Mercati, nessuna recessione negli Stati Uniti. Ma Conca (Lfg Zest) avverte: crescita demografica troppo lenta

L’attuale fase del ciclo economico presenta elementi di resilienza, ma anche qualche segnale che richiede un monitoraggio attento. Per capire davvero dove ci troviamo nel ciclo economico, è necessario osservare il quadro nella sua interezza attraverso lo studio di diverse variabili economiche», sottolinea Alberto Conca, responsabile investimenti di Lfg Zest.

Nessuna recessione in vista in Usa

I dati ad alta frequenza, ad esempio, mostrano che l’economia americana continua a muoversi con buona inerzia: il GdpNow della Fed di Dallas (fornisce una stima in tempo reale della crescita del pil) resta stabile attorno al 2,5%, i retail sales mantengono una dinamica positiva e il tasso di disoccupazione, sebbene leggermente più alto (al 4,4% a settembre del 2025), rimane lontano dai livelli che storicamente hanno anticipato una recessione.

Le crepe nelle famiglie, non nelle imprese

Tuttavia, qualche crepa inizia a emergere, avverte Conca, citando la fragilità delle famiglie economicamente più deboli, le quali stanno iniziando a faticare a ripagare i debiti legati alle carte di credito e ai prestiti auto. Il contesto, però, rimane sotto controllo: i tassi di default rimangono su livelli storicamente bassi.

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Ma sul fronte aziendale il quadro è decisamente più rassicurante. I margini delle imprese, spiega il responsabile investimenti di Lfg Zest, restano su livelli storici elevati, mentre l’interest coverage ratio (indice che misura la capacità di un’azienda di pagare gli interessi sul proprio debito con i profitti che genera) conferma un’ottima capacità delle aziende di coprire gli interessi sul debito. In sintesi, nonostante l’incertezza sui dazi dell’amministrazione Trump e le tensioni geopolitiche, le società americane mantengono una struttura finanziaria solida.

Europa più resiliente grazie alle banche

Anche in Europa il tono rimane costruttivo. La ripresa del settore manifatturiero, guidata soprattutto dalla Germania, si sta consolidando, mentre la crescita salariale e la fiducia dei consumatori continuano a mostrare resilienza. «Un mix che contribuisce ad attenuare parte delle preoccupazioni accumulate negli ultimi anni», assicura Conca.

A questa resilienza si aggiunge il settore bancario, uno dei punti di forza del sistema economico. Il reserve coverage ratio delle banche statunitensi segnala riserve abbondanti rispetto alle perdite attese: un cuscino ampio abbastanza da assorbire eventuali shock. Le banche europee presentano metriche ancora più solide, complice il regime regolamentare più severo imposto dalla Bce.

Inoltre, il miglioramento dei margini aziendali delle società di tutti i settori non è stato limitato al settore tecnologico. Negli ultimi anni tutte le principali industrie di mercato hanno beneficiato di tassi bassi, globalizzazione, agevolazioni fiscali e maggior efficienza energetica. L'espansione dei margini, prosegue Conca, è dunque stata diffusa e strutturale.

Il freno demografico può rallentare l’economia

Attenzione, però, c’è una dinamica di lungo periodo che potrebbe pesare sul ciclo nei prossimi anni: la demografia. «La politica restrittiva sull’immigrazione clandestina adottata dall’amministrazione Trump ha rallentato in modo significativo la crescita della popolazione», avverte Conca. Infatti, l’aumento demografico complessivo è intorno allo 0,35% annuo, meno della metà rispetto a 15 anni fa, con un impatto diretto su consumi e mercato immobiliare.

Il grafico in pagina lo conferma: negli Stati più esposti al calo dell’immigrazione, le vendite retail risultano in flessione e la minor domanda di alloggi sta raffreddando i prezzi degli affitti. Un effetto collaterale, chiarisce Conca, che contribuisce al rallentamento dell’inflazione.

Troppo elevate le valutazioni delle aziende più esposte all’AI

Non può mancare un riferimento alla tecnologia. Secondo Empirical Research, l’intelligenza artificiale potrebbe aumentare i margini delle società dell’S&P 500 di circa mezzo punto percentuale. Un contributo positivo, ma contenuto: «non sufficiente, almeno per ora, a giustificare da solo le valutazioni elevate delle aziende più esposte al tema AI, soprattutto considerando i costi elevati e i ricavi ancora limitati», avverte Conca.

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I mercati azionari non sono eccessivamente sopravvalutati

Passando ai mercati, la domanda chiave è: quanto del contesto attuale è già prezzato? E soprattutto: si sta giocando col fuoco? La valutazione dell’indice S&P500 cap-weighted, trainata dai grandi nomi tecnologici, è elevata: multiplo di 26,1 il p/e. L’indice S&P500 equal-weighted, invece, pur scambiando a premio, rimane molto più vicino alle medie degli ultimi vent’anni. Il messaggio è chiaro: il mercato nel suo complesso non appare eccessivamente sopravvalutato; lo sono soprattutto le mega-cap. Una condizione, comunque, in parte giustificata da una crescita superiore, dai margini elevati e dai cash flow robusti registrati negli ultimi anni.

Conca confronta anche il percorso del ciclo attuale con due lunghi cicli positivi del passato: 1982-2000 e 1949-1968. «Se il mercato dovesse seguire traiettorie simili, ci sarebbe ancora spazio per salire nei prossimi 12–24 mesi, sostenuto da un contesto macroeconomico favorevole e da stimoli fiscali ancora presenti», indica l’esperto. L’incognita principale rimane l’intelligenza artificiale, alla luice dei multipli del settore tech particolarmente elevati, che rappresentano il principale punto di vulnerabilità nel caso di una revisione delle aspettative degli investitori sull’AI.

Un occhio, infine, all’equity risk premium. «Il nostro modello interno indica un equity risk premium implicito di appena lo 0,09%. In altre parole, l’S&P500 offre un rendimento atteso decennale del 4,2% annuo, molto vicino a quello del Treasury a 10 anni al 4,11%, ma con una volatilità decisamente superiore. Eppure, conclude Conca, «nonostante un premio per il rischio così contenuto, il contesto macro e le politiche fiscali in atto consentono di mantenere una visione costruttiva sull’azionario per il futuro prossimo». (riproduzione riservata)