La frenata dell’inflazione ad agosto apre a un’ulteriore riduzione del costo del denaro da parte della Bce a settembre. È il momento giusto per bloccare i rendimenti con i titoli di Stato e le emissioni corporate. I consigli degli esperti di Unicredit, Intesa Sanpaolo e T. Rowe Price | I Bot vanno a ruba | Bond, le nuove obbligazioni a 7 anni di Mediobanca e Cdp Reti vanno a ruba | Da EssilorLuxottica un bond in due tranche, ordini oltre 3,6 miliardi
È ora di fare scorta di bond e bloccare i rendimenti prima che i tassi di interesse si abbassino. La finestra si sta chiudendo. Il 12 settembre, infatti, alla luce del raffreddamento dell'inflazione ad agosto nella zona euro al 2,2% annuo, la Bce taglierà il costo del denaro di 25 punti base (il tasso sui depositi scenderà così al 3,5%). «Un taglio oramai ampiamente scontato dal mercato. Poi ce ne aspettiamo un altro nell'ultimo trimestre dell'anno, verosimilmente a dicembre, in concomitanza con l'aggiornamento del quadro previsivo», indica a Mf-Milano Finanza Luca Cazzulani, fixed income strategist di Unicredit. «Si tratterebbe, comunque, di un livello ancora lontano dalla neutralità. Quindi, ci attendiamo ulteriori tagli nel corso del 2025, al ritmo di uno a trimestre. Tutti step da 25 punti base».
Un taglio dei tassi anche a ottobre?
La convinzione della Bce è che l’inflazione raggiungerà il target del 2% e che non ci sia bisogno di alcun intervento d’urgenza per tamponare una recessione. «Noi vediamo il tasso sui depositi al 2,25% a fine 2025 da raggiungersi abbastanza gradualmente», aggiunge l’esperto. Mentre un ulteriore taglio alla riunione di ottobre, precisa Chiara Manenti, responsabile Fixed Income Research di Intesa Sanpaolo, potrebbe trovare il consenso del consiglio direttivo di Francoforte se le sorprese derivanti dai dati macroeconomici continueranno a essere negative, segnalando dei rischi sul recupero dei ritmi di crescita dell’economia.
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C’è chi specula
A chi ha fame di bond, con la Bce presto in azione, conviene acquistare un titolo a lunga scadenza perché così blocca oggi i rendimenti che fra un anno un anno e mezzo non ci saranno più. Per altro, se compra oggi un bond a tasso fisso a un certo rendimento a scadenza, ad esempio il 3%, e i tassi di interesse scendono gradualmente, il prezzo del bond a tasso fisso salirà perché ha una cedola più alta rispetto a quella che si può trovare sul mercato fra 6-12 mesi. Per questo c’è chi specula: acquista un bond a 15 anni a tasso fisso e lo rivende solo dopo un anno. Se nel frattempo i tassi di interesse sono scesi, il prezzo del bond salirà parecchio in questo anno proprio perché ha un grosso vantaggio rispetto a chi lo comprerà fra 12 mesi.
Ancora Btp in portafoglio
Un avvertimento, però. «Declinare le aspettative di un taglio nei prossimi meeting in scelte di investimento nel mercato obbligazionario non è cosa semplice anche perché si rischia di arrivare tardi, soprattutto se l'orizzonte di investimento è relativamente corto, ad esempio da qui a fine anno o a sei mesi», segnala Cazzulani. «Bisogna, infatti, considerare che un'obbligazione a 10 anni tedesca offre un rendimento del 2,25%, poco allettante per un investitore visto che è leggermente superiore al livello del depo che i mercati si aspettano fra qualche anno. In questo contesto il rendimento del Btp 10 anni al 3,6% offre maggior valore. In generale, quindi, è meglio posizionarsi su asset che danno un minimo di spread sul credito, come la carta italiana che offre una differenza di circa 140 punti base rispetto al decennale tedesco», consiglia l’esperto.
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L'Italia come emittente ha anche il vantaggio di avere la curva con un’inclinazione positiva. Cosa vuol dire? «Il decennale italiano dà un rendimento migliore del Bot a 12 mesi e quindi posso spingermi più in là con le scadenze, cosa che non succede con la curva tedesca», spiega Cazzulani. Detto questo, i rendimenti obbligazionari a breve, a 2-4 anni, saranno quelli che maggiormente beneficeranno del proseguimento del ciclo di riduzione dei tassi: «usando come riferimento il mercato degli swap euro, i tassi a 2 anni sono attesi in calo dal 2,7% attuale fino a un minimo in area 2,3%-2% su un orizzonte a 3-6 mesi», prevede Chiara Manenti.
