Pirelli, Citi aggiunge l’azione alle sue preferite: margini solidi nonostante i dazi Usa. Ma resta il nodo Sinochem

Il rapporto rischio-rendimento di Pirelli resta interessante e Citi aggiunge l’azione nella sua European Focus List. «Abbiamo aggiornato il nostro modello su Pirelli per riflettere i dati di mercato di gennaio-febbraio, rivedendo le stime per l'intero esercizio 2025 per anticipare eventuali impatti dei dazi dell’amministrazione Trump», si legge nel report di Citi. Il primo trimestre del 2025 (cda il 14 maggio) dovrebbe evidenziare trend positivi a livello di prezzo/mix (+2,7% su base annua) e volumi (+0,9%), a supporto di una crescita organica dei ricavi del 3,6%.

I ricavi del primo trimestre di quest’anno sono stimati a 1,73 miliardi di euro, con un margine ebit del 15,6% (+10 punti base su base annua) pari a 272 milioni (il 3% sopra la stima del consenso), sostenuto dal mix e dagli aumenti dei prezzi per gli pneumatici original equipment. «Ci aspettiamo un aggiornamento del management sui dazi: nello scenario peggiore ipotizziamo una revisione dell’ebit del -5%, con le importazioni da Brasile/Europa soggette a dazi del 25%, mentre i prodotti messicani Usmca dovrebbero essere esentati».

Aggiornamento sui dazi Usa con i risultati del primo trimestre del 2025

Pirelli ha un piccolo impianto negli Stati Uniti che produce circa 400.000 unità, coprendo circa il 5% delle vendite negli Usa (che rappresentano il 25% dei ricavi del gruppo), con il 50-55% delle importazioni statunitensi provenienti dal Messico e il 40% da Brasile ed Europa. Con i risultati del 2024, Pirelli ha già incluso nei suoi obiettivi l’ipotesi di dazi del 25% solo sulla produzione messicana. Tutti gli pneumatici per auto e camion leggeri negli Usa saranno soggetti a tariffe del 25% (dal 3 maggio) come «componenti per auto», con il 10% applicato ad altri tipi di pneumatici, 25% per quelli non conformi all'Usmca, mentre quelli conformi (come quelli prodotti da Pirelli in Messico) saranno temporaneamente esentati.

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Questo significa che i prodotti dal Brasile e dall’Europa subiranno dazi del 25%, mentre quelli dal Messico no, per ora. Il management vede i dazi come inflattivi e prevede azioni di pricing più aggressive, compensate, però, da prezzi di trasferimento più bassi, dalla riduzione dei costi e dal possibile supporto valutario. Potrebbero essere riviste le precedenti strategie per incrementare la capacità produttiva in Brasile per l’export verso gli Usa favorendo la produzione in Messico. Pirelli aveva stimato che dazi del 25% sui prodotti messicani avrebbero impattato l’ebit di circa 30 milioni di euro. Con l’Usmca questo impatto potrebbe essere più basso e Citi si aspetta conferme con la pubblicazione dei risultati del primo trimestre del 2025.

Pneumatici di ricambio soggetti al 25%?

Una questione aperta è se i dazi saranno applicati anche agli pneumatici di ricambio o solo a quelli original equipment. Dalla lista dei componenti auto soggetti alle tariffe, gli pneumatici sono inclusi, ma ciò potrebbe riferirsi solo agli equipaggiamenti originali. Pneumatici, moto e bici rientrano in una categoria tariffaria separata come «prodotti consumer», con dazi più bassi. Citi ritiene che anche gli pneumatici di ricambio per auto siano chiaramente prodotti consumer.

Rischi sulla guidance 2025 contenuti

Con i prodotti da Brasile e Unione Europea probabilmente ora soggetti a dazi, «stimiamo un ulteriore impatto sull’ebit 2025 di Pirelli di 20-30 milioni, portando la parte più bassa della guidance da 1.070 milioni a circa 1.040 milioni. Una revisione della guidance potrebbe ridurre il margine ebit al 15,25%-15,5% rispetto al range originale del 15,75%-16,25%. L'incertezza rimane su se e quando anche i pneumatici di ricambio dal Messico saranno soggetti a dazi», precisa Citi.

Complessivamente, se Pirelli dovesse includere tutti i dazi nel suo scenario, «stimiamo una riduzione di 50 punti base del margine ebit adjusted al 15,5%, con ricavi a 6,7 miliardi. Queste revisioni sarebbero comunque modeste rispetto alle stime del consenso: vendite a 6,87 miliardi ed ebit adjusted a 1.089 milioni con un margine al 15,8%. Riteniamo anche che un simile downgrade sia già scontato nei prezzi, con il titolo in calo del 15% dai massimi. Il nostro modello prevede vendite ed ebit adjusted a 6,75 miliardi e 1.053 milioni  nel 2025 (15,6%), con Pirelli scambiata a 9/7/4,6%, rispettivamente, per p/e, ev/ebit e dividend yield 2026, multipli non elevati», osserva la banca di investimento.

Il primo trimestre non cambierà le carte in tavola

Nonostante la debolezza degli pneumatici original equipment nel primo trimestre, la domanda di quelli high value resta solida, con volumi RT oltre 18” a febbraio in crescita dell’8% in Europa e del 4% in Nord America. La debolezza dell’original equipment potrebbe riflettersi in una maggior incidenza degli RT. In America Latina, Pirelli sta perdendo quote nel segmento standard, il che supporta il mix. È possibile che Pirelli abbia aumentato le scorte negli Stati Uniti in vista dei dazi, a differenza di concorrenti come Michelin. Il free cash flow sarà debole. «Pensiamo che eventuali revisioni sulla guidance siano contenute tra 0% e -5% sull’ebit adjusted, con il mercato che già percepisce i rischi come gestibili», indica Citi.

Overhang per la presenza dei cinesi nel cda, aggiornamenti attesi il 28 aprile

Prima dei risultati trimestrali, Citi si attende novità sulla partecipazione della cinese Sinochem, 37%, nel capitale di Pirelli, che ha limitato al gruppo la possibilità di espandersi negli Stati Uniti. Il cda, inizialmente previsto il mese scorso, è stato posticipato al 28 aprile su proposta dell’ad, Andrea Casaluci. «La visibilità sull’esito della riunione è limitata e il titolo potrebbe essere volatile. Detto ciò, riteniamo che la forte profittabilità negli Usa e la necessità di investire in tale mercato possano portare a un compromesso», prevede Citi.

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«Una riduzione dell’influenza cinese o un aumento del flottante (oltre il 40%) potrebbe risultare positivo per il titolo. Confrontando Pirelli con lo Stoxx 600», conclude Citi, «solo tre aziende con margini a doppia cifra e un rapporto debito netto/ebitda sotto 1,5 scambiano a meno di 10 volte il p/e, tra cui Pirelli: 8,2». Con il titolo in calo del 15% dai massimi, il rating resta buy e il target price a 7 euro (+1,73% a 5,304 euro in borsa). (riproduzione riservata)