Banche europee, JP Morgan aggiunge Unicredit al suo portafoglio al posto di NatWest. I nuovi target price
JP Morgan vede un potenziale upside per il settore bancario europeo, a meno di una grave recessione economica, con un rendimento totale del 21%. Ma mette in guardia dall'essere «troppo ottimisti» poiché, pur rimanendo il comparto più economico rispetto ad altri, bisogna considerare la sua leva finanziaria elevata. Rivisti al rialzo i prezzi obiettivo su Unicredit, Intesa Sanpaolo e Banco Bpm
Le banche europee stanno operando al picco degli utili senza, però, una crescita dell'utile ante imposte, ma ciò è riflesso in un multiplo prezzo/utile basso di 7,1 volte, in un rapporto prezzo/book value tangibile di 0,9 volte per un Rote del 13,7% nel 2026 rispetto ai livelli storici di 8,2 volte il p/e, offrendo così un potenziale di rialzo del 14% più un rendimento sostenibile di quasi il 7% e un rendimento totale, inclusi i buyback, di quasi l'11%. Con l’aumento dei buyback, JP Morgan si aspetta un tasso medio annuo di crescita (cagr) del 4% per l'utile per azione (eps) tra il 2024 e il 2026. «Le banche europee sono in salute, stanno decisamente meglio rispetto a qualsiasi altro momento nei 26 anni che copriamo il settore, con la capacità di assorbire oltre 200 punti base di accantonamenti in un anno, equivalente ai livelli top visti durante la crisi finanziaria globale, grazie a un capitale migliore, a una leva finanziaria più bassa e soprattutto a una crescita dei prestiti limitata all'1,5% all'anno nell'ultimo decennio, che ha portato a preoccupazioni modeste sulla qualità degli attivi», spiega la banca d’affari.
Atteso un rendimento totale del 21% dalle banche europee
Grazie a questi aspetti positivi, JP Morgan vede un potenziale upside per il settore, a meno di una grave recessione economica, che non è il suo scenario di base, portando a un rendimento totale del 21% circa. Tuttavia, mette in guardia dall'essere «troppo ottimisti», poiché, pur rimanendo il settore il più economico rispetto ad altri in Europa, questo deve essere considerato nel contesto della sua leva finanziaria elevata: 17 volte rispetto a una media di 4 volte di altri settori. Pertanto, «a nostro avviso, il settore dovrebbe sempre essere valutato ben al di sotto del mercato, limitando il suo potenziale di rivalutazione nel lungo termine», avverte la banca d’affari.
- Leggi anche: Banche, il 2024 sarà un altro anno da record: per la Fabi si va verso i 50 miliardi di utili
Quindi, nonostante un rendimento totale previsto del 21% circa, «preferiamo un approccio bottom-up, senza aspettative di crescita degli utili pre-accantonamenti o ante imposte per le banche europee, concentrandoci sull'esposizione a quattro temi chiave: primo, le nostre azioni top picks sono viste aumentare gli utili pre-accantonamenti del 5% in media (escludendo Ubs, +22%) tra il 2024 e il 2026 rispetto allo 0% del settore; secondo, la leva non sul margine da interesse, oltre all'esposizione al wealth management; terzo, la disciplina delle spese con costi stabili o in calo nei prossimi due anni (p/e più alto rispetto ai ricavi), con un cagr dei costi medio del -1% tra il 2024 e il 2026 rispetto al settore, che cresce del 2% annuo; quarto i payout (quota di utile da distribuire agli azionisti) elevati con Unicredit (il target price sale da 46 a 49 euro, rating overweight) e Intesa Sanpaolo (il target price sale da 4,4 a 4,7 euro, rating overweight) che offrono un rendimento totale, rispettivamente, del 16,7%/12,3% annuo per il periodo 2024-2026. Invece, JP Morgan ha ribadito il rating underweight su Banco Bpm anche se il prezzo obiettivo sale da 5,4 a 6 euro. Le altre banche europee coperte con un rating overweight sono Deutsche Bank (target price a 20 euro), Ing (target price a 19,2 euro), Standard Chartered (target price a 1020) e Barclays (target price a 270).
