Banche europee, JP Morgan: gli utili sono a rischio. Quanto impatteranno i tagli dei tassi della Bce dal terzo trimestre del 2024
JP Morgan mantiene la sua preferenza per le banche europee rispetto a quelle statunitensi, ma è molto selettiva anche perché non vede nessun potenziale re-rating per il settore. Ancora rischi all’orizzonte. Intesa Sanpaolo e Unicredit tra i titoli preferiti | Extraprofitti, salvaguardia per i Btp e nuovo tetto al prelievo. Ecco le misure allo studio per ridurre l’impatto della tassa sulle banche
JP Morgan mantiene la sua preferenza per le banche europee rispetto a quelle statunitensi, con queste ultime che trattano a premio del 40% sulla base del multiplo prezzo/utile (p/e) a un anno. Tuttavia, avverte la banca d'affari, «rimaniamo selettivi tra le banche europee con un approccio basato sul profilo rischio-rendimento. A prima vista, infatti, la valutazione del settore è favorevole con un p/e di 6,8 volte e un multiplo prezzo/book value tangibile di 0,8 volte per un Rote, rendimento del patrimonio netto tangibile, del 12,5% nel 2025 previsto», nota JP Morgan. Tuttavia, nelle stime normalizzate, «vediamo un taglio degli utili dell'8%, il che porta il p/e a 7,5 volte e il Rote all’11,5% nel 2025, assumendo tassi Bce a lungo termine del 2,5% e accantonamenti quasi normalizzati. Ciò si confronta con un p/e forward a lungo termine di circa 8,2 volte, offrendo un margine di rischio-rendimento limitato».
JP Morgan: nessun potenziale re-rating per il settore
Ancora più importante, per JP Morgan la crescita degli utili si fermerà man mano che ci si avvicina al picco dei margini di interesse nel quarto trimestre del 2023 e dopo una crescita eccezionale del 20% dei margini di interesse nel 2023 «non prevediamo alcuna crescita nel 2024-2025. Con i margini di interesse che rappresentano circa il 60% dei ricavi delle banche europee, prevediamo una diminuzione degli utili prima delle attese del -2% annuo nel periodo 2023-2025. In breve, poiché la crescita degli utili si fermerà, non vediamo un potenziale di re-rating per il settore», avverte JP Morgan.
Gli utili sono a rischio
Non solo. Il broker ritiene anche che un re-rating dei multipli p/e sia improbabile a causa di diversi fattori e rischi: tassi privi di rischio più alti richiedono un costo del capitale più elevato; un alto leverage del settore a 18 volte rispetto alle 3 volte dell'Europa al di fuori del settore finanziario va monitorato da parte degli investitori dopo la crisi finanziaria globale, richiedendo un costo del capitale più elevato; il nuovo paradigma sulla liquidità, soprattutto dopo il caso Silicon Valley Bank, non è ancora completamente scontato dagli investitori e persino dai regolatori; gli utili sono a rischio con previsioni di crescita dei costi del solo +2% annuo nel periodo 2023-2025, con l’incertezza riguardo alla crescita dei salari che costituisce un rischio al rialzo per i costi, e accantonamenti quasi normalizzati di soli 31 punti base nel 2025 nonostante il raddoppio dei costi di rifinanziamento delle imprese implica ulteriori venti contrari per gli utili delle banche europee. Infine, c’è il rischio di tasse straordinarie come visto di recente in Italia.
Il portafoglio dei titoli bancari preferiti da JP Morgan
Fatte queste premesse, il portafoglio dei titoli bancari preferiti da JP Morgan si concentra sul miglior rapporto rischio-rendimento. Quindi, su banche orientate alla raccolta con rischio di credito limitato come Ubs e Julius Baer; azioni con un alto rendimento sostenibile e più orientate ai margini di interesse come Intesa Sanpaolo, Banco de Sabadell, Aib Group. A queste JP Morgan aggiunge Ing che offre anche un potenziale aumento della distribuzione di utile agli azionisti. Al momento, tra le banche italiane, JP Morgan ha un rating overweight sia su Unicredit (target price a 30 euro) sia su Intesa Sanpaolo (target price a 3,2 euro), mentre su Banco Bpm (target price a 4,6 euro) ha un rating neutral. «Continuiamo, viceversa, a evitare le banche del Regno Unito, nordiche e francesi, quindi manteniamo un rating underweight su Lloyds, Bankinter, Skandinaviska Enskilda Banken, Svenska Handelsbanken», precisa JP Morgan.
L’impatto dei tagli dei tassi da parte della Bce dal terzo trimestre del 2024
In vista del terzo trimestre del 2023, «potremmo vedere ulteriori revisioni al rialzo degli utili, ma se ci fosse un ri-rating rilevante del p/e, probabilmente intraprenderemmo azioni di revisione al ribasso su quelle banche più orientate ai margini di interesse», afferma JP Morgan, ricordando che i loro economisti prevedono solo un altro rialzo dei tassi da parte della Bce del 25 punti base a ottobre e tagli dei tassi a partire dal terzo trimestre del 2024. «Stimiamo un impatto medio sugli utili per azione del -3% da ogni taglio dei tassi a breve termine di 25 punti base», calcola JP Morgan.
Infine, un occhio al payout (quota di utile da distribuire) delle banche europee che è elevato, con una media del 73% nel 2025, il che implica un rendimento dei dividendi/rendimento totale attraente del 7,1%/10,6%, rispettivamente, ma «non lo consideriamo sostenibile nel lungo termine, con un Rote normalizzato di solo l’11,5% e una limitata generazione di capitale dopo la distribuzione». (riproduzione riservata)
