Risiko bancario, ecco la carta della Bce che può cambiare la partita su Generali

Il consolidamento finanziario in Italia non passa soltanto attraverso scalate, arrocchi e rilanci. Tra le pieghe del diritto bancario europeo c’è una regola che ha già iniziato a condizionare le traiettorie del risiko: è il Danish Compromise, che in sostanza regola una eccezione. In condizioni ordinarie, una partecipazione rilevante di una banca in un’assicurazione deve essere dedotta dal capitale primario dell’istituto; con il Danish può invece restare nell’attivo ed essere trasformata in attività ponderata per il rischio, riducendo così l’assorbimento patrimoniale.

Il Danish fece una prima, rumorosa comparsa nel risiko italiano nel 2025 durante l’offerta di Unicredit su Banco Bpm. Piazza Meda aveva lanciato l’opa su Anima e puntava a estendere il beneficio prudenziale alla partecipazione nella sgr: una costruzione ribattezzata sul mercato «Danish squared». La Vigilanza Bce guidata da Claudia Buch però bocciò il progetto e la decisione incise anche sull’ops di Unicredit: la banca guidata da Andrea Orcel sottolineò che Anima era stata acquistata a condizioni più onerose del previsto e questo, insieme con le dure prescrizioni imposte dal Golden Power, contribuì al successivo ritiro dell’offerta.

Come funziona il Danish Compromise

Il caso Banco Bpm mostra che il Danish non è un lasciapassare unico ma un’architettura fatta di regimi molto diversi tra loro. Le due declinazioni principali sono oggi quelle degli articoli 49 e 495 del Crr, il regolamento europeo che stabilisce quanto capitale devono avere le banche e come devono calcolare il rischio delle attività in bilancio. L’articolo 49 è il regime ordinario: la banca può evitare di sottrarre dal capitale una partecipazione assicurativa rilevante quando entrambe fanno parte dello stesso conglomerato finanziario.

Diverso è l’articolo 495, disegnato per salvaguardare le partecipazioni storiche. In questo caso il beneficio può essere mantenuto per gli investimenti che consentano di esercitare un’influenza significativa sulla società, di controllarla oppure di nominare almeno un consigliere. È il meccanismo che ha consentito a Mediobanca di continuare ad applicare il Danish alla storica quota del 13,3% in Generali.

La partita su Generali tra Mps, Unicredit e Intesa Sanpaolo

Ed è proprio il Leone il nuovo banco di prova. Mps, attraverso Mediobanca, è il primo azionista di Generali; ma ora Unicredit è salita all’8,8% e Intesa Sanpaolo ha costruito una quota temporanea superiore al 3% nell’ambito dell’offerta di acquisto e scambio su Montepaschi. Se l’opas avrà successo, il gruppo guidato da Carlo Messina acquisirà indirettamente anche la partecipazione di Mediobanca; ma il beneficio prudenziale non segue automaticamente le azioni nel passaggio da un gruppo all’altro: servirà uno specifico via libera di Bce.

La stessa Mps, del resto, non ha potuto semplicemente ereditare il trattamento della partecipazione triestina previsto per Piazzetta Cuccia e l’amministratore delegato Luigi Lovaglio ha dovuto subordinare il raggiungimento degli obiettivi patrimoniali più elevati proprio alla concessione del Danish Compromise al Montepaschi.

L'impatto sul patrimonio e la posizione delle banche

Sono grimaldelli legali che valgono miliardi di euro. Lo stesso management di Intesa Sanpaolo nella conference call dell’8 giugno ha stimato in circa 60-70 punti base di Cet1 l’impatto del Danish Compromise, un dato successivamente richiamato anche dal cda di Montepaschi nelle proprie valutazioni sull’offerta. Intesa resta fiduciosa di ottenere il beneficio regolamentare e lo ha ribadito nelle risposte agli azionisti per l’assemblea del 10 settembre: la quota sarà mantenuta con il metodo del patrimonio netto e, testualmente, «beneficerà del regime prudenziale del c.d. Danish Compromise».

La fiducia di Ca’ de Sass poggia anzitutto sul precedente del 2019, quando la Bce autorizzò Intesa ad applicare il Danish alle proprie partecipazioni assicurative. Una fiducia condivisa dagli analisti di Barclays, che giudicano «molto probabile» il via libera anche su Generali. Resta da capire come il beneficio verrà inquadrato dal punto di vista regolamentare, considerando che in questo caso si tratta di una partecipazione azionaria e non di una controllata industriale, che Intesa intende peraltro mantenere senza interferire nella governance.

Le mosse di Unicredit e l'ipotesi aumento quota

Ma su Generali sono puntati anche gli occhi di Unicredit. Negli ultimi due anni la banca guidata da Andrea Orcel ha costruito una partecipazione dell’8,8% nel Leone, schierata anche nell’ultima assemblea per il rinnovo del consiglio. Per ora, tuttavia, la posizione resta qualificata come investimento finanziario. Gran parte dell’esposizione è inoltre coperta con derivati e meccanismi di hedging che limitano l’assorbimento di capitale: il costo per Unicredit è quindi legato soprattutto ai contratti utilizzati per costruire e proteggere la posizione. In queste condizioni il Danish Compromise non rappresenta oggi una necessità. A ciò si aggiunga il fatto che una partecipazione inferiore al 10% non avrebbe le caratteristiche richieste per accedere al trattamento previsto per una partecipazione assicurativa rilevante.

Non è detto però che Orcel intenda fermarsi all’8,8%. Da mesi sul mercato si ragiona sulla possibilità che Unicredit possa arrotondare oltre il 10%, eventualmente accompagnando l’investimento con accordi o collaborazioni industriali con Generali. A quel punto il quadro cambierebbe. Una quota più consistente, detenuta direttamente e con un ruolo non più solo finanziario, aumenterebbe l’assorbimento patrimoniale e renderebbe molto più interessante un meccanismo capace di attenuarne il peso sul Cet1.

Anche in questo caso, però, il Danish non scatterebbe automaticamente. Unicredit ha appena ottenuto da Bce l’ok ad applicare il trattamento alle proprie partecipazioni assicurative, con un beneficio di circa 52 punti base di Cet1 dal terzo trimestre. Quel via libera riguarda però le fabbriche assicurative già nel perimetro del gruppo e non può essere semplicemente esteso a Generali. Per il Leone servirebbe una nuova autorizzazione, costruita sulle caratteristiche specifiche della partecipazione.

Il punto decisivo sarebbe ancora una volta la natura del rapporto con la compagnia. Finché la quota resta un investimento finanziario, senza influenza rilevante o coinvolgimento nella governance, manca uno degli elementi centrali. L’ultima parola spetta comunque al regolatore che, con questa carta decisiva in mano, potrà incidere non poco sulle geografie future della finanza italiana. (riproduzione riservata)