Bond, gli 82 Btp e titoli corporate europei più liquidi che rendono fin sopra il 4% e hanno taglio minimo 1.000 euro
Con la Bce più espansiva della Fed e gli spread sul credito ai minimi storici le grandi case di gestione vanno a caccia di obbligazioni nel continente, scommettendo sull’apprezzamento dei titoli. Interesse alto anche nei bond assicurativi
BlackRock e Vanguard sono le due società d’asset management più grandi al mondo, rispettivamente 11.400 e 8.700 miliardi di dollari di masse in gestione. Quando decidono le loro strategie di investimento muovono quantità di denaro tali da riuscire in parte a condizionare le sorti dei mercati. In un certo senso, facendo avverare le loro stesse profezie. Nei loro outlook di mercato per il 2025 i due colossi del risparmio gestito hanno detto due cose diametralmente opposte: sarà un anno per portafogli da attacco per BlackRock, mentre è l’ora di giocare in difesa secondo Vanguard. Su un punto però le due case di gestione sono perfettamente concordi. Il 2025 può riservare grandi soddisfazioni agli investitori obbligazionari, soprattutto per quanto riguarda i bond dell’area euro: governativi (Btp incluso), ma soprattutto societari e finanziari.
L’ora dell’Europa
«Prosegue l’epoca del solido valore del denaro», scrive nell’outlook di Vanguard il senior economist per l’Europa, Shaan Raithatha. «Nel prossimo decennio per gli investitori in euro prevediamo rendimenti annualizzati del 2,2-3,2% per l’obbligazionario dell’area euro». Un punto che vede d’accordo anche Bruno Rovelli, chief investment strategist for Italy del BlackRock Investment Institute: «Lato credito gli spread sono molto vicini ai minimi storici», in un contesto in cui «il rapporto debito/pil degli Usa è ai massimi e quello delle aziende è ai minimi: gli spread sono molto stretti ma giustificati dalle dinamiche sottostanti che caratterizzano il debitore privato e quello pubblico». Perché lo strategist preferisce l’Europa agli Usa? Per un semplice motivo: «Aggiustati per la qualità, i titoli high yield europei (società considerate meno sicure dalle agenzie di rating, ndr) hanno circa 100 punti base di premio rispetto agli americani, e gli investment grade (società ad alto merito creditizio, ndr) circa 35 punti base».
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Btp, l’immortale
Dall’altro lato c’è il Btp, reduce da un 2024 in cui il decennale si è apprezzato (e quindi il rendimento è sceso) di circa il 6%, e che dopo due anni di rendimenti elevati oggi torna interessante anche in un’ottica di performance in portafoglio. Una visione condivisa per esempio da Anima che nel suo outlook, affidato all’head of investment research Fabio Fois e al responsabile della direzione investimenti Filippo Di Naro, ha sottolineato come il mix di Bce più accomodante della Fed, moderata ripresa dell’Eurozona e spread con il Bund tedesco sotto controllo (anche per via della debolezza della Germania) dovrebbe aprire una finestra di apprezzamento dei titoli di Stato in generale, e di quelli periferici (Btp italiani, ma anche Bonos spagnoli) in particolare.
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La mappa per il retail
Se da una parte le grandi case di gestione sono ottimiste nei confronti dei bond europei, dall’altra c’è ampio spazio di manovra anche per gli investitori al dettaglio. Le due tabelle in basso elaborate per MF-Milano Finanza da Skipper Informatica, propongono una selezione di 82 bond con taglio minimo 1.000 euro (salvo poche eccezioni da 10 mila e un caso da 1 euro), divisi tra Btp e credito corporate, scelti tra le varie scadenze in base a un criterio di liquidità: almeno 10 milioni di euro di scambi medi negli ultimi 10 giorni per i titoli di Stato, almeno 200 mila euro per i bond societari. Le obbligazioni sono ordinate, in entrambe le tabelle, per rendimento lordo annuo a scadenza. Per quanto riguarda i Btp, il rendimento medio è del 3,2%, che al netto della tassazione al 12,5% (aliquota di vantaggio che si applica ai titoli di Stato) passa al 2,9%. Il rendimento lordo più alto ce l’ha un Btp con scadenza a ottobre 2054, che arriva al 4,04% e prezza attualmente 105.
Guida al Btp in portafoglio
Quali riflessioni fare al momento della scelta dei titoli del Tesoro italiano? Risponde Federico Polese, fondatore di Simplify Partners: «A livello strategico, attualmente c’è una situazione politica favorevole: c’è un allineamento massimo tra il neo-eletto presidente Usa Donald Trump e la premier Giorgia Meloni, quindi è improbabile che si verifichino attacchi speculativi contro il debito italiano». A livello tattico invece, visto che «la correlazione tra bond e azioni è tornata inversa nei momenti di crisi, è tornato interessante detenere il mix di bond corporate medio-corti e governativi». In linea di massima, secondo Polese, «a livello tattico si può decidere di tenere insieme il due anni e i 10-20 anni», ricordando sempre però «che su duration più lunghe ci si espone al rischio di volatilità».
