Il nuovo Tuf, ecco gli aspetti da migliorare per Borsa Italiana e Assonime
Vengono suggeriti miglioramenti per il downlisting e le tutele delle minoranze. Nonché maggiore flessibilità normativa per le società quotate e i modelli di governance
La riforma del Testo Unico della Finanza (Legge Draghi) ha «come obiettivi strategici competitività e armonizzazione, quindi tale intervento è stato cruciale dal nostro punto di vista per modernizzare le norme cardine e rafforzare la competitività del mercato italiano rispetto a giurisdizioni più business friendly». Lo ha sottolineato Fabrizio Testa, amministratore delegato di Borsa Italiana, in audizione dinanzi alle commissioni riunite Giustizia e Finanze di Camera e Senato, nell’ambito dell’esame del dlgs Mercato dei capitali, prima di suggerire alcuni ambiti di possibile miglioramento nel provvedimento.
Per quanto riguarda il downlisting previsto nella riforma, «è un bene prevederlo ma osserviamo che occorrerebbe rivederlo perché l’Istituto trae ispirazione dal modello francese, ma in Francia quando è stato introdotto c'era già la disciplina dell’Opa nel mercato di crescita». In Italia invece non vi è «una piena equivalenza di tutele in materia di offerte pubbliche, Opa, tra il mercato regolamentato e gli Mtf e questa non è realizzabile se non estendendo la disciplina dell’Opa agli Mtf». Inoltre, aggiunge Testa «occorrerebbe chiarire se la decisione di downlisting possa comportare il riconoscimento di un diritto di recesso».
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E ancora l’introduzione dell’istituto dell’acquisto totalitario su autorizzazione dei soci quale strumento di delisting da mercati regolamentati «richiede a nostro avviso un’attenta valutazione in termini di impatto sulle tutele delle minoranze. Potrebbe infatti «essere opportuno, quale misura complementare rispetto alla disciplina dell’Opa contenuta nel Tuf, rivedere le modalità di determinazione del prezzo di recesso, introducendo nuovi criteri rispetto alla sola media dei prezzi di mercato».
La regolamentazione non basta
La riforma del Tuf, ha continuato Testa, rappresenta «una tappa non una meta». E in quest’ottica è «importante l’istituzione della Cabina di regìà sulla Borsa al Mef perché serve una trasformazione strutturale.
La regolamentazione non basta. «Occorrono misure strutturali che incidano su comportamenti di imprese e investitori, promuovendo una cultura del capitale di rischio. Ed è necessario rendere la borsa una scelta strategica per la crescita delle imprese, riequilibrando il costo tra capitale di rischio e debito, premiando chi accetta maggiori oneri di trasparenza».
Esperimenti come «i bonus Ipo, i voucher regionali stanno dando risultati concreti, ma serve maggior intensità e diffusione». Allo stesso tempo il Fondo nazionale strategico e indiretto di Cdp – promosso dal Mef – è «un’iniziativa senza precedenti: una partneship pubblico-privata per convogliare capitali verso società italiane quotate, soprattutto piccole e medie imprese. Questo può essere volano per attrarre investitori istituzionali, assicurazioni, banche, fondazioni, fondi pensione, e rilanciare il mercato azionario». Pur raggiungendo il massimo di 1 miliardo «non può avere un impatto travolgente su un mercato che capitalizza mille miliardi ma certamente è un primo passo che può fare da apripista per altri fondi che potranno fare la loro parte a favore del mercato».
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Inoltre sarebbero utili strumenti per incentivare il risparmio privato a investire in imprese quotate, «rafforzando governance e tutele. Mi riferisco per esempio ai Pir» ha precisato Testa.
Servirebbe ancora, secondo Borsa Italiana, una «revisione del regime di responsabilità dei funzionari e l'introduzione di forme di immunità statutaria non perché ci fa comodo, ma perché è così nel resto d’Europa». D’altronde, sottolinea Testa, «abbiamo dei funzionari in Italia che sono più in difficoltà per certi aspetti rispetto ad altri Paesi».
I miglioramenti suggeriti da Assonime
La riforma del Tuf «offre miglioramenti al mercato e alle società e apre la via a soluzioni che innovano il quadro delle regole», passo fondamentale «per la competitività del Paese, il recupero di efficienza del mercato dei capitali e lo sviluppo economico nel suo complesso», ha sottolineato Massimo Tononi, presidente di Assonime. La novità più rilevante «è la maggiore flessibilità normativa per le Pmi quotate e le società di nuova quotazione».
Allo stesso tempo nel nuovo Tuf c'è una disposizione riguardante le quotate che è «criticabile» in quanto rappresenta «un unicum» in Europa. Il tema riguarda l’obbligo, in capo all’organo di controllo della società quotata, di comunicare alla Consob le irregolarità riscontrate nell’attività di vigilanza. «Nelle società quotate, vi sono già numerosi presidi normativi a tutela della correttezza della gestione e dell’ordinato funzionamento dell’organizzazione societaria, fondati sull’attivismo dei soci e sui poteri degli organi di governo e controllo». L'obbligo di comunicazione alla Consob secondo Assonime andrebbe eliminato se si vogliono rispettare i criteri di «semplificazione e razionalizzazione» della disciplina che sono stati inseriti nella legge delega che ha portato alla riforma del Testo Unico della Finanza. Questo perché, ha spiegato Tononi, la nuova formulazione della norma (articolo 149 del Tuf terzo comma), osserva Assonime, «probabilmente intendeva offrire una precisazione dell’obbligo di comunicazione, per circoscriverne le molte criticità applicative emerse negli anni, ma finisce invece per ampliare significativamente lo spazio di operatività dell’obbligo e renderne meno certi i confini».
Secondo Assonime poi si dovrebbe lavorare sui modelli di governance. «La rigidità degli schemi normativi e la loro inderogabilità conducono a una conformazione di fatto dei modelli di governance. Tuttavia, le società quotate sono estremamente eterogenee tra loro, quanto ad assetti proprietari, dimensioni, sistemi di governo, mercati di riferimento, per cui un regime di norme imperative dettagliato e inderogabile, identico per tutte, risulta inadeguato».
Per di più, riporta Tononi, il principio di derogabilità delle regole sulla governance, mediante scelte statutarie, «dovrebbe assumere portata generale». A giudizio dell'associazione delle spa italiane, «la possibilità di scegliere il proprio modello di governance e di adattarlo alle esigenze specifiche dell’impresa e dei propri soci costituisce infatti un importante fattore di competitività». C'è quindi l’esigenza di riconoscere, anche alle società quotate, «spazi significativi di autonomia per consentire un confronto competitivo anche sul piano organizzativo e di governance, lasciando al mercato degli investitori il compito di valutarne l’efficacia», in linea con gli ordinamenti europei.
Infine Assonime evidenzia che il Tuf introduce una nuova nozione di indipendenza degli amministratori, «un aspetto ampiamente considerato dagli investitori soprattutto internazionali». Ma si crea così un doppio con la definizione contenuta nel Codice di autodisciplina italiano «che secondo noi sarebbe quella da prediligere». (riproduzione riservata)
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- Come Assonime intende ottimizzare i modelli di governance per le società quotate?
- In che modo la riforma del Tuf impatta sulla responsabilità dei funzionari e sull'indipendenza degli amministratori?