JP Morgan aggiunge Unicredit al suo portafoglio al posto di NatWest
«Sottolineiamo che, oltre agli alti rendimenti, la nostra leva sul margine di interesse si concentra su Unicredit e Intesa Sanpaolo, poiché le nostre previsioni sono ben al di sopra di quelle del consenso (del 4% in media per il 2026), offrendo la possibilità di rivedere al rialzo gli utili per azione. Pertanto, aggiungiamo Unicredit con un p/e di 5 volte per il 2026 al portafoglio al posto di NatWest con un p/e di 6,5 volte, poiché riteniamo la rivalutazione delle banche domestiche britanniche principalmente completata, con NatWest la banca con la migliore performance in Europa da inizio anno nella nostra copertura», aggiunge JP Morgan, precisando che, nonostante alcune valutazioni molto basse, continua a evitare le banche francesi, quelle dei paesi nordici per una valutazione rischio-rendimento non interessante e una maggior sensibilità ai tassi di interesse destinati a scendere «e vediamo anche meno upside rispetto al consenso nelle banche domestiche spagnole rispetto all'Italia».
I 4 temi chiave che guideranno il settore
JP Morgan ammette che il suo portafoglio è fortemente orientato alle banche di investimento, tuttavia sta spostando la sua attenzione dal margine di interesse alle altre voci come principale motore dei ricavi e crede che le attività delle banche di investimento siano mal comprese. Infatti, si sono evolute in modelli esclusivamente orientati all'esecuzione dei clienti, dove la continua volatilità del mercato è fondamentale per generare ricavi da trading. «Preferiamo, inoltre, le banche europee che scambiano con uno sconto del 32% sul multiplo p/e a 2 anni rispetto alle banche statunitensi, dal 21% storico, con l'Europa che offre una maggior certezza sul capitale, poiché già consideriamo l'impatto di Basilea 4 nelle nostre previsioni per le banche europee a circa 50 punti base, mentre negli Stati Uniti persiste l'incertezza sulla finalizzazione di Basilea 3», continua JP Morgan, individuando, infine, i quattro temi chiave che guideranno il settore in futuro:
1) I miglioramenti degli utili guidati dal margine di interesse si stanno stabilizzando poiché il ciclo di riduzione dei tassi d'interesse è finalmente iniziato ed è probabile che continui sulla base delle previsioni degli economisti di JP Morgan. «Prevediamo che il margine di interesse rimarrà senza crescita in media nel 2024-2026, dopo quella straordinaria del 23% anno su anno nel 2023. Abbiamo, invece, una visione più positiva sui ricavi non da margine di interesse man mano che i tassi si abbasseranno», spiega la banca d’affari.
2) Anche l'utile operativo pre-accantonamenti è visto in media senza crescita nel periodo 2024-2026 con un aumento dei ricavi dell'1% annuo compensato da una crescita media dei costi del 2% annuo. Pertanto, «preferiamo quelle banche che presentano una base di costi stabile o in calo. Inoltre, vediamo una pressione continua sui costi a causa degli investimenti IT, che sono ancora troppo bassi per tenere il passo con i concorrenti del settore, e un'inflazione persistente e difficile da ridurre potrebbe esercitare ulteriore pressione al rialzo sui costi», avverte JP Morgan.
3) La qualità del credito e, di conseguenza, gli accantonamenti dipenderanno dalle condizioni economiche, sebbene JP Morgan non si aspetti di raggiungere i precedenti picchi del costo del rischio. «La qualità degli attivi rimane positiva, con un rapporto Npe lordo medio del 2%, ma ci sono segnali di deterioramento in alcuni settori specifici. A nostro avviso, il settore immobiliare commerciale continuerà a essere un'area di interesse per gli investitori, specialmente nei paesi nordici. Complessivamente, con la nostra previsione di costo del rischio di soli 27 punti base per il periodo 2025-2026, non vediamo la qualità degli attivi come una fonte di sorprese positive sugli utili. In uno scenario di peggioramento economico, ogni aumento di +10 punti base del costo del rischio comporterebbe un impatto del 5% sull'utile ante imposte del settore nel 2026», calcola la banca d’affari.
4) L’outlook sulla qualità degli attivi è legato ai ritorni di capitale, che rimangono interessanti nel settore, con rendimenti da dividendi di quasi il 7% nel periodo 2024-2026 e un rendimento totale di quasi l'11%. Questo si basa su un payout ratio totale che rimane sopra l'80% in media nel settore nel periodo 2024-2026. Per altro JP Morgan avverte che una politica di ritorno del capitale basata sul payout ratio potrebbe produrre ritorni più bassi per gli azionisti in uno scenario di grave recessione economica, portando a revisioni al ribasso degli utili rispetto alle sue previsioni normalizzate sul costo del rischio. (riproduzione riservata)
