Bond perpetui, ecco come investire nelle emissioni a lunghissima scadenza che partono da 1.000 euro di taglio minimo

Quando Intesa Sanpaolo ha deciso di tornare sul mercato obbligazionario con un bond At1 perpetuo il mercato degli istituzionali ha risposto con entusiasmo: 223 investitori e oltre 2,5 miliardi di euro di ordini per un titolo da 1 miliardo richiamabile dopo otto anni, la data di call più lontana nel mercato euro degli ultimi tre anni, e cedola annua del 7% corrisposta semestralmente. Un ghiotto bottino che ha riportato l’attenzione sulle obbligazioni perpetue, o bond Matusalemme: quelli cioè che non prevedono un rimborso effettivo della quota investita perché hanno una scadenza lunghissima o non ce l’hanno proprio.

Bond sovrani e non

Le tabelle in basso, elaborate da Skipper Informatica, mostrano una selezione di bond perpetui o a lunghissima scadenza: i governativi con taglio minimo mille euro e quelli di emittenti finanziari o industriali, riservati prevalentemente a investitori professionali. Guardando solo ai titoli governativi, i rendimenti lordi annui di tutte le obbligazioni in tabella oscillano tra 2,25% e 4,02% (peraltro di un Btp al 2072), con quelli netti che arrivano anche al 3,63%. Ma attenzione ai prezzi, che possono arrivare anche a un minimo di 37,78 (è il caso di un Oat francese al 2072).

Come li usano gli Stati

«Le scadenze sopra i 10 anni», spiega Mauro Ratto, co-fondatore e co-cio di Plenisfer sgr (nonché lead portfolio manager del fondo Destination Dynamic Income, che ha chiuso il primo anno sul mercato con una performance del +8,8%), «sono state molto rilevanti in un contesto, a partire dal 2008-09 fino al recente rialzo dei tassi, in cui le scadenze lunghe offrivano rendimenti marginalmente positivi, mentre il breve-medio termine era a zero o in negativo». In quel contesto, aggiunge il manager, «la risposta è stata buona, e questo è stato positivo per il debito pubblico di alcuni Paesi come il Giappone o Stati dell’Eurozona che hanno oggi profili di scadenze del debito pubblico a medio-lungo termine». Attenzione però: nonostante il taglio sia da retail, osserva Ratto, «di norma questi bond sono utilizzati da investitori istituzionali».

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Nel mondo delle banche

Ben diverso è il caso dei perpetui emessi da emittenti finanziari, come Intesa Sanpaolo. «Questa categoria di bond perpetui», evidenzia Ratto, «è formata dai contingent convertible bonds (Cocos, ndr), strumenti di capitale emessi da banche o assicurazioni che hanno natura ibrida e sono a tutti gli effetti parte del capitale regolamentare dell’emittente». In condizioni normali questi titoli «funzionano come obbligazioni pagando una cedola: ma in condizioni avverse, ossia quando il capitale scende sotto i livelli minimi previsti, questi bond partecipano automaticamente alle perdite, ad esempio attraverso la loro conversione in capitale azionario». Questi bond, oggi riservati di norma ai soli investitori professionali, «possono essere richiamati dopo un certo numero di anni, ma se il richiamo non avviene restano in essere per sempre».

Il loro rendimento, prosegue il co-cio di Plenisfer, «può essere molto interessante, ed è un bel terreno di caccia per i gestori, anche se sono passibili di volatilità di prezzo molto alte». Quando le cose vanno bene però «questi bond hanno una volatilità contenuta e, se comprati al momento giusto, possono offrire rendimenti elevati».

A cosa guardare

Come si è visto finora, questi bond finanziari sono strumenti piuttosto complessi, e il loro acquisto (visto il ticket minimo ma non solo) merita più di qualche riflessione. A cosa guardare? «I fondamentali dell’emittente e la sua attitudine a richiamare i bond alla scadenza della call» sono secondo Ratto due punti essenziali. «Un emittente che non richiama i bond», aggiunge il manager, «viene considerato meno affidabile». Si deve guardare così al cosiddetto reset: come sarà il nuovo coupon quando ci sarà la call? Per il titolo di Intesa per esempio, nel caso in cui la call non venisse esercitata, la cedola verrebbe rideterminata sommando il margine di 435,2 punti base (reset spread) al tasso Midswap a 5 anni. «Più questo coupon è alto, più il richiamo è probabile», segnala Ratto.

Attenzione poi a un ulteriore elemento di complessità: «Se in passato il richiamo, ovvero l’esercizio della call, era quasi dato per scontato, oggi la situazione è cambiata e la scelta di richiamare dipende da criteri di economicità». Il gestore deve dunque capire «se richiamare è economico o meno per quell’emittente e valutare attentamente il rischio di estensione di questi titoli, ovvero considerare la possibilità e la convenienza di rimanere investiti a tempo indeterminato». Infine, aggiunge il co-cio, «occorre considerare che in condizioni di difficoltà dell’emittente il pagamento della cedola può essere sospeso e non verrà recuperata in futuro».

Gli altri emittenti

Esistono poi altri titoli a lunghissima scadenza emessi da società non finanziarie, soprattutto utility, aziende energetiche e tlc. «La formula è la stessa», prosegue ancora Ratto: «Sono perpetui e hanno la call dopo tot anni». Gli ibridi industriali, «che a noi piacciono molto», sottolinea il gestore, «sono considerati, anche se parzialmente - 50% -, parte del capitale della società che li emette. La nostra esperienza ci dice che gli emittenti solidi dal punto di vista finanziario tendono a richiamare questi bond per continuare a beneficiare di una componente di capitale di rischio a basso costo». Inoltre in genere, spiega ancora Ratto, «questi bond, che sono subordinati, offrono uno spread alla call in eccesso di oltre 100 punti base rispetto al senior, hanno in molti casi un rating investment grade - anche se più basso rispetto ai bond senior di due notch -, vengono emessi da società solide dal punto di vista dei fondamentali e caratterizzate da forti flussi di cassa». Riassumendo, questi bond sono «un po’ più semplici dei bancari, che riflettono la necessaria complessità della regolamentazione, e offrono rendimenti in linea con il segmento high yield con rating BB ma, a nostro avviso, con un miglior profilo rischio rendimento».

Maneggiare con cura

Insomma, è evidente che muoversi tra i bond perpetui non è certo una passeggiata. Lo conferma Ratto: «I bond bancari perpetui e gli ibridi non finanziari sono strumenti da utilizzare nell’ambito di portafogli diversificati, evitando il fai-da te. Noi, ad esempio, in un portafoglio a reddito fisso multistrategia e diversificato, oggi abbiamo un’esposizione ai Cocos del 20%». E i governativi? «Anche questi vanno maneggiati con cura», conclude l’esperto. «Il prezzo dei titoli a reddito fisso ha una relazione inversa con il rendimento, quindi i bond emessi a lungo termine con cedole molto basse hanno subito un repricing molto violento dopo il rialzo dei tassi». Un esempio: «Il bond austriaco con scadenza 2120 emesso quattro anni fa a 100 con cedola dello 0,85%, oggi quota circa 44: un aggiustamento di prezzo necessario a offrire un rendimento del 2,3%, simile a quello dei titoli emessi oggi su scadenze analoghe». (riproduzione riservata)