallo compreso tra 170 e 200 punti base per il resto del 2023», afferma Ubs.

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«La caratteristica distintiva di quest’ultima fase di mercato, importante per le prospettive future del debito sovrano, è che l’aumento dei tassi è spiegato totalmente dall’incremento della componente reale, mentre le aspettative d’inflazione implicite nei prezzi sono rimaste stabili. Questa dinamica trasmette, a nostro avviso, due segnali: il primo, più specifico per i Treasury ma che si riflette anche sui Bund data la stretta correlazione tra i due comparti, è che il messaggio emerso dall’ultima riunione della Fed è che la crescita di equilibrio, che non crea eccessiva inflazione, è aumentata e con essa sono aumentati i tassi nominali di lungo termine; il secondo, ripetuto sia da Powell sia da Lagarde, è che i target rate resteranno elevati per un lungo periodo di tempo», spiega anche Fulvia Risso dell’ufficio studi di Intesa Sanpaolo. 

Ubs non esclude un credit watch negativo da parte delle agenzie di rating sull’Italia

Per Ubs un declassamento da parte di una qualsiasi delle tre agenzie rimane un rischio remoto «ma non saremmo sorpresi se una delle agenzie mettesse l'Italia sotto osservazione per un possibile declassamento», precisa la banca d’affari, prevedendo che lo spread Btp/Bund probabilmente rimarrà sotto pressione a causa del sentiment di rischio e dei pronunciamenti delle agenzie di rating, ma in caso di un cambiamento dell’outlook, «considereremmo l'acquisto di Btp in caso di un allargamento significativo dello spread. Riguardo al 2024, le prospettive a livello di offerta sono favorevoli, ma un’accelerazione del quantitative tightening della Bce e un brusco aumento del Mrr rappresentano dei rischi», avverte Ubs il cui scenario di base mostra un rapporto debito/Pil stabile.

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Bce di supporto nel breve termine

Al contempo, la riunione della Bce di giovedì dovrebbe fornire un certo supporto nel breve termine per i Btp. «Non ci aspettiamo cambiamenti di politica dalla riunione della Bce del 26 ottobre, compreso un cambiamento dei requisiti minimi di riserva (Mrr) o un'accelerazione del quantitative tightening legato al Pepp. Questo sarebbe probabilmente favorevole per i Btp nel breve termine e sarebbe un contributo positivo alle prossime valutazioni sul debito pubblico italiano. Per gli economisti di Ubs la sospensione del Patto di Stabilità e Crescita non sarà più efficace nel 2024 e, quindi, l'obiettivo di deficit di bilancio del 3% del Pil diventerà nuovamente vincolante. Ciò naturalmente suscita preoccupazioni per il debito italiano, dato che ci si aspetta che il deficit superi il 3% almeno fino al 2026, il che potrebbe mettere l'Italia in una procedura di deficit eccessivo e complicare la sua eleggibilità al Tpi (strumento per la stabilizzazione degli spread elaborato nel giugno dello scorso anno e mai utilizzato). Scope Ratings, che ha confermato il rating a lungo termine BBB+/stabile sull'Italia il 14 settembre, ha evidenziato ciò come un fattore di rischio nella sua valutazione. «Ci aspettiamo che la presidente della Bce, Christine Lagarde, debba rispondere ad alcune domande sulle misure contingenti della Bce, come l'attivazione del Tpi, in caso di aumento dello stress sui mercati obbligazionari», afferma Ubs.

Fino a dove può salire lo spread con un declassamento a non investment grade

Lo spread potrebbe allargarsi fino a 250 punti base in caso di un declassamento a non investment grade. Per quanto riguarda le conseguenze di mercato, «non ci sarebbero immediati impatti sul Tpi per le operazioni di rifinanziamento della Bce, «poiché ciò richiede che l'Italia mantenga almeno un rating investment grade da parte di una delle quattro principali agenzie (Moody's, S&P, Fitch e Dbrs), cosa che riteniamo probabile», precisa Ubs. Inoltre, «sarebbero necessari più di un declassamento da parte delle tre principali agenzie di rating: Moody's, S&P e Fitch perché i bond italiani siano esclusi da un importante indice obbligazionario, come il Bloomberg Euro-aggregate Treasury Index».

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Comunque, in caso di un declassamento dell’Italia, specialmente a non investment grade, «riteniamo che lo spread probabilmente si allargherà ai livelli visti a luglio 2022, quindi a circa 250 punti base, che hanno coinciso con il declassamento dell'outlook italiano da parte di S&P dopo le dimissioni di Mario Draghi. Anche l'impatto di un cambiamento dell'outlook dell'Italia da stabile a negativo da parte di S&P, Fitch o Dbrs aggiungerebbe pressione sullo spread, ma riteniamo che sarebbe più contenuto nell'intervallo tra 10 e 20 punti base», conclude Ubs. 

Volatilità in aumento sui Btp

Anche Risso non esclude un aumento della volatilità sui Btp nei prossimi mesi. D’altra parte, a supporto delle valutazioni, «resta la posizione della banca centrale attraverso i propri strumenti quantitativi. La Bce, infatti, oltre al Tpi, può utilizzare la flessibilità nella gestione del portafoglio Pepp, che trova fondamento nella volontà di mantenere efficiente il meccanismo della trasmissione della politica monetaria, per comprimere la volatilità dei titoli di Stato: si è evidentemente aperta in seno al Consiglio Direttivo dell’istituto la discussione circa le tempistiche con cui scalare i reinvestimenti dei titoli di Stato in scadenza in modo da ridurre il bilancio, ma molto probabilmente le scelte della banca saranno condizionate anche dall’evoluzione degli spread», sottolinea l’esperta dell’ufficio studi di Intesa Sanpaolo. Alla luce di queste considerazioni, «manteniamo la view tattica neutrale, sottolineando ancora una volta la possibilità di un aumento della volatilità in corrispondenza dei dati macroeconomici ed evoluzione sul fronte sia del contesto di politica internazionale che, per i Btp, della politica economica e fiscale domestica. Confermiamo la view strategica moderatamente positiva», conclude Risso, «mentre in termini di segmento di curva, considerando i livelli attuali di rendimento, le prospettive e la protezione dalla volatilità data dalla minore duration, continuiamo a preferire il tratto breve e intermedio». (riproduzione riservata)