Tassi, chi taglia prima? Ecco perché la Bce rischia di iniziare la riduzione troppo tardi, mentre la Fed troppo presto

Gli investitori si chiedono quando inizieranno e fin dove arriveranno i tagli dei tassi. Chi si muoverà prima tra la Bce e la Fed? I dati indicano uno scenario economico molto diverso nelle due aree. L’inflazione è al 2,6% negli Usa (secondo l’indice Pce, quello preferito dalla Fed) e al 2,8% nell’Eurozona. Ma la crescita negli Stati Uniti è stata del 2,5% l’anno scorso e sarà del 2,1% nel 2024 secondo il Fmi. Il pil dell’Eurozona è invece rimasto quasi fermo nel 2023 (+0,5%) e quest’anno salirà meno dell’1%: la Bce ha già indicato una possibile revisione al ribasso della stima di dicembre (+0,8%). L’economia Usa, sostenuta da una grande quantità di aiuti pubblici, ha sorpreso in positivo nonostante la stretta monetaria: i posti di lavoro sono aumentati di 353 mila unità a gennaio, quasi il doppio delle attese. Il mercato del lavoro nell’Eurozona ha resistito ma si sta indebolendo, come ha detto la presidente Bce Christine Lagarde, e rischia una maggiore caduta a causa della debolezza economica.

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Lo scenario per la Fed

Tutto ciò fa pensare che la prima banca centrale a tagliare dovrebbe essere la Bce. I rischi per la Fed di mantenere i tassi alti sono limitati. Il presidente Jerome Powell ha più margine per prendere tempo e mettersi al sicuro sulla discesa dell’inflazione all’obiettivo del 2%, considerando la maggior resistenza dell’economia. La Fed nell’ultima riunione ha eliminato i riferimenti a possibili nuovi rialzi dei tassi (che nessuno comunque attendeva) ma Powell ha respinto l’ipotesi di un taglio a marzo. Negli Usa potrebbero pesare anche fattori politici nell’anno delle elezioni. Donald Trump ha già accusato Powell di voler aiutare i democratici abbassando i tassi e ha anticipato che non lo riconfermerà alla Fed. I democratici temono che Joe Biden sarà danneggiato se la banca centrale terrà i tassi alti a lungo. In ogni caso la Fed sarà sotto la lente della politica, anche se Powell ha sempre negato influenze.

I diversi rischi

I mercati monetari stimavano venerdì 2 febbraio una probabilità di un taglio Fed al 90% a maggio, mentre un’analoga mossa della Bce era prevista al 70% ad aprile. Nel complesso gli operatori si aspettano una riduzione dei tassi di simile entità quest’anno: di 140 punti base negli Usa e di 130 nell’Eurozona. Eppure i rischi sono molto diversi. Pierre-Olivier Gourinchas, capoeconomista del Fondo Monetario Internazionale, ha sottolineato che negli Stati Uniti, dove l’inflazione è stata guidata soprattutto dalla domanda, la Fed deve essere più attenta al pericolo di un rimbalzo del carovita. Al contrario nell’Eurozona, dove l’inflazione è stata una conseguenza innanzitutto dello shock energetico, la Bce dovrebbe pensare soprattutto ad avviare per tempo la normalizzazione monetaria: «Non farlo metterebbe in pericolo la crescita e rischierebbe di far scendere l’inflazione al di sotto dell’obiettivo», ha osservato Gourinchas.

Nonostante la differente natura dell’inflazione e la diversa situazione dell’economia, le due maggiori banche centrali globali sono orientate secondo i mercati a una politica monetaria simile quest’anno. Del resto è quanto avvenuto anche negli ultimi anni: ma mentre le strette della Fed sono servite a contenere la domanda in eccesso, quelle nell’Eurozona, dove non c’è stato alcun surriscaldamento, potrebbero aver colpito eccessivamente l’economia.

Lo scenario per la Bce

Sul fronte europeo, il motto di molti banchieri centrali è lo stesso ripetuto più volte da Powell: occorre «rafforzare la fiducia» che l’inflazione scenderà al 2%. I dati di gennaio hanno mostrato un calo al 2,8% nell’Eurozona, dal 2,9% di dicembre. Alcuni si aspettavano una discesa ancora superiore dopo i valori positivi di Francia e Germania. Ma i dati di gennaio, hanno osservato gli economisti, sono condizionati da variazioni dell’indice e da fattori fiscali e stagionali. Quello che conta è che la disinflazione oggi non sia messa in discussione da nessuno. L’aumento dei prezzi su base trimestrale è già sotto il 2%. Il valore di fondo, secondo l’indice di migliore qualità (il Pcci), è al 2%. La crisi nel Mar Rosso non spaventa. Al contrario il timore crescente tra gli analisti di mercato (oltre che del Fmi) è che la Bce possa presto violare di nuovo l’obiettivo del 2%, ma stavolta al ribasso. Come osservano alcuni, anche i falchi dovrebbero temere questa prospettiva che potrebbe richiedere nuovi acquisti di titoli di Stato della Bce. Ma finora i governatori del Nord Europa si sono concentrati solo su un eventuale rialzo del carovita.

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La Bce ha sottostimato la discesa dell’inflazione iniziata a ottobre 2022. Ora Francoforte si aspetta il ritorno al target a metà 2025, ma secondo gli economisti avverrà prima. Per Bnp Paribas l’inflazione nell’Eurozona sarà già al 2,4% a febbraio. Per Citi scenderà sotto il 2% nell’estate. Nel frattempo la crescita è zero da oltre un anno e la trasmissione della politica monetaria attraverso il credito, a causa delle strette degli ultimi anni, raggiungerà nei prossimi mesi la forza massima sull’economia.

Il primo taglio della Bce arriverà con ogni probabilità ad aprile o giugno. I falchi, come l’olandese Klaas Knot, preferirebbero aspettare il più possibile per essere sicuri che non ci siano sorprese sul fronte dei salari, considerati «l’unico tassello mancante». Le colombe, come il governatore portoghese Mario Centeno, vorrebbero iniziare prima, in modo da tagliare in modo più graduale. Secondo molti è probabile che, in una prospettiva macro di lungo termine, non cambi molto iniziare ad aprile o giugno. I maggiori rischi sembrano però legati a un eccesso di attesa che potrebbe comportare maggiori tagli nella seconda metà dell’anno. Le decisioni saranno legate alle proiezioni Bce di marzo e ai dati in arrivo su salari e inflazione. Al momento gli analisti si aspettano una discesa dei tassi sui depositi, oggi al 4%, a un livello attorno al 2% verso metà-fine 2025, al termine del ciclo di tagli. (riproduzione riservata)