Usa, Scott Bessent da ministro del Tesoro non farà miracoli per Trump. L’analisi di Lemanik
I mercati attribuiscono a Trump un effetto taumaturgico che difficilmente potrà durare nel tempo. I reali margini di manovra sono esili. E la nomina del nuovo ministro del tesoro potrebbe essere un boomerang. Morale, puntare sull’oro
I mercati attribuiscono alla vittoria di Trump un effetto taumaturgico, che difficilmente potrà durare nel tempo. Quello che è importante non sono le promesse elettorali ma i reali margini di manovra che questa amministrazione avrà realmente a disposizione.
Trump eredita una economia che, dal 2021, produce un deficit di 8 punti di Pil all’anno per ottenere in cambio un Pil nominale di 4 punti. È come se voi tutte le mattine usciste di casa per andare a lavorare spendendo 8 euro al giorno per guadagnarne 4. Sebbene gli operatori di Wall Street credano ciecamente che il cambio di amministrazione possa risolvere i problemi, appare alquanto complicato credere che tali problemi possano essere risolti senza sacrifici tangibili.
La nomina di Scott Bessent al ministero del tesoro è una scelta molto azzeccata: 1) È un macro portfolio manager proveniente dal mondo degli Hedge Funds, esperto in economia monetaria e finanza, 2) È un forte critico della sciagurata gestione di Janet Yellen, sia alla Fed che al Tesoro (fautrice della The Modern Monetary Theory), 3) È contrario alle politiche di espansione della spesa pubblica fuori controllo, 4) È più preoccupato della protezione dei Treasuries e del dollaro che delle politiche di sostegno a oltranza alla borsa, 5) È stato piuttosto acido nei confronti delle strategie monetarie della Fed attuate da Yellen e Jerome Powell, che si sono di fatto supinate alla Modern Monetary Theory (fare debito e stampare moneta). Essendo un macro guy, sa perfettamente che il modello economico Usa è in crisi. Il problema di fondo è se il modo di pensare di Bessents sia in linea con il modo di pensare di Trump.
Il nodo della spesa pubblica
Nominando Bessent, Trump si è messo in casa un bel problema, dato che il contenimento della spesa pubblica, attuale motore della crescita Usa, è una scelta decisamente contraria alle strategie economiche (passate e future) di Trump. Se si verificheranno problemi di convergenza tra l’approccio di Trump e quello di Bessent, sarà piuttosto complicato licenziare il ministro del Tesoro senza avere pesanti ripercussioni su Treasury bonds e dollaro.
Quando la nuova amministrazione entrerà in carica, a fine gennaio, l’attuale traiettoria della spesa pubblica si appresta a bucare il deficit dell’8% nel 2024 ed è proiettato al 10% nel 2025 senza interventi di correzione. Il problema è che l’attuale composizione della spesa è particolarmente accentuata verso sussidi e assistenza per sostenere i consumi, riducendo i quali, si potrebbero avere pesanti ricadute sulla domanda interna e sulla solvibilità del credito al consumo, aumentando radicalmente i rischi di una caduta dell’economia. In sostanza, il “mandatory spending”, cioè la spesa che non puoi toccare senza fare danni tangibili all’economia, assorbe ormai il 70% della spesa corrente.
Sebbene siamo entrati nella fase storica di soppressione del ciclo economico, grazie a dati macro particolarmente massaggiati un po’ ovunque, è comunque evidente che se le cose si mettono male, Trump rischia di perdere la maggioranza attuale nelle due Camere nelle elezioni del 2026. L’opinione pubblica americana, contrariamente a Wall Street, non crede più ai dati macro e la sconfitta di Biden ne è la prova. Non credo che l’attuale amministrazione voglia però bruciarsi il vantaggio attuale di controllo totale sul processo decisionale di politica economica, avendo oggi il controllo di Senato e Camera.
