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Mediobanca, cosa conviene ai soci: un gigante del gestito o il terzo polo? Ecco i numeri della sfida tra Alberto Nagel e Luigi Lovaglio
Venerdì 9 il botta e risposta a distanza tra i due banchieri che decideranno il futuro della finanza italiana. Vantaggi e svantaggi delle due strategie su cui il mercato è chiamato a decidere
Venerdì 9 c’è stato un inedito dibattito a distanza tra Alberto Nagel e Luigi Lovaglio. I ceo di Mediobanca e del Montepaschi non solo hanno illustrato al mercato i risultati trimestrali dei propri istituti, ma hanno soprattutto descritto due progetti alternativi per il futuro di Piazzetta Cuccia.
Da un lato c’è il completamento della trasformazione del gruppo con la nascita di un polo nazionale del risparmio gestito. Dall’altro lato c’è l’innesto della merchant bank in un gruppo retail per dare vita al terzo polo del credito. A scegliere saranno gli azionisti di Piazzetta Cuccia che tra giugno e luglio dovranno esprimersi sull’ops che Nagel ha lanciato per Banca Generali e sull’offerta promossa dal Montepaschi. Da queste decisioni dipenderà il destino del gruppo e probabilmente anche le future geografie della finanza italiana.
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Il progetto di Nagel
La proposta del ceo di Mediobanca (che ha chiuso i nove mesi dell’esercizio 2024-2025 con ricavi oltre le attese a 2,77 miliardi e utili a 993 milioni) va in continuità con l'evoluzione dell’istituto. La pars destruens di questa strategia si è svolta nel decennio scorso quando la merchant ha detto addio a gran parte delle partecipazioni societarie, da Telecom ad Atlantia, da Rcs a Pirelli, conservando solo quel 13,1% di Generali da cui deriva ancora una significativa quota dell’utile. Poi il focus si è spostato sulla pars construens, cioè la progressiva diversificazione dei ricavi per spingere i profitti e ridurre il profilo di rischio.
Abbandonato l’assetto di holding di partecipazioni, l’obiettivo è stato insomma stabilizzare le commissioni agganciandole ad attività come il wealth management, meno volatili rispetto al tradizionale investment banking. L’operazione Banca Generali va letta come l’ultimo tassello di questa strategia. Mediobanca liquiderà la partecipazione nel Leone per affermarsi definitivamente come un wealth manager di livello nazionale.
Il gruppo con Banca Generali
La combinazione con la controllata di Trieste guidata da Gian Maria Mossa darà vita al secondo player del gestito italiano per attività (210 miliardi) e rete distributiva (circa 3.700 professionisti). Il modello sarà insomma molto più simile a quello di Mediolanum o di FinecoBank piuttosto che a quello di una investment bank o di una banca commerciale, e ribilancerà la composizione dei profitti: il 50% verrà dal gestito, il 20% dal Cib e il 30% dal consumer finance.
Tra gli altri effetti finanziari ci sarà un minore assorbimento di capitale e una limitata sensitivity ai tassi di interesse e al rischio di credito, con una densità delle attività ponderate in calo dal 48 al 40%. Sul fronte industriale Il wealth management diventerà il business dominante, oltre che prioritario, della nuova Mediobanca, con ricavi raddoppiati a 2 miliardi e un utile netto quadruplicato a 800 milioni.
Nelle intenzioni di Nagel questo business sarà comunque sinergico il corporate & investment banking mentre il consumer finance resterà il motore del margine di interesse di gruppo. In questi piani rientrerà anche Generali, non più però come partecipata (la cessione della quota per 6,3 miliardi frutterà una plusvalenza di 2,2 miliardi) ma come partner industriale.
Gli azionisti ne beneficeranno?
Molti analisti scommettono di sì, pronosticando un allineamento dei multipli a quelli degli asset manager tout court. Basti pensare che oggi Mediobanca vale 10-11 volte gli utili, mentre Fineco 17-18 volte. Secondo Equita questo gap dovrebbe tradursi in un significativo re-rating con la crescita del titolo dagli attuali 20,4 a 22 euro. Sul progetto Nagel ha parlato di feedback «molto positivi» da parte degli investitori ma Lovaglio è cauto.
