Jim McCormick (Citi): ecco perché ho cambiato idea sui Btp e oggi punto sui bond italiani. Spread tra 140 e 180 nel 2024

Jim McCormick, macro strategist di Citi, a novembre ha riconosciuto di aver sbagliato a prendere una posizione ribassista sui titoli di Stato italiani. In questa intervista a Milano Finanza McCormick spiega i motivi di quella decisione e le ragioni per cui le prospettive di Citi sull’Italia sono ancora positive.

Domanda. Qual è la sua analisi sull’economia europea?

Risposta. L’area è cresciuta a malapena l’anno scorso. Ma la cosa più interessante è che per la prima volta in 20 anni vanno meglio i Paesi del Sud. Italia e Spagna hanno beneficiato del turismo e del Recovery Fund. Ma ci sono ragioni per pensare che la loro sovraperformance continuerà. La Germania deve cambiare il modello industriale basato sull’energia a basso costo e sui forti legami commerciali con la Cina. Il comparto automotive sta perdendo quote di mercato rispetto ai veicoli elettrici cinesi. Il Paese ha bisogno di un cambiamento strutturale e non sarà facile. La Germania deve rivedere del tutto le politiche fiscali. È significativo che la Cdu, uno degli architetti del freno del debito, sia oggi uno dei maggiori sostenitori di una riforma.

D. Quali mosse della Bce prevede?

R. Molti nostri clienti si chiedono come mai la Bce sia così falco e così poco propensa a tagliare i tassi a breve. Credo che molto dipenda dalle proiezioni macro della banca centrale. A dicembre le previsioni sull’inflazione core, al netto di energia e cibo, erano troppo alte per giustificare una transizione verso una politica monetaria più colomba e verso il taglio dei tassi.

• Leggi anche: Bce, così un ritardo nel taglio dei tassi colpirebbe l’economia dell’Eurozona. Rischio boomerang per Francoforte

D. Cosa può cambiare a marzo?

R. Se a marzo le proiezioni cambieranno, indicando per esempio un’inflazione core sotto il 2% a fine 2025, allora la Bce si mostrerà molto più colomba di quanto non sia oggi. La stessa cosa è accaduta in senso opposto a dicembre 2021. Christine Lagarde diceva al mercato che si dovevano escludere rialzi dei tassi nel 2022, ma poi le previsioni dello staff a dicembre 2021 hanno cambiato la comunicazione. Quindi credo che la Bce stia aspettando che le proiezioni macro siano in linea con la riduzione dei tassi. Le nuove previsioni daranno un orientamento sulla rapidità dei tagli. Se l’inflazione attesa sarà sufficientemente bassa, si può pensare a una riduzione ad aprile o al più tardi a giugno, che è quello che il mercato prevede.

D. Come traduce questo scenario macro nella strategia di investimento?

R. Il consiglio più semplice da dare è che il reddito fisso europeo sembra molto più conveniente di quello Usa. La crescita e l’inflazione in Europa sono state più deboli. La banca centrale ha argomenti molto più validi per tagliare i tassi prima e più velocemente. Eppure i due mercati hanno simili valutazioni. Nei prossimi mesi si potrà vedere una sovraperformance più significativa del reddito fisso europeo, in particolare sui titoli di Stato.

D. L’ipotesi di fondo è che i bond a reddito fisso daranno buoni rendimenti considerando la prossima discesa dei tassi?

R. Ci sono due momenti per entrare nel reddito fisso. Il primo è quando le banche centrali smettono di alzare i tassi. È la fase in cui siamo ora per la maggior parte dei bond. Il secondo momento è quando ci si avvicina al ciclo di riduzione dei tassi, quando i rendimenti iniziano a scendere molto.

D. Il mercato ha anticipato questo momento a inizio anno.

R. Sì, i mercati si sono portati avanti ed è il motivo per cui molti investitori sono innervositi nei confronti della Bce. La banca centrale però presto potrebbe diventare più dovish. Molti investitori si stanno arrendendo, sono arrivati lunghi sui bond nel momento sbagliato. Ma stanno rinunciando all’investimento proprio quando sembra più convincente.

D. Cosa pensa dei titoli di Stato italiani?

R. L’Italia si trova in un momento piuttosto positivo. La crescita è stata migliore della media. Nonostante l’ampio deficit fiscale è riuscita a generare una domanda consistente per le obbligazioni, e lo abbiamo visto di recente con la vendita al retail. A livello di contesto esterno siamo in un momento positivo per gli asset più rischiosi. La situazione fiscale non è ancora molto solida, ma non c’è una prova schiacciante che suggerisca di vendere Btp.

D. A novembre ha ammesso di aver sbagliato a consigliare di cedere titoli italiani. Cosa si aspetta ora?

R. Sono stato ribassista sui Btp a metà 2023. Per due motivi. Il primo era che i conti pubblici, piuttosto positivi nel 2021 e nel 2022, stavano peggiorando e il ciclo economico stava rallentando. In secondo luogo ero preoccupato per il contesto esterno che, a mio avviso, avrebbe portato a un fase bear steepening (un aumento dei tassi a lungo termine superiore rispetto a quello dei tassi a breve, ndr). Sarebbe stato piuttosto problematico per i bond italiani. Per un po’ entrambe le cose sono sembrate corrette. Lo spread del Btp ha iniziato ad allargarsi. Non ho mai detto che sarebbe stata la fine dell’Italia in senso generale. Si trattava più che altro di un possibile aumento dello spread. In seguito ho riconosciuto che le vendite di Btp non hanno mai avuto nulla a che fare con fattori specifici dell’Italia, ma solo con l’avversione al rischio generale in quella fase. Da allora non sono più stato ribassista sui Btp. Nei prossimi anni a un certo punto dovremo osservare con attenzione la situazione fiscale in Italia, ma non è questo il momento. Mi aspetto che lo spread Btp-Bund resti tra 140 e 180 punti base quest’anno. (riproduzione riservata)