Mercato Usa: il soft landing a cui punta la Fed non mette d’accordo gli analisti. Come guadagnare da ogni scenario – LA TABELLA INTERATTIVA CON I PORTAFOGLI
La Fed crede in un atterraggio morbido dell’economia Usa e ha alzato le stime del pil 2023 e 2024. Ma gli analisti sono divisi: l’ipotesi recessione resta e si rafforza il no landing. Come affrontare i tre scenari
I mercati toro, secondo il famoso gestore di Wall Street, John Templeton, «nascono nel pessimismo, crescono nello scetticismo, maturano nell’ottimismo e muoiono nell’euforia». Comprare azioni nelle fasi di massima sfiducia era quindi il mantra di Templeton, che mise in pratica questa sua strategia con successo negli anni 30 del secolo scorso. La storia è stata piena di episodi anche recenti (crisi del 2008, Covid nel marzo 2020) che hanno dato ragione al gestore Usa. E da ultimo il rally in atto da ottobre 2022 è un’ulteriore conferma: un anno fa gli investitori avevano una visione molto negativa a causa dell’aumento repentino dei tassi dopo oltre un decennio di denaro facile per domare l’inflazione esplosa all’improvviso. In quel momento i mercati avevano toccato i minimi per poi innescare un rialzo che prosegue tuttora. Da ottobre 2022 il Ftse Mib italiano è salito del 42%, l’Eurostoxx 50 europeo del 28% e negli Usa l’S&P ha fatto il 23%. Il rally, iniziato sull’onda del pessimismo, è poi proseguito tra lo scetticismo generale, perché molti operatori non credevano che la Fed avrebbe alzato i tassi tanto quanto affermava di voler fare, e il fallimento delle banche regionali Usa a febbraio aveva alimentato questa convinzione. Poi l’umore è migliorato grazie anche al crescente entusiasmo degli investitori per le applicazioni di Intelligenza Artificiale (AI) come ChatGPT, il chatbot interattivo lanciato a novembre 2022: non a caso i titoli delle grandi aziende Usa del comparto tech hanno ripreso a salire in primavera. E in seguito il rialzo si è esteso ad altri settori, come quello delle banche sostenute dall’aumento dei tassi. Data la resistenza dimostrata dalla crescita nel corso dell’estate, gli investitori sono diventati ancora più ottimisti. «Con il rally dei mercati azionari, è aumentata la fiducia ed è diminuita la volatilità. Un mercato che fino a inizio anno era ossessionato dal rischio di recessione sembra esserselo rapidamente lasciato alle spalle», ricordano Tom Nelson e Miles Sampson, analisti di Franklin Templeton.
La percezione della Fed
Come afferma anche Alessandro Fugnoli, strategist di Kairos, nel suo ultimo report sui mercati (Il Rosso e il Nero): «I mercati, lungo questo ciclo di stretta monetaria, hanno vissuto la Fed prima come un falco sanguinario, che avrebbe provocato una seria recessione già nella seconda metà del 2022, e poi, quest’anno, come un falco debole, che ai primi segni di rallentamento avrebbe abbassato i tassi. Questa Fed, che si vive come un falco attento e benevolo, si troverà di fronte, un mercato sovraeccitato che sta tornando a vivere la Fed come un falco sanguinario che non vede i numerosi rischi che si profilano all’orizzonte e che, in un contesto di posizionamento ancora rialzista, rendono complicato il cammino di azioni e bond nelle prossime settimane».
Infatti per ora il peso dell’equity nei portafogli non è sceso, anzi, nonostante il premio per il rischio azionario, ovvero il premio extra per compensare il rischio di detenere azioni piuttosto che obbligazioni, sia dell’1,7%, più basso rispetto ai massimi di inizio 2022, prima della correzione dei mercati. Dal sondaggio globale di BofA di settembre emerge che l’esposizione alle azioni dei grandi gestori oggi è la più alta da 17 mesi. Un ottimismo sostenuto dalle attese sui tagli dei tassi, spiega BofA, anche se le previsioni sulla crescita globale restano pessimistiche con il 53% che prevede un’economia più debole nei prossimi 12 mesi e anche se la Fed nella riunione del 20 settembre ha lasciato la porta a aperta a un nuovo ultimo rialzo entro fine 2023, mossa alla quale però diversi gestori oggi non credono.