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L’agenda di Bessent
È quindi probabile che le scelte di politica economica e di spesa pubblica, strada facendo, possano entrare in collisione tra il modo di pensare di Bessent, meno politico e più economico, e quello di Trump. Finora, bonds e dollaro sono saliti perché danno per scontato che Bessent possa implementare la sua agenda: controllo della spesa, salvaguardia del dollaro e gradualità nell’introduzione dei dazi. Per quanto riguarda questi ultimi, è certo che la prima mossa di questa amministrazione sarà quella di mandare un serio segnale che l’America non scherza sulle politiche commerciali. Ci sarà quindi un primo round di imposizione di dazi a Cina, Europa, Messico e Canada, e poi si comincerà a parlare. Se questi paesi non si piegheranno alla volontà degli Stati Uniti, ci saranno ulteriori conseguenze, con dazi via via piu’ elevati. Credo quindi che i mercati Usa siano abbastanza propensi a festeggiare ora per farsi più accorti dopo, quando l’amministrazione Trump inizierà a governare.
Non sarà facile ristrutturare il modello economico Usa senza pesanti sacrifici interni. Una vera ristrutturazione dell’economia comporterebbe un ridimensionamento dei monopoli tecnologici, maggiori tasse sul capitale, sulla finanza e sulla corporate Usa, maggiori tasse sui redditi medio alti e minori tasse su famiglie a reddito inferiore ai 120 mila dollari. Queste scelte produrrebbero una migliore redistribuzione dei redditi, una riduzione del debito pubblico e una crescita economica più equilibrata, dato che attualmente i consumi della fascia media di reddito sono eccessivamente dipendenti dal debito al consumo, creando una crescita finanziata da debito a costi superiori al 20% all’anno e non sostenibili.
Il 20% dei consumi interni Usa sono finanziati dal credito al consumo a tassi del 24% annuo, il 73% del Pil dipende solo dai consumi interni, i consumi Usa sono pari al 20% del Pil mondiale e quelli finanziati sono pari a circa il 3,75% del Pil mondiale. Un bel rompicapo, se l’America non continua a fare debito a questi ritmi. Ma chi vuole veramente realizzare un aggiustamento dell’economia verso una strada più sostenibile?
Il gap di redditività delle aziende Usa
La lobby di Wall Street non vuole tasse sul capitale e sulla finanza, né tantomeno sulla Corporate America, dato che questo farebbe scendere la borsa. Le banche americane lucrano colossali interessi sul credito al consumo erogato spesso a tassi usurari e beneficiano sempre dei salvataggi pubblici in caso di crisi. Le basse tasse sulle grandi società quotate creano un gap di redditività delle aziende Usa verso quelle di Europa e Giappone, sostenendo l’equity americano che spende il 50% dei profitti annui in buy back (riacquisti di azioni proprie). I monopoli tecnologici sono indispensabili per il controllo sociale e per la sicurezza informatica del paese, inoltre servono a sostenere la strategia geopolitica di controllo globale della tecnologia nel modo occidentale. Chi è disposto ad accettare un cambio di modello di crescita rinunciando ai privilegi attuali basati ormai solo sull’espansione della spesa pubblica?
È quindi certo che l’attuale squilibrato modello di crescita Usa rimarrà tendenzialmente intatto finché non cederà in quanto insostenibile: solo a quel punto verrà preso atto che bisogna cambiare. È quindi molto bassa la possibilità di Bessent di poter incidere sulla traiettoria della politica fiscale ed economica. Il debito continuerà a crescere sia a livello pubblico che privato e l’inflazione rimane una delle scelte più facili per svalutarlo in termini reali.
La crisi da qualche parte sarà subita
L’America potrà cambiare solo quando il suo modello economico andrà in crisi ma nel frattempo, per difenderlo ad oltranza, metterà in crisi il resto del mondo. Quindi la crisi da qualche parte sarà subita e in particolare in Europa e Canada, in Giappone, in Cina e nei paesi dell’America latina che intermediano troppo i prodotti cinesi verso gli Stati Uniti. Le spinte populiste nelle economie in crisi per sostenere dollaro e Wall Street non si fermeranno e l’instabilità sociale in occidente crescerà.