E Bonos
Ma anche se i titoli di Stato italiani offrono il vantaggio di un rendimento medio più elevato rispetto agli altri paesi dell’Eurozona (si veda la tabella in pagina) per via del basso livello del merito di credito, «in un’ottica a 1-2 anni i titoli governativi spagnoli potranno beneficiare degli effetti positivi derivanti dall’attivazione del programma dei prestiti Ngeu, che la Spagna ha richiesto solo a fine 2023 e che ammontano a circa 83 miliardi di euro addizionali rispetto ai 79 miliardi di sovvenzioni in parte già erogate».
Occhio ai rischi idiosincratici
Non solo titoli di Stato. Dalla fine dello scorso anno i titoli governativi dell’area euro a più basso rating, osserva l’esperta di Intesa Sanpaolo, si sono comportati come titoli corporate finanziari e questa forte correlazione è stata alimentata dal ciclo espansivo di politica monetaria. Dall’autunno, poi, tutti i governi dell’Ue dovranno preparare e approvare le nuove leggi finanziarie per il 2025. «Ciò riporterà l’attenzione dei mercati sui rischi idiosincratici dei singoli emittenti, creando maggior divergenza tra governativi e corporate soprattutto per gli emittenti soggetti alla procedura per deficit eccessivi, come Francia, Belgio e Italia».
I migliori corporate bond
I corporate bond, quindi, in un’ottica di breve termine, «potranno beneficiare maggiormente rispetto ai governativi dell’accelerazione della crescita, attesa già nei prossimi trimestri, e del calo dei tassi a breve», aggiunge Manenti. In effetti, il quadro tecnico continua a essere molto favorevole con oltre 16 miliardi di euro di flussi netti in entrata nel mercato delle obbligazioni societarie in euro quest'anno, sottolinea anche David Stanley, Portfolio Manager, Fixed Income di T. Rowe Price. «La domanda ha provocato il restringimento degli spread e ci sono pochi segnali che indicano che questa spinta verso il credito si fermerà. Inoltre, nonostante le notizie macro-ribassiste, i fondamentali societari rimangono solidi e saranno sostenuti dai tagli delle banche centrali nei prossimi mesi».
Non tutti i titoli di debito societario sono, però, un’occasione ghiotta. Chiara Manenti predilige il settore delle infrastrutture, che in Italia beneficerà dell’allocazione delle risorse del Pnrr, mentre in generale in tutta l’area euro il comparto delle utilities sarà sostenuto dalla riduzione dei tassi e dalla trasformazione digitale che resta uno dei capisaldi dei programmi europei di sviluppo. In termini di esposizione al rating, precisa Stanley, «siamo leggermente sovrappesati rispetto ai titoli con rating BBB. Ciò non è dovuto a un'allocazione in questo comparto, ma al fatto che vediamo buone opportunità di valore relativo idiosincratico». E per quanto riguarda i settori, «il nostro maggior sovrappeso è rappresentato dalle banche: i fondamentali sono ben ancorati e i profili di credito sono i più solidi degli ultimi decenni. Le banche sono ben posizionate per far fronte a tassi più bassi e a sviluppi macro-incerti. La selezione di titoli subordinati ci consente, inoltre, di beneficiare di un carry più elevato, pur possedendo crediti ben ancorati dal punto di vista fondamentale».
Così se nel mercato primario questa settimana sono state ben digerite le aste del Tesoro che ha collocato in totale 16,25 miliardi tra Btp, Bot e Ccteu con una pioggia di ordini, a conferma della domanda forte verso la carta italiana, «sarà interessante vedere quante concessioni offriranno gli emittenti di bond agli investitori per invogliarli a tornare», conclude Stanley. Il calcio di inizio lo hanno dato Bper, Mediobanca, Cdp Reti ed EssilurLuxottica. Approfittando del momento ideale per rifinanziarsi e sfruttando l’appetito degli investitori, che dovrebbe aumentare con la riduzione del costo del denaro, hanno emesso obbligazioni che fanno concorrenza ai Btp.
I giudizi delle agenzie di rating sull’Italia
Due i test in calendario. La manovra in arrivo in Cdm e i giudizi sull’Italia da parte delle agenzie di rating a partire dal 18 ottobre con Fitch (BBB, outlook stabile) e S&P Global (BBB, stabile). «L'idea che ci possa essere un downgrade stona con il miglioramento dell’economia italiana che abbiamo visto nella parte finale del 2023. In più», dice Cazzulani, «c’è la sensazione che si stia rimanendo all'interno di un quadro di compliance con le richieste dell'Ue. Quindi, non mi aspetto decisioni sul rating. L'implementazione di politiche economiche sufficientemente buone dovrebbe quantomeno stabilizzare la crescita del pil italiano, attesa dello 0,8% nel 2024».
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