Bce: i rialzi dei tassi sono finiti. E il bilancio della banca centrale non potrà ridursi troppo

«I rialzi dei tassi della Bce sono finiti salvo sorprese o nuovi shock esterni». Lo ha sottolineato ieri François Villeroy de Galhau, governatore della Banca di Francia e membro del consiglio direttivo di Francoforte, a Radio Classique. Villeroy ha evidenziato che l’inflazione nell’Eurozona a ottobre è stata meno di un terzo di quello dell’anno prima (2,9% contro 10,6%). La tendenza è «chiaramente al ribasso», ha osservato precisando che «è troppo presto per parlare di un taglio. Ma arriverà il giorno della riduzione quanto tutti saranno convinti del ritorno dell’inflazione al 2%». La Bce dovrebbe aspettare le indicazioni sui salari di inizio 2024 e le proiezioni macroeconomiche di marzo. I mercati stimano all’80% la probabilità di un taglio dei tassi di 25 punti base ad aprile.

Ora si guarda al primo taglio

Nei giorni scorsi alcuni falchi del consiglio Bce, tra cui il membro del comitato esecutivo Isabel Schnabel e il presidente della Bundesbank Joachim Nagel, non hanno escluso una nuova stretta. Ma i loro interventi sono apparsi un tentativo di evitare che si parli troppo presto di tagli. La Bce ha già chiarito che i tassi (al 4% quelli sui depositi) sono a un livello che garantirà un «contributo sostanziale» al ritorno dell’inflazione al 2%. Perciò nuove strette sono possibili solo in caso di eventi inattesi. Anche il conflitto a Gaza, se non si allargherà ad altri Stati, non avrà lo stesso effetto sui prezzi in Europa della guerra in Ucraina: i tassi sono già in territorio restrittivo, la domanda è debole e lo spazio per incrementi dei profitti delle aziende è limitato.

Economisti contro falchi sull’ultimo miglio nel calo dell’inflazione

La linea dei falchi è stata contestata da alcuni economisti anche a livello teorico. Schnabel e Nagel hanno più volte espresso l’idea di un calo lento dell’inflazione dall’attuale livello fino al 2%. In tal senso hanno parlato di un «ultimo miglio» particolarmente difficile. È vero che nei prossimi mesi sono possibili aumenti dell’inflazione legati a effetti base. E non c’è dubbio che nuovi shock (al momento inattesi) potrebbero far salire il carovita, così come aumenti dei salari superiori alle attese. Ma allo stesso modo non si può escludere che l’inflazione scenderà più delle attese della Bce, come ritene Citi che addirittura non esclude uno scenario giapponese per l’Europa.

In tal senso peseranno soprattutto la crescita stagnante (se non la recessione) e l’effetto pieno della stretta monetaria più forte della storia dell’euro. Erik Nielsen, chief economics advisor di Unicredit, ha osservato che i banchieri centrali europei «hanno giustamente notato che il calo dell’inflazione finora è avvenuto perlopiù senza il contributo della politica monetaria. Quindi quando la stretta arriverà e si aggiungerà all’inversione automatica degli shock, perché la discesa dovrebbe essere più difficile?». Inoltre, come ha osservato la presidente Christine Lagarde, la trasmissione della politica monetaria è ora più forte di quanto osservato in passato. Di conseguenza, si è chiesto Nielsen, «perché l’effetto sul settore reale, e quindi sull’inflazione, dovrebbe essere in discussione e più difficile?».

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Anche Gilles Moëc, capo economista di Axa Im, si è detto «non convinto» dalla posizione di Schnabel, considerando che la trasmissione monetaria attraverso le banche è più forte in Europa che negli Usa: «Non possiamo escludere che, dopo aver raggiunto il 3%, per l’inflazione dell’Eurozona sarà difficile andare oltre, ma allo stesso modo non vediamo la logica nel decidere ora che la posizione monetaria deve diventare ancora più rigida». Per ora secondo Moëc «i dati indicano che la Bce ha fatto abbastanza, e forse anche troppo».

Lane: il bilancio Bce non potrà ridursi troppo

Un altro punto sotto la lente dei falchi è la riduzione accelerata del bilancio Bce, con il calo dei titoli in portafoglio. Nagel ha detto che prima o poi se ne dovrà parlare, anche se non si sa quando. Ieri il capoeconomista Philip Lane ha osservato che il bilancio Bce dovrà ridursi nel tempo ma non potrà tornare sui livelli ridotti mantenuti prima della crisi finanziaria. Così si potrà sostenere il credito delle banche ed evitare rischi di shock sui mercati. In futuro secondo Lane ci sarà un portafoglio «strutturale» di bond oltre ai rifinanziamenti delle banche. Entro la primavera la Bce definirà le nuove modalità operative della politica monetaria. (riproduzione riservata)