Utili gonfiati e debiti nascosti: il vero rischio della bolla AI che Wall Street nasconde

A partire dal 2022-2023 il sistema finanziario americano ha iniziato a introdurre la narrazione delle potenzialità derivanti dall’intelligenza artificiale, ha finanziato investimenti e ha creato un settore che oggi è, assieme alla spesa pubblica al 7,5% del pil, il principale driver dell’economia.

«In realtà occorre sottolineare che in precedenti cicli di innovazione tecnologica, la crescita dell’economia è stata in media al 4%, mentre oggi facciamo fatica a produrre un 2% con massicci investimenti tecnologici e uno stimolo fiscale che solitamente è erogato in tempi di profonda crisi», sottolinea Maurizio Novelli, gestore del fondo Lemanik Global Strategy, avvertendo che il capex AI non può fermarsi senza innescare una crisi sistemica.

Nella sua fase iniziale, il capex sull’AI è stato finanziato grazie al cash flow delle società tecnologiche monopolistiche, le uniche in grado di reggere l’impegno finanziario necessario, ma dalla fine del 2025 in avanti, come ben evidenziato nelle due ultime trimestrali delle società coinvolte, il meccanismo ha iniziato a mostrare le prime problematiche.

Utili gonfiati

Analizzando, infatti, in dettaglio le trimestrali pubblicate, «si scopre che i profitti sono stati prodotti in modo consistente, in media il 65% del risultato, da rivalutazioni sulla carta di partecipazioni finanziarie», nota Novelli. Senza tali rivalutazioni i profitti dichiarati sarebbero stati «platealmente deludenti e avrebbero probabilmente innescato un effetto Kospi anche sul mercato azionario americano».

Il problema è che le rivalutazioni significative di società partecipate non quotate sono avvenute sia nel primo trimestre che nel secondo in modo ripetuto. «Come se le tue partecipazioni, da un trimestre all’altro, si rivalutano del 30%-40% senza interruzione. Grazie a questi profitti, virtuali, non realizzati e probabilmente non realizzabili, Wall Street è riuscita a sostenere la narrazione che tutto procede secondo i piani stabiliti», prosegue il gestore di Lemanik.

Debiti nascosti

L’ulteriore punto critico che emerge in modo sempre più marcato è il problema dei debiti fuori bilancio e degli impegni finanziari sottoscritti non ancora evidenziati sul conto economico di tali società. Alcuni analisti stimano infatti che il debito accumulato fuori bilancio dalle società tecnologiche sarebbe quantificato tra 2 e 3,5 trilioni di dollari e che gli impegni finanziari dovuti per costi non ancora evidenziati avrebbero già raggiunto 1,5 trilioni.

«I debiti fuori bilancio sono rappresentati da finanziamenti collocati in special purpose vehicle, società create ad hoc per finanziare la costruzione dei datacenter, che non appaiono nel bilancio delle società committenti», afferma Novelli. «Appare quindi evidente che il capex dichiarato nelle trimestrali è decisamente sottostimato e che il cash flow che vedi in bilancio, probabilmente è già negativo da tempo se dovessi consolidare in bilancio il debito dei special purpose vehicle».

A questo artificio si aggiunge il problema che i costi operativi connessi ai data center non vengono evidenziati nei bilanci fino a quando tali investimenti non iniziano a funzionare e a produrre reddito. «Per una norma contabile americana, è come se tu acquisti un auto e fino a quando non la usi, i costi connessi al mantenimento in garage e relativo ammortamento puoi ometterli dal tuo conto economico, così come il costo del suo acquisto, se è finanziato tramite un special purpose vehicle, non è contabilizzato», spiega l’esperto.

In base a tali meccanismi i profitti sono dunque gonfiati, perché i costi sono sottostimati e il debito accumulato non appare. Accade dunque che mentre si racconta che i profitti dell’indice S&P500 sono in continuo rialzo, non si dice, avverte Novelli, che tali profitti sono solo virtuali, sia per le rivalutazioni discrezionali delle partecipazioni, sia per i debiti fuori bilancio, sia per i costi non evidenziati e per un cash flow che probabilmente non c’è più da tempo. Le valutazioni reali raggiunte dal mercato in termini di prezzo/utile, prezzo/vendite, prezzo/book value sono sconosciute ma certamente decisamente molto più elevate di quelle ufficiali. La bolla speculativa è quindi più elevata di quanto si crede guardando ai dati ufficiali virtuali.

Così la circular economy alimenta la bolla AI

Un ulteriore criticità che da tempo viene evidenziata dagli analisti è quella della «circular economy» che sostiene investimenti e profitti del settore tech. Una parte rilevante dei profitti è in realtà credito commerciale erogato dalle società che forniscono l’hardware per sostenere il capex AI di società che non hanno il cash flow per pagare tali forniture. Tali crediti diventeranno esigibili solo quando Anthropic, ChaptGpt & Co, produrranno il cash flow sufficiente per pagare i trilioni di investimenti in corso.

«Ma anche in questi casi, i profitti generati dalla circular economy sono gonfiati da meccanismi contabili che si basano sul fatto che le società che accumulano trilioni di debiti commerciali senza profitti possano ripagarli», prevede Novelli. «Queste fatture vengono poi scontate presso le banche che le cartolarizzano nelle asset backed securities, distribuendo il rischio nello Shadow banking System, ormai diventato la discarica di tutto quello che non si deve vedere e non si può valutare».

In sostanza, conclude, «l’intera impalcatura del capex AI, si basa su debito esplosivo e artifici contabili mirati a far credere che, nonostante trilioni di investimenti, nessuno paga i costi mentre i profitti salgono in tandem con il capex. I costi attuali verranno poi evidenziati quando e se i profitti arriveranno, qualora non dovesse accadere, i sottoscrittori del debito fuori bilancio: banche, shadow banking, private credit e assicurazioni dovranno subire i default, esattamente come sui mutui subprime nel 2008».

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