Credo quindi che il 2025 sarà un anno di difficoltà sia per l’economia mondiale che per l’agenda Trump. Si profila un contesto di stagnazione globale mascherato da dati macro massaggiati in modo da non evidenziare una recessione e sostenere la teoria del soft landing (probabilmente infinito). Le politiche commerciali accentueranno i problemi macro per l’economia mondiale e in particolare per l’Europa. Il progetto di reindustrializzare l’America per recuperare quote produttive nel settore manifatturiero non è così semplice come si vuol far credere. I costi comparabili con l’Asia sono talmente elevati che solo grazie al costante sostegno statale si potrà rendere possibile il progetto, possibile ma non sostenibile, dato che comunque gli incentivi necessari sarebbero a carico del bilancio dello stato.
Anche le promesse su ulteriore deregulation lasciano perplessi. Pensate veramente che gli Stati Uniti abbiano avuto una vera regulation nel settore finanziario e bancario negli ultimi anni? Il Private Equity è passato da mille miliardi di dollari nel 2007 a oltre 9000 miliardi nel 2023. Il Private Credit totalmente non regolato, è in espansione a 1800 miliardi di dollari, lo Shadow Banking vale il 60% del credito all’economia, le criptovalute esplodono grazie alla promessa di non regolamentazione, le Banche americane sono esenti dai vincoli di Basilea III. In ogni caso non sarà da qui che arriverà la crescita necessaria.
La conflittualità economica globale
La trasformazione dell’America in una economia manufatturiera è improbabile. L’unica cosa che puo’ essere realizzata è indurre i produttori esteri a trasferire parte della produzione in Usa per evitare i dazi. Vediamo se l’Europa o la Cina saranno d’accordo ad accettare una disoccupazione piu’ alta e recessione per sostenere queste richieste.
Il 2025 a parere di chi scrive aprirà una fase di conflittualità economica globale che si sostituirà alla conflittualità geopolitica in corso. L’amministrazione Trump punta, infatti, a spostare il conflitto più’ sul piano economico che geopolitico. Non credo che il primo sarà meno peggio del secondo, dato che i danni collaterali sono mondiali e non solo regionali come gli attuali conflitti in corso. L’America pensa di operare in un mondo anni ’80, dove era ancora l’unica potenza economica e geopolitica, ma il contesto economico globale è ora molto più’ interconnesso e integrato di quarant’anni fa e anche multipolare. In particolare, l’Asia che non comprende la Cina sembra più propensa a rimanere neutrale nel conflitto Cina-Usa e a giocare un ruolo mirato a sfruttare il contrasto tra le due potenze. La guerra commerciale rischia quindi di avere effetti più deleteri nei confronti dei paesi occidentali e latinoamericani, molto meno indipendenti sul piano geopolitico ed economico dagli Stati Uniti (Europa, Canada, Messico).
L’oro rimane per ora l’asset class che può’ offrire maggiore protezione in questo contesto. I titoli di debito Usa sono vulnerabili a serie difficoltà nell’ottenere un vero controllo del deficit. Per stabilizzare la dinamica attuale del debito pubblico, sarebbe necessario produrre almeno 3 punti di Pil di avanzo primario rispetto a un disavanzo primario attuale di 5 punti (entrambi sono al netto degli interessi passivi annuali sul debito). È una operazione praticamente impossibile senza creare una pesantissima recessione e anche se spalmata su più anni. Il dollaro forte continuerà a reggere fino a quando Giappone e Europa accetteranno la stagnazione imposta dagli Stati Uniti ai paesi che finanziano il debito USA. Tali economie, infatti, devono costantemente aumentare il risparmio interno per dirottarlo poi verso gli asset americani, grazie al quale si finanzia così l’indebitamento americano e la finanza speculativa di Wall Street.
Vediamo per quanto tempo le economie occidentali reggeranno questo modello. È certamente probabile che la Fed si farà più cauta su eventuali riduzioni dei tassi, ma sarà comunque costretta ad interrompere la politica monetaria restrittiva (Qt) perché la liquidità nel sistema si sta facendo sempre più esile. La recente forza del dollaro, in caso di interruzione del Qt, non potrà tenere.
*Novelli è gestore del fondo Lemanik Global Strategy Fund