Obiettivo 4% e oltre
C’è poi tutto l’universo del credito corporate, quello che più interessa, nella fase attuale, alle grandi case di gestione. Anche Banor, per esempio, nel suo outlook per il 2025 fa notare come il mercato del credito prosegua nel «sovraperformare i governativi: sebbene la crescita economica rimanga deludente è comunque positiva, con un numero di default contenuto». I flussi di investimento «continuano a favorire questa classe di attivi».
Guardando alle opportunità per il retail italiano, tra i bond più liquidi considerati in tabella (su varie scadenze) la performance media è del 3,8% lordo, che passa al 2,8% netto - in questo caso la tassazione è al 26% -, con 12 titoli che rendono oltre il 4%. Si tratta in gran parte di bond richiamabili, come quello di Carraro al 7,75% (scadenza 2028, rendimento lordo 5,93%, prezzo 106), o come le obbligazioni Alerion in scadenza nel 2029 (rendimento 5,23%, prezzo 107), oppure i titoli Unicredit a tasso misto, prima fisso e poi variabile, legato al tasso Euribor a 3 mesi. Quando si parla di bond richiamabili, in particolare, bisogna sempre guardare con attenzione quali siano le condizioni di richiamo. È opportuno infatti «scegliere bond che siano richiamabili a un valore più alto rispetto alla call price», spiega Polese.
Questione di scadenze
Il punto di partenza, per quanto riguarda il credito corporate, è positivo anche secondo il fondatore di Simplify Partners. «Lo spread corporate-titoli di Stato è ai minimi storici, anche se non a zero. Quindi la prima considerazione è che il mercato dei corporate bond pensa che le cose andranno bene nel prossimo futuro». A questo punto però entra in gioco un secondo punto: quali duration scegliere? «Il tema vero è la durata, perché più si va lunghi più si è volatili», precisa Polese. «Bisogna capire quanta volatilità può accettare il singolo investitore. Noi ci stiamo concentrando sui tre-cinque anni, perché è una sorta di risk management: se dovesse allargarsi lo spread tra corporate e titoli di Stato, chi è troppo lungo rischia di prendere in pieno questo allargamento».
Il fattore geopolitico
Altra scelta rilevante è quella degli emittenti sui quali scommettere. Per Polese, in questo contesto, giocano un ruolo centrale i fattori geopolitici. «All’interno dei vari settori alcuni potrebbero avere un miglioramento di performance, che sono a mio avviso quei comparti che potrebbero avvantaggiarsi dal calo del prezzo del gas». Questo perché, «se veramente il rischio geopolitico diminuisse, come sembra emergere dalle notizie degli ultimi giorni, il prezzo del gas scenderebbe, a vantaggio di settori energivori come chimica, acciaio, materiali di base». Questi sono peraltro gli unici comparti «su cui andiamo più lunghi di duration», sottolinea l’esperto. Sul tema della duration si sono espressi anche nelle loro prospettive per il 2025 gli esperti di Bnp Paribas: «Grazie alla combinazione di politiche divergenti e valutazioni interessanti, riteniamo che l'Eurozona sia un’area più interessante degli Stati Uniti per sprigionare il potenziale della duration lunga». Un discorso che vale anche per il credito dove, secondo gli esperti, «carry, ciclici ed Europa possono sovraperformare gli Stati Uniti nel primo semestre».
Tra rischio e rendimento
In definitva, conclude Polese, «la curva dei rendimenti dei corporate bond in euro è oggi intorno al 3,5%-3,7%. Ogni rendimento maggiore deve essere studiato, perché implica un rischio maggiore». In questo range ci sono peraltro varie storie obbligazionarie da guardare con attenzione per il portafoglio: dai finanziari come Mediobanca (i cui bond retail arrivano fino al 3,8% lordo) o Credem, a industriali come Lufthansa o Volkswagen. Ovviamente, ogni considerazione obbligazionaria deve considerare il rischio creditizio degli emittenti ricordando anche che, come precisa nel suo outlook David Knee, deputy cio fixed income di M&G Investments, «per le obbligazioni societarie il rendimento aggiuntivo attualmente offerto per sopportare il rischio di insolvenza nel Regno Unito e in Europa è basso rispetto alla storia, sia per le società sicure - le tripla A - che per quelle più speculative, le tripla B e high yield».