Anche se l’aggregazione con Banca Generali viene descritta come «potenzialmente coerente» rispetto all’ops di Siena su Mediobanca, il banchiere ha mosso diverse critiche durante il botta e risposta a distanza di venerdì 9: «È certo che l’operazione su Banca Generali consuma capitale: Mediobanca stima un impatto di 80 punti base, ma secondo alcuni analisti la perdita di capitale supera i 100 punti base, riducendo gli spazi di distribuzione». E ancora: «a una prima analisi, l’operazione sembra neutra, se non negativa, sugli utili per azione, anche tenendo conto delle sinergie stimate tra Mediobanca e Banca Generali. È inoltre difficile capire se l’operazione sia accretiva per gli azionisti anche in termini di dividendo per azione. Non c’è nemmeno alcun riferimento al potenziale impatto negativo derivante dalla cancellazione del marchio Banca Generali».
Il progetto di Lovaglio
Più rischioso è il disegno del Montepaschi che venerdì 9 il ceo ha ribadito durante la presentazione dei conti trimestrali (chiusi con ricavi a 1,007 miliardi e un utile netto oltre le attese a 413 milioni). La banca senese ha alle spalle un lungo e incerto percorso di ristrutturazione che solo negli ultimi due anni ha gratificato gli azionisti, grazie al rilancio commerciale ma anche alle clamorose svolte nelle aule di tribunale e al rialzo dei tassi Bce. Conclusa la privatizzazione, l’obiettivo condiviso dal governo Meloni (primo azionista attraverso al Mef di Montepaschi all'11,7%), da Delfin e da Francesco Gaetano Caltagirone è creare il terzo operatore bancario nazionale, presente nel retail e commercial banking, nel wealth management, nel corporate & investment banking e nel consumer finance.
Nei piani di Lovaglio disporre di una serie completa di fabbriche prodotto e di partnership e integrare alcune attività consentirebbe di estrarre sinergie per 700 milioni. Ulteriori 100 milioni possono arrivare dall’utilizzo della raccolta retail di Mps a supporto del portafoglio crediti corporate di Mediobanca. E per sostenere l’offerta e i successivi investimenti Siena può contare, oltre che su un Cet1 al 19,6%, sulle imposte differite (dta) presenti sui libri del compratore che però possono essere sfruttate solo in caso di raggiungimento del 50% più un’azione di Piazzetta Cuccia. Questo il progetto che ancora venerdì 9 Lovaglio ha illustrato agli investitori, descrivendolo come la nascita di un «un nuovo grande protagonista nel sistema bancario italiano, una realtà dinamica, leader in settori specializzati chiave e con una posizione patrimoniale solida».
Le obiezioni di Nagel
Nagel però ha messo in fila molti elementi di perplessità sull’operazione oggi arrivata al vaglio della Bce. Nei fatti, ha spiegato il banchiere, la nuova realtà avrebbe il profilo di banca commerciale di medie dimensioni (utili aggregati: 63% da retail/pmi, 14% wealth management e 12% cib) con elevato assorbimento di capitale e forte sensibilità al contesto macroeconomico in uno scenario di tassi atteso in significativa riduzione (già nel primo trimestre il margine di interesse di Siena è sceso del 7,5%, più del previsto anche se compensato dalle commissioni). Al contempo la diversità dei due soggetti coinvolti renderebbe esigue le sinergie di costo, visto il ridotto numero di sovrapposizioni tra aree di business. Un altro aspetto stigmatizzato da Mediobanca è l’assenza di un track record manageriale in Mps per gli ambiti del wealth management e del Cib, che renderebbe elevato il rischio di esecuzione. Uno degli aspetti più critici dell’operazione è proprio il possibile calo dei ricavi in questi settori, a causa di defezioni di banker che potrebbero creare dissinergie di ricavo con impatti sui multipli e sul posizionamento strategico del nuovo gruppo. (riproduzione riservata)