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I rischi sui mercati
Avvertono Nelson e Sampson: «Cercare di correre con i mercati toro attuali secondo noi comporta un rischio. Dai prezzi degli asset si deduce che la crescita ciclica non si limiterà a restare positiva, ma nei prossimi mesi avrà un’accelerazione anche superiore a quella tendenziale. Da parte nostra lo riteniamo improbabile, considerando che diverse banche centrali sono ancora restrittive e il momentum della crescita ciclica, a parte i prezzi degli asset, resta sottotono». Per Fugnoli sono cinque i rischi da tenere in considerazione da qui a fine anno: ulteriore aumento del prezzo del petrolio, sciopero del settore automobilistico americano che «se prolungato, può pesare parecchio sul pil annualizzato del quarto trimestre, con il rischio teorico di provocarne il segno negativo», lo shutdown, ovvero la chiusura delle attività della pubblica amministrazione Usa, dal primo ottobre (si tratta del caso in cui i fondi raccolti dal Tesoro non possono essere spesi, perché il Congresso non li ha allocati), la fine imminente della moratoria sui prestiti universitari e un nuovo rialzo dell’inflazione «quello che pensano i componenti della Fed». La banca centrale il 20 settembre ha alzato le stime per tutti i tipi di inflazione da qui alla fine dell’anno ma ha tenuto per la seconda volta i tassi fermi al 5,25-5,5% dopo i dieci rialzi per un totale di 525 punti base dal marzo 2020 non escludendo un ultimo aumento entro dicembre (anche se ha previsto minori tagli rispetto alle indicazioni passate per il 2024 e 2025). Grandi case di investimento, però, come Ubs e Goldman Sachs continuano a pensare che la Fed non alzerà più i tassi. Una politica attendista, quella della banca centrale, che si riflette anche nelle opinioni dei money manager e degli analisti oggi divisi sulle tre ipotesi di andamento dell’economia Usa: hard landing, letteralmente atterraggio duro ovvero recessione, soft landing, crescita debole, e no landing, cioè continua crescita, scenario, quest’ultimo, che si fa sempre più strada. La Fed stima ora che il pil statunitense registri un +2,1% nel 2023, lo stesso livello segnato nel 2022, mentre tre mesi fa prevedeva un rialzo dell'1%. Nel secondo trimestre l’economia americana ha fatto +2,1% e +2% nel primo. Dal sondaggio di BofA emerge che oggi il 64% prevede un soft landing, l’11% un no landing e il 21% un hard landing.
«Ci troveremmo in uno scenario di soft landing se la Fed riuscisse ad abbassare l’inflazione senza far aumentare la disoccupazione o causare una recessione. Invece, un no landing si configurerebbe se l’economia continuasse a crescere indipendentemente dal risultato della politica della Fed», spiega Nicola Maino, responsabile degli investimenti di Valori Asset Management. «Sebbene sembra che ad oggi la Fed abbia fatto un buon lavoro nel pilotare l’economia in un soft landing, bisogna mantenere un atteggiamento prudente. Infatti storicamente sono rari i casi in cui il soft landing è durato a lungo senza trasformarsi in un hard landing. Inoltre oggi il ciclo globale è vulnerabile anche a causa del forte rallentamento in atto in Cina legato allo scoppio della bolla immobiliare e l’Europa è ancora ostaggio del conflitto Russia-Ucraina ed è esposta al rischio di un rialzo dei prezzi dell’energia. Il mercato del lavoro è la variabile chiave per capire se l’attuale soft landing possa tramutarsi in un hard landing con la conseguente necessità di implementare un cambio di asset allocation», aggiunge Maino che ha elaborato tre portafogli con strumenti e asset class che possono risultare più efficaci in ciascuno dei tre diversi scenari (tabella in pagina). A partire dal soft landing, l’ipotesi della Fed.
Il soft landing
«Nel complesso la Fed ha continuato a indicare un atterraggio morbido, con alcune sfide strutturali che manterranno l'inflazione sopra il suo obiettivo del 2% fino al 2026, e ha delineato una prospettiva più aggressiva», perché ha segnalato che i tassi devono restare restrittivi più a lungo, osserva Marvin Loh, strategist di State Street. Anche Pimco si focalizza sulla narrativa del soft landing della Fed dopo che, come accennato, la banca centrale presieduta da Jerome Powell ha raddoppiato le previsioni di crescita del pil 2023 dall’1,1% al 2,1%, migliorando le attese per il 2024 dall’1,1% all’1,5%: «Storicamente, quando i tassi sono aumentati così tanto e così rapidamente per riportare l'inflazione all'obiettivo del 2%, l'economia tende a cadere in recessione. Fino ad oggi, i funzionari della Fed hanno implicitamente ammesso questo fatto, prevedendo un aumento del tasso di disoccupazione storicamente associato alla recessione. Tuttavia, con queste nuove previsioni, la Fed ha dimostrato la propria convinzione che questa volta sia una situazione differente», nota Tiffany Wilding, economista di Pimco.
L’hard landing
La Fed sembra dunque fiduciosa in un atterraggio morbido, ma Pimco vede dei rischi. «Sebbene il presidente Powell abbia sottolineato gli sviluppi positivi sia sul fronte dell'offerta, con l'allentamento delle complicazioni e delle restrizioni legate alla pandemia, sia sul fronte del riequilibrio del mercato del lavoro, le previsioni della Fed per il 2024 appaiono improbabili nel contesto storico. In un campione di 140 cicli di rialzo negli ultimi 70 anni dei mercati sviluppati, una recessione è seguita a un ciclo di rialzo dei tassi nel 75% dei casi, percentuale che sale al 90% per i cicli caratterizzati da un'inflazione elevata al momento dell'inizio del rialzo. Un atterraggio morbido per l'economia Usa è possibile, ma i rischi di recessione sono ancora elevati. I miglioramenti della catena di approvvigionamento dopo la pandemia dovrebbero continuare a moderare l'inflazione, ma i mercati del lavoro rigidi e la vischiosità dei salari potrebbero esercitare una pressione inflazionistica in assenza di un boom della produttività», spiega Wilding. Dagli anni ‘50, come emerge da una analisi di Clearbridge (tabella in pagina) l’inizio di una recessione ha avuto luogo 23 mesi dopo il primo rialzo di un ciclo restrittivo persistente. «Considerando il ritardo con cui la Fed è entrata nell’attuale fase di rialzi, con un'inflazione quasi a due cifre e un tasso allo 0%, è comprensibile che gli elementi che favoriscono un rallentamento abbiano bisogno di più tempo per consolidarsi», affermano Jeffrey Schulze e Josh Jamner, money manager di Clearbridge.
Il no landing
Non solo l’economia americana non è andata in recessione, ma negli ultimi tempi ha ripreso a crescere. E’ questo l’assunto da cui partono i sostenitori del no landing. «Gli ultimi dati a disposizione suggeriscono addirittura un’accelerazione nel terzo trimestre, mentre l’inflazione è in rallentamento. Di fronte a dati che contraddicono le previsioni più pessimistiche per l’economia americana, un numero sempre maggiore di analisti oggi propone scenari di soft landing o di no landing, ipotesi quest’ultima che fino a qualche mese fa sembrava pazzesca», afferma Alessandro Tentori, capo degli investimenti di Axa Im Italia. Senza dimenticare che il 2024 è un anno di elezioni presidenziali negli Usa: «La Fed non cerca attivamente una recessione. Ha una maggioranza, vicina ai democratici, che vorrebbe evitare di complicare troppo la vita a Biden in questa fase che è già pre-elettorale», conclude Fugnoli. (riproduzione riservata)
