Il lato oscuro degli insider: che cos’è lo shadow trading e perché non viene quasi mai sanzionato
Usare informazioni riservate su una società quotata per comprare altre azioni impattate è formalmente un reato. Ma finora non è mai stato perseguito: uno studio della Bocconi spiega il perché
Il 12 aprile del 2019 la Disney ha svelato per la prima volta i prezzi del suo nuovo servizio Disney+, molto più bassi di quelli della società che fino a quel momento si era conquistata un ruolo di quasi-monopolio nel mercato dello streaming: Netflix. In poche ore il titolo Disney è cresciuto in borsa dell’11,5%. Quello di Netflix ha perso il 4,5%.
Cosa avrebbe potuto fare una persona che, per qualsiasi ragione, avesse avuto l’accesso privilegiato al tariffario di Disney+ in anticipo? Avrebbe potuto comprare azioni Disney, commettendo però il reato di insider trading. Oppure avrebbe potuto aprire una posizione ribassista sul titolo Netflix, vendendo allo scoperto e guadagnando sui ribassi. Un’operazione lecita? In realtà no, anche se il possessore dell’informazione avrebbe avuto molte più chance di passarla liscia. Questo è un caso di shadow trading.
Insider nell’ombra
La pratica dello shadow trading (tradotto letteralmente, trading nell’ombra) consiste nello sfruttare informazioni privilegiate e non ancora divulgate su un titolo per comprare (o vendere allo scoperto) azioni di società che possono essere direttamente impattate da quella notizia.
In Unione Europea e Regno Unito lo shadow trading viene formalmente fatto ricadere sotto l’ombrello dell’insider trading classico. Ma uno studio recentemente pubblicato sull’Oxford Journal of Legal Studies e firmato da due ricercatori dell’Università Bocconi di Milano, Luca Enriques e Alessandro Romano (insieme a Yoon-ho Alex Lee della Northwestern Pritzker School of Law) svela un retroscena di questa pratica: non solo lo shadow trading non sarebbe mai stato finora perseguito, ma la regolamentazione stessa per come è stata congegnata porterebbe il regolatore a chiudere un occhio (se non entrambi) di fronte a pratiche di shadow trading, così da facilitare l’efficienza del mercato. Da qui il titolo dello studio: L’effetto placebo della regolamentazione sull’insider trading.
Due trattamenti diversi
La tesi dei ricercatori, in buona sostanza, è che non si stia facendo davvero abbastanza per smascherare lo shadow trading, mentre la sorveglianza sull’insider trading è molto stringente. Per avvalorare la teoria i tre studiosi analizzano come, nonostante lo shadow trading sia formalmente bandito in Ue dalla Market Abuse Regulation, non sia stata riscontrata finora alcuna applicazione del divieto.
Vero è, va evidenziato, che rilevare lo shadow trading è di per sé molto più complesso che farlo con l’insider. Se il caso Disney-Netflix è abbastanza lineare, perché la notizia dei prezzi ha fatto salire un titolo e scendere l’altro, in altre circostanze il nesso può essere più sottile: una grande commessa di una società italiana della difesa, ad esempio, potrebbe far salire anche una concorrente francese, che però potrebbe essere, il giorno stesso, colpita da un giudizio negativo degli analisti o da turbolenze politiche interne che colpiscono solo la borsa di Parigi.
Ma gli studiosi sono scettici soprattutto perché non hanno riscontrato nemmeno un caso. E ancor più lo sono verso gli Stati Uniti, dove lo shadow trading può perfino essere legale, se consentito dagli accordi firmati dai potenziali insider con le aziende per cui lavorano. Nello studio viene citato un caso in cui lo shadow trading è stato punito, ma solo perché l’azienda in questione aveva esplicitamente vietato ai dipendenti di usare informazioni riservate per negoziare azioni di qualsiasi altra società.
I rischi per il retail
Questa miopia della vigilanza, sostengono i ricercatori, potrebbe in realtà riflettere una logica strutturale pensata per facilitare - anche grazie all’uso chirurgico di informazioni riservate da parte degli shadow trader – l’efficienza dei prezzi. In altre parole, un margine di tolleranza verso pratiche di shadow trading permetterebbe al valore dei titoli in borsa di incorporare prima le notizie di mercato, e di dirigersi velocemente verso il prezzo effettivo.
La vera domanda a questo punto è un’altra: tollerando lo shadow trading non si rischia forse di mettere a repentaglio la fiducia del mercato, e in particolare dei piccoli investitori che non avranno mai accesso a quelle stesse informazioni riservate? A corredo dell’articolo viene presentato un sondaggio in cui a 200 investitori retail sono stati sottoposti diversi scenari in cui si potevano trarre profitti, sia con l’insider trading tradizionale che lo shadow trading. I risultati hanno mostrato che, mentre 124 partecipanti (62%) hanno individuato l’insider trading tradizionale come strategia profittevole, solo uno ha nominato lo shadow trading in tutti gli scenari considerati.
L’effetto placebo
È qui che entra in gioco, a detta degli studiosi, l’effetto placebo: la regolamentazione sull’insider trading, molto attiva (anche negli Usa) nel perseguire l’insider trading classico, potrebbe essere più blanda verso lo shadow trading per favorire l’efficienza dei prezzi, senza però minacciare la fiducia degli investitori, che sarebbero perlopiù all’oscuro di questa pratica.
E che potrebbero perfino avere un altro beneficio indiretto: una migliore efficienza informativa che si trasmette sui prezzi sarebbe benefica anche per le strategie di investimento passivo (gli Etf), sempre più scelte dai piccoli investitori individuali. Un modo, insomma, per rassicurare i mercati, ma lasciando qualche spiraglio di manovra a chi vuole agire nell’ombra, se questa pratica può essere funzionale al sistema nel suo complesso. (riproduzione riservata)
