Perché non è scontato che i tassi Bce saliranno fino al 3%
Con l'inflazione sopra il 3% e pressioni sui prezzi dell'energia, la Bce si prepara a un nuovo rialzo dei tassi. Le proiezioni di crescita potrebbero essere riviste al rialzo, ma l'inflazione resta complessa
La Bce dovrebbe procedere oggi, secondo aspettative unanimi, a un rialzo di 25 punti base del tasso sui depositi, portandolo al 2,50%. La funzione di reazione della Bce è diventata in larga misura sensibile all’andamento dei prezzi dell’energia, e i mercati ne hanno chiaramente preso atto. Il rendimento del Bund tedesco a due anni, indicatore delle aspettative degli investitori sul livello a cui i tassi Bce potrebbero stabilizzarsi nel tempo, ha seguito molto da vicino l’andamento dei prezzi del petrolio e del gas naturale.
Dopo la pausa di luglio, che ha riguardato sia i tassi di riferimento che il prezzo del petrolio, le ragioni a favore di un nuovo rialzo appaiono più evidenti. L’inflazione complessiva resta sopra il 3%, quella core è ancora al di sopra del target e le rinnovate pressioni sui prezzi dell’energia e sulle supply chain continuano a spostare i rischi verso l’alto. A preoccupare la Bce sono soprattutto i possibili effetti di secondo livello. A maggior ragione considerando che l’area euro ha assorbito sia lo shock legato all’Iran sia quello derivante dalla debolezza del settore industriale cinese molto meglio di quanto temuto. Questi elementi dovrebbero trovare riscontro nelle nuove proiezioni dello staff della Bce. Le stime di crescita potrebbero essere riviste leggermente al rialzo, a circa lo 0,9% nel 2026 e all’1,4% nel 2027. Il quadro dell’inflazione appare invece più complesso: leggermente più favorevole nel 2026, quando è attesa al 2,9%, ma più persistente negli anni successivi, man mano che l’aumento dei prezzi del gas e dei relativi futures si rifletterà nelle ipotesi alla base delle proiezioni.
La decisione odierna è in larga misura già scontata dai mercati, così come è ampiamente previsto che Christine Lagarde confermi l’approccio basato su decisioni riunione per riunione, dipendenza dai dati e monitoraggio degli effetti di secondo livello sull’inflazione. Al 2,25%, il tasso sui depositi rimane ancora moderatamente accomodante, collocandosi al di sotto del punto intermedio della maggior parte delle stime del tasso neutrale, intorno al 2,50%. Al 2,50%, tuttavia, il quadro cambia. Finora la Bce si è concentrata soprattutto sulla progressiva rimozione dell’accomodamento monetario.
Da questo livello in avanti, ogni ulteriore rialzo implica sempre più chiaramente l’ingresso della politica monetaria in territorio restrittivo. Ed è proprio su questo punto che il dibattito all’interno del Consiglio direttivo potrebbe farsi più acceso. Oltre il 2,50%, i membri più favorevoli a una politica monetaria accomodante avrebbero molte più ragioni per far sentire la propria voce.
I mercati stanno di fatto scontando un rialzo dei tassi Bce fino al 3% entro la prossima primavera e, soprattutto, una loro permanenza su questi livelli per un periodo prolungato. Riteniamo che il mercato stia spingendo troppo oltre le aspettative sull’attuale ciclo di rialzi. Per questo motivo, anziché cercare di prevedere con precisione fin dove e con quale rapidità la Bce aumenterà i tassi – un esito che rimane fortemente dipendente dall’andamento dei prezzi del petrolio e del gas e dagli sviluppi geopolitici – la nostra convinzione più forte riguarda un altro aspetto: la parte a breve della curva dei tassi in euro è troppo ripida. In altre parole, un tasso al 3% è possibile. Più difficile da giustificare è invece l’ipotesi di un 3% destinato a durare per sempre.
Allo stesso tempo, la resilienza dell’area dell’euro e un’inflazione ancora elevata giustificano un maggiore break-even, in particolare nelle scadenze intermedie. In questo contesto, manteniamo un orientamento positivo sui titoli di Stato italiani indicizzati all’inflazione con scadenza tra 2 e 5 anni, i cui rendimenti reali, ancora superiori all’1%, offrono una remunerazione interessante in aggiunta all’inflazione effettivamente realizzata.
La nostra conclusione è quindi volutamente asimmetrica: riteniamo opportuno prendere le distanze dall’ipotesi di mercato di un «3% per sempre», ma non dalle aspettative di inflazione.(riproduzione riservata)
*membro del comitato investimenti di Carmignac
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- Mostra l'andamento del Bund tedesco a due anni rispetto ai prezzi del petrolio e del gas naturale negli ultimi 12 mesi.
- Crea un report settimanale sulle aspettative e le decisioni della Bce riguardo ai tassi di interesse e all'inflazione.
- Quali sono le implicazioni di una politica monetaria restrittiva sulla crescita economica dell'area euro?
