Fin dove caleranno i tassi Bce? Ecco le previsioni sul livello finale che sarà raggiunto nel 2025

La Bce ha fatto capire di aver cambiato linea sul taglio dei tassi del 17 ottobre, considerato ormai quasi certo dai mercati. La presidente Christine Lagarde e altri membri del consiglio direttivo hanno dato forti indicazioni di una riduzione in arrivo nella prossima riunione. A causa della prolungata stagnazione economica e della disinflazione superiore alle attese, Francoforte con ogni probabilità anticiperà di due mesi il nuovo taglio che fino a pochi giorni fa era atteso a dicembre. Inoltre le riduzioni dovrebbero proseguire al ritmo di 25 punti base per riunione, quindi non più ogni tre mesi.

Non è detto però che questa sia l’unica differenza rispetto alle previsioni recenti. La Bce potrebbe tagliare non solo in anticipo, ma anche di più. I tassi (oggi al 3,5%) potrebbero arrivare a un livello terminale più basso: secondo alcuni economisti è vicino all’1,5% nel 2025, quindi non più al 2-2,5% ipotizzato fino a poco tempo fa.

Il tasso neutrale

Per definire il punto d’atterraggio dei tassi diventerà sempre più importante nei prossimi mesi la stima del cosiddetto «tasso neutrale», quello cioè che non comprime né stimola l’economia. Tuttavia questo livello è in evoluzione ed è inosservabile: nessuno è in grado di dire con certezza dove sia. Perciò anche la Bce non dà cifre in proposito, evita di fornire indicazioni fuorvianti per i mercati e ricorda che per la politica monetaria non è fondamentale conoscerlo in anticipo. In altri termini, il tasso neutrale sarà scoperto da Francoforte solo ex post. I tagli proseguiranno finché i dati economici mostreranno che i tassi non sono più restrittivi.

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L’approccio degli investitori è però molto diverso da quello dei banchieri centrali. La stima del tasso terminale è una delle più importanti in una strategia di mercato. Il modo più semplice per capire dov’è il livello neutrale è osservare la media dei tassi attesi dagli operatori nel lungo termine in assenza di shock. Secondo l’ultimo sondaggio della Bce, condotto a fine agosto, questo tasso è al 2,25%. Ma nel frattempo gli indici Pmi hanno mostrato un quadro più cupo per l’economia, mentre l’inflazione è scesa più del previsto a settembre. Così alcune delle principali banche d’affari hanno già previsto un tasso terminale su livelli inferiori.

Le stime degli economisti

BofA per esempio osserva che una stima del 2% è «ottimistica»: prima della pandemia il valore era in media considerato più basso, tra l’1 e il 2%, e secondo la banca americana non c’è motivo di pensare che ora sia cambiato. Le quattro D (difesa, deglobalizzazione, demografia e decarbonizzazione) non necessariamente porteranno a un aumento del tasso neutrale. Al contrario, osserva BofA, «il settore privato risparmia di più e investe meno nell’Eurozona rispetto al pre-pandemia». Nel complesso perciò gli economisti della banca stimano il tasso neutrale all’1,5% «nella migliore delle ipotesi».

BofA aggiunge un altro elemento: non è detto che la Bce si debba fermare al livello neutrale. L’economia, osservano gli analisti, si trova più o meno nella situazione del 2017-2018: la domanda dei privati è «sorprendentemente bassa» nonostante la minore incertezza, l’aspettativa di tassi più bassi e il recupero dei salari reali. Non si può più escludere che questa debolezza prosegua nei prossimi mesi. Perciò servirà un rapido ritorno dei tassi al livello neutrale. Ma se invece la discesa sarà lenta, secondo BofA la Bce sarà obbligata l’anno prossimo a stimolare l’economia, con tassi terminali quindi anche inferiori al livello neutrale dell’1,5%. Potrebbero essere necessarie anche riduzioni da 50 punti base. «Colpisce che il mercato differenzi poco tra i tagli attesi di Fed e Bce, nonostante le economie di Eurozona e Usa non possano essere più diverse di quanto siano oggi», conclude BofA.

La restrizione monetaria proseguirà nei prossimi mesi

Il problema per la Bce è che la politica monetaria continuerà a essere restrittiva nel 2025, proprio perché i tassi saranno oltre il livello neutrale (comunque lo si calcoli) anche dopo i prossimi tagli. Un’analisi della Banca d’Italia ha stimato che i tassi alti ridurranno il pil europeo del 2% quest’anno (si veda MF-Milano Finanza dell’8 ottobre). Il freno monetario proseguirà così in un contesto difficile per l’economia e con un’inflazione già vicina (o persino sotto) il 2%.

Secondo Citi, «un periodo prolungato di politica monetaria probabilmente troppo restrittiva potrebbe generare contraccolpi ritardati che, combinati con gli incombenti vincoli fiscali, porterebbero a un mix di politiche troppo stringenti nel 2025. Questo costringerebbe la Bce a riportare i tassi non solo in un contesto neutrale, ma in territorio espansivo». Citi prevede una discesa dei tassi all’1,5% a settembre 2025, in particolare dopo gli ultimi dati che hanno eliminato la cautela sui tagli di molti membri del board Bce.

Anche Barclays ritiene che siano «in aumento» le probabilità di un tasso neutrale sotto il 2-2,5% a causa di «prospettive ancora deboli sugli investimenti, alti risparmi delle famiglie e politiche fiscali che stanno diventando più severe». Per Goldman Sachs, la Bce ridurrà le proiezioni di crescita e inflazione a dicembre, aprendo la strada a ulteriori aggiustamenti di 25 punti base in ogni riunione fino a un tasso terminale del 2% a giugno. Ma pure Goldman Sachs vede «rischi al ribasso, data la possibilità di ulteriori tagli in risposta a dati più deboli, soprattutto per quanto riguarda l’occupazione». La probabile sforbiciata di questo mese ridurrà le probabilità di stretta eccessiva della Bce, ma per gli analisti la discesa dei tassi dovrà continuare a ritmo sostenuto anche nel 2025. (riproduzione riservata)