Amplifon crolla (-11%) per il secondo giorno. I tre dubbi di Kepler ed Equita

Il giorno in cui Amplifon ha annunciato un’acquisizione trasformativa da 2,3 miliardi per rilevare la danese GN Hearing - la divisione di apparecchi acustici di GN Store Nord – in un deal misto contanti e azioni il titolo ha perso il 14,3% in borsa. Martedì 17 marzo la società italiana degli apparecchi acustici perde un ulteriore 11% a 8,02 euro per 1,82 miliardi di capitalizzazione.  A incidere sulle vendite anche i report di diversi analisti che riducono il price sul titolo.

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I tre dubbi di Kepler

Kepler Cheuvreux mantiene il rating hold e riduce il prezzo obiettivo da 15,3 a 9,9 euro definendo l’acquisizione di GN «una scommessa rischiosa». L’operazione, sottoilineano gli esperti, è «trasformativa per Amplifon, che passa da semplice retailer a operatore completamente integrato nel settore». Dal punto di vista finanziario, l’operazione richiede un aumento di capitale (fino a 750 milioni di euro, circa un terzo dell’attuale capitalizzazione di mercato) che va a «compensare in gran parte l’incremento degli utili in una fase in cui il mercato di sbocco non è in fase particolarmente favorevole».

Dal punto di vista industriale, avvertono gli esperti, la concorrenza potrebbe diventare più aggressiva nel canale retail per recuperare i volumi persi. Pur stimando che l’operazione può «alzare per l’utile per azione (eps) già dal primo anno, e riconoscendo che Amplifon ha dimostrato nel tempo una solida capacità di integrazione delle acquisizioni», Kepler ritiene «che diversi aspetti meritino maggiore attenzione: 1. la maggiore leva finanziaria in un contesto di mercato debole; 2. il rapporto con retailer indipendenti e produttori, questi ultimi potrebbero reagire in modo più aggressivo; 3. minore flessibilità nell’offerta di prodotti, dato che Amplifon distribuirebbe principalmente apparecchi GN».

Equita taglia il rating e dimezza il target price: l’acquisizione di GN Hearing solleva dubbi su strategia e timing

Equita abbassa martedì la raccomandazione su Amplifon da Buy a Hold e taglia il target price a 11 euro per azione dai precedenti 20 euro dopo l'annuncio dell'acquisizione di GN Hearing da GN Store Nord.

Con il deal da 2,3 miliardi di euro di enterprise value, notano gli analisti, Amplifon «abbandona il modello di puro retailer per diventare un player verticalmente integrato, con circa il 30% dei ricavi derivante dalla produzione e il 70% dalla distribuzione retail». GNH nel 2025 ha generato ricavi per 1 miliardo, ebitda per 220 milioni ed un ebit per 160 milioni, con volumi di 4 milioni di apparecchi acustici venduti. Il multiplo pagato è 10,5 volte il rapporto ev/ebitda 2025 pre-sinergie, che scende a 8 volte post-sinergie — in linea con i multipli dei concorrenti Sonova e Demant (rispettivamente 12 e 10 volte l’ev/ebitda 2026) e a premio rispetto agli stessi multipli di Amplifon pre-annuncio, che trattavano a 7 volte.

I dubbi di Equita

La nota esprime dubbi su tre fronti. Il primo è strategico: Equita considera il modello asset-light di puro retailer preferibile per la maggiore flessibilità operativa, e guarda con scetticismo al cambio di paradigma verso l'integrazione verticale, già adottato da Demant e Sonova ma finora deliberatamente evitato da Amplifon. Il secondo è il timing: l'acquisizione arriva in un momento di forte derating del titolo, il che amplifica l'effetto diluitivo dell'aumento di capitale necessario a finanziare l'operazione. Il terzo riguarda i rischi di esecuzione: non tanto sulla capacità di Amplifon di distribuire i prodotti GNH — su cui Equita esprime fiducia — quanto sulla possibile perdita di volumi di GNH da parte dei clienti wholesale attuali, che potrebbero rivolgersi ad altri fornitori dopo il cambio di proprietà.

Sul piano finanziario, Equita stima che l'operazione non generi una creazione di valore visibile sull'utile per azione nel medio periodo. L'ipotesi di raccogliere circa 750 milioni tramite aumento di capitale agli attuali prezzi di mercato pesa. Le stime sull’ebitda adjusted 2026 vengono ridotte del 3%.

Ai prezzi attuali, il titolo Amplifon combined e pro-forma per il 100% delle sinergie tratta a 6 volte l’ev/ebitda e 9 volte il pe 2027 — multipli non lontani da quelli pre-annuncio (rispettivamente 6x, 11x e 11x), ma con l'aggravio dell'overhang legato «all'aumento di capitale e delle incertezze sul deal».

Banca Akros: una mossa necessaria

Gli analisti di Banca Akros confermano il rating neutral ma tagliano il prezzo obiettivo da 14 a 12,5 euro. Parlano di «valutazione non a buon mercato» con un ev/ebitda a 10,5 volte contro un rapporto 2026 stimato per Sonova e Demant rispettivamente di 13,2 e 10,1 volte. L’M&A implica un «cambiamento significativo nel modello di business di Amplifon che ha sempre escluso la possibilità di un'integrazione a monte della filiera». Si tratta tuttavia del primo passo del gruppo nell'affrontare i cambiamenti strutturali del settore: gli analisti ritengono quindi che «sia una mossa necessaria per avviare la trasformazione che dovrebbe consentire al gruppo di avere un maggiore controllo sui costi e sulla tecnologia». 

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