Nel reddito fisso più spazio ai gestori attivi
Nei corridoi dei professionisti degli investimenti, italiani e non solo, circola da un po’ di mesi una frase che fino a qualche anno sarebbe stata considerata eretica: investire nei mercati azionari, soprattutto in quelli più grandi, tramite indici (o Etf passivi) può essere più efficiente e performante rispetto alla più classica gestione attiva. Invece per i mercati obbligazionari la selezione dei titoli da mettere in portafoglio può fare ancora la differenza. La ragione è meramente statistica: comprando i principali indici azionari americani sull’S&P ci si espone in automatico a circa l’80% della capitalizzazione di mercato. Se invece si scelgono gli indici obbligazionari generalisti, l’esposizione scende al 50% del mercato complessivo. Risultato: si sta automaticamente rinunciando a cercare opportunità in metà del mercato obbligazionario a stelle e strisce.
Anche nel mondo della consulenza, seppur a piccoli passi, varie interviste con addetti ai lavori condotte da MF-Milano Finanza hanno portato a una regola sempre più diffusa che sta assumendo i connotati di un trend: portafogli in cui una parte importante – a volte anche quella principale – del denaro della clientela è investita in Etf azionari generalisti (sui mercati globali o sulle azioni americane) e in cui la parte obbligazionaria è invece gestita attivamente a seconda delle esigenze e dei profili di rischio dell’investitore.
Un editoriale recentemente pubblicato sul Financial Times e firmato dalla docente della Columbia Business School (e storica money manager obbligazionaria) Ellen Carr elenca una serie di motivi per cui la gestione attiva ha ancora un valore aggiunto sostanziale per i portafogli obbligazionari. Tolti quelli più tecnici, ce ne sono almeno due molto facili da comprendere. Primo, il principale benchmark di riferimento dei bond investment grade, il Bloomberg Aggregate Index, contiene più di 12.000 emissioni: non solo investire in tutte è di fatto impossibile, ma molte di esse hanno poca liquidità e spread tra prezzo e offerta (bid-ask) potenzialmente elevati. Un costo che gli indici fanno fatica a incorporare. In secondo luogo, spiega Carr, «per definizione l'indice sovrappesa gli emittenti con il maggior numero di debiti, il che suggerisce un orientamento verso le società di qualità inferiore». Un approccio che il gestore attivo può scegliere di evitare, mettendo in portafoglio (se lo desidera) solo società con merito creditizio più elevato.
L’intervista: focus sui bond assicurativi Ue
Nel mondo del credito europeo i gestori esplorano sempre nuove strade. Una di queste è quella dei bond assicurativi, specialmente quelli subordinati. Lo spiega Dinesh Pawar, Lead Portfolio Manager del fondo JSS Twelve Sustainable Insurance Bond di J. Safra Sarasin.
Domanda. Come funzionano i bond assicurativi subordinati?
Risposta. A differenza del debito senior, il debito subordinato contribuisce alla posizione patrimoniale di un assicuratore e sostiene il suo indice di solvibilità. Le obbligazioni subordinate hanno caratteristiche strutturali uniche, come il potenziale differimento della cedola o addirittura la cancellazione, in particolare nelle tipologie più rischiose come Restricted Tier 1. Il mercato delle obbligazioni Tier 1 ammonta a circa 22 miliardi di euro.
D. Come costruire un portafoglio basato solo su bond assicurativi?
R. Il portafoglio della strategia Jss Twelve Sustainable Insurance Bond si basa su opinioni ad alta convinzione supportate da un’analisi fondamentale con due componenti fondamentali: la definizione di un rating fondamentale a livello di emittente e l'assegnazione di un rating legale a livello di struttura del capitale per ciascuna emissione. Il settore assicurativo offre peraltro notevoli opportunità di diversificazione, consentendoci di investire in diversi segmenti come Vita, Multi-Line, Danni o i riassicuratori, bilanciando il rischio e aumentando i rendimenti potenziali.
D. Quali scadenze privilegiate?
R. La gestione della duration è cruciale per gli investitori nel reddito fisso e noi posizioniamo strategicamente il portafoglio investendo in strutture come le obbligazioni bullet o short-call. Questo approccio ha portato a una duration complessiva del portafoglio relativamente bassa.
D. Siete investiti in bond di assicuratori italiani?
R. L'Italia è uno dei nostri mercati principali, a testimonianza dell'importanza del settore assicurativo italiano in Europa, dominato da compagnie come Generali, Intesa Vita e Unipol. Queste compagnie emettono strumenti di debito subordinato che si adattano bene alla nostra propensione al rischio. Il settore assicurativo italiano continua a registrare ottime performance, come dimostrano le solide posizioni patrimoniali e gli utili