Nessuna esuberanza irrazionale, l'azionario Usa è più solido che mai
L'America macina un record dopo l’altro tra piani di stimolo, risultati aziendali e sostegno della Fed. Nonostante questo, i prezzi si muovono in maniera contenuta, senza eccessivi timori per le nuove tasse o troppa euforia post utili. Con valutazioni così tirate, il fatto che il mercato sia poco mosso è un ottimo segnale
Con i programmi di vaccinazione che proseguono a ritmo spedito in buona parte del mondo e le ingenti riforme messe in campo dall’amministrazione Biden e dalle autorità europee, gli economisti si stanno già proiettando nel mondo post-Covid, immaginando gli scenari che potrebbero realizzarsi tanto nell’economia reale quanto sui mercati finanziari.
“L'ipotesi di base, al momento, prevede una ripresa a V trainata soprattutto da Stati Uniti e Cina, nonostante quest’ultima abbia mostrato di recente alcuni segnali di rallentamento che ci hanno indotto a rivedere leggermente al ribasso le previsioni di crescita del Pil nel 2021 dal 10,5% al 10%”, evidenziano Andrea Delitala, Head of euro multi asset, e Marco Piersimoni, Senior investment manager di Pictet Asset Management. Rispetto allo scenario di base, ancora sostanzialmente costruttivo, gli esperti segnalano altri tre rischi oltre alla flessione cinese. In primis, la divergenza di politiche economiche nei Paesi sviluppati, ma anche il graduale esaurimento della spinta sulla liquidità operata attraverso il Quantitative easing di Usa e Mercati emergenti e, soprattutto, le valutazioni azionarie elevate, con i notevoli rischi legati alla revisione della tassazione sui capital gains e sugli utili aziendali.
Negli Stati Uniti, le imponenti misure di bilancio varate dall’amministrazione Biden, pari al 12% del Pil, a cui vanno aggiunte le spese previste dal futuro piano infrastrutturale, dipingono un quadro incoraggiante. “I consumi dovrebbero arrivare a crescere molto al di sopra del livello tendenziale sospingendo in alto anche la crescita del Pil, mentre un picco dell’inflazione headline verrà registrato già nel corso di questa primavera a causa dell’effetto base, dopo il minimo toccato dai prezzi nell’anno passato”, sottolineano gli analisti. D'ora in avanti, "occorrerà verificare se la relazione tra occupazione e inflazione individuata dalla curva di Phillips tornerà a funzionare, dopo anni nei quali sono prevalsi fattori deflattivi strutturali quali la globalizzazione o la maggiore produttività derivante dall’automazione del lavoro”, evidenziano in coro da Pictet Am.
In ogni caso, qualora il tasso di crescita dei prezzi dovesse mantenersi nell’intervallo tra il 2% e il 3%, “la Fed manterrà un atteggiamento fortemente accomodante, stante l’assoluta prevalenza del recupero occupazionale all’interno del suo duplice mandato. Una priorità divenuta chiara anche ai mercati, che rispetto a un mese fa paiono temere di meno l’eventualità di rialzi dei tassi”, argomentano gli strategist, motivo per cui è più probabile che il fattore di rischio principale per gli mercati possa essere costituito dal quadro valutativo piuttosto che dalla Fed.
"Il mercato azionario ha senza dubbio trovato ripetutamente conforto nell’atteggiamento accomodante e, almeno per ora, attendista delle banche centrali. Tuttavia, questo non è l’unico fattore alla base delle brillanti performance da inizio anno: tra gli stimoli fiscali e il successo della campagna vaccinale che permette di effettuare o quantomeno di programmare la riapertura del settore dei servizi, le ottime notizie macroeconomiche si ripercuotono sul quadro microeconomico", evidenziano Delitala e Piersimoni. "Da inizio anno, le stime di crescita degli utili degli analisti sono salite senza soluzione di continuità negli Stati Uniti. A Wall Street, oltre il 60% delle società dell’indice S&P500 ha comunicato i risultati, che sono stati eccellenti e con utili realizzati superiori del 25% rispetto alle stime. La reazione del mercato? Nessuna”, affermano in coro.
“Possiamo dare almeno tre chiavi di lettura per quanto avvenuto. La più ovvia: gli analisti sono in ritardo nell’aggiornare le loro previsioni, per cui questi risultati straordinari sono in realtà già simili a quanto gli operatori di mercato si aspettano. In secondo luogo, il quadro valutativo resta accettabile solo nell’ipotesi in cui non ci siano scossoni sul fronte di tassi reali e liquidità”, sottolineano gli esperti, secondo cui, infatti, i multipli attuali del mercato Usa (rapporto p/e pari a 23 volte gli utili) sono elevati ma non eccessivi a fronte di tassi reali decennali pari a -0,8%. Sulla base di questi numeri, la differenza tra rendimento prospettico di azioni ed obbligazioni “è sopra la media degli ultimi 25 anni, e c’è quindi un “cuscinetto” valutativo che si può iniziare ad erodere di fronte ad un rialzo di 50 punti base dei tassi reali. Il mercato non vede questa risalita come scenario centrale ma lo teme come possibile scenario alternativo, per cui le sorprese degli utili non si trasmettono integralmente ai prezzi, anzi a volte scatta, almeno nel breve termine, il fenomeno opposto”, concludono i due analisti, secondo cui, infine, la paura per la nuova tassazione sul capital gain potrebbe aver completato il quadro esplicativo.
Gli esempi di trimestrali a dir poco incredibili, tuttavia, non mancano. “Amazon, uno dei grandi beneficiari dei lockdown nel 2020, ha triplicato l’utile netto nel primo trimestre 2021, ma non sono da meno gli altri giganti della tecnologia: utili netti in rialzo del 163% per Alphabet, 110% per Apple, 94% per Facebook e 44% per Microsoft”, ribadisce anche Alexis Bienvenu, gestore di La Financiere de l’Echiquier. Secondo lui, l'America, come è spesso accaduto nella sua storia e nonostante tutti i suoi punti di debolezza, è al di là di quanto si potesse immaginare in termini di crescita e "starebbe addirittura mettendosi in discussione, tanto che i prossimi piani di Biden prevedono un aumento sostanziale della tassazione a carico dei più facoltosi e delle aziende mentre per decenni si è fatto ricorso al dumping fiscale".
Eppure, i mercati non si infiammano. "Tale è l'accumulo di buone notizie che, insieme ai timori di un aumento delle tasse e dell’inflazione, i mercati sono saliti a malapena durante questa settimana di record. Sono intrisi di prosperità e vagamente ansiosi delle sue conseguenze, e stanno digerendo tanta abbondanza. Tuttavia, il fatto stesso che i mercati non crescano a dismisura né per le azioni né per i tassi è un buon segno: significa che non stanno attraversando una fase di esuberanza irrazionale ma di ottimismo razionale. A breve, può essere frustrante. A lungo termine, invece, è rassicurante”, conclude il gestore. (riproduzione riservata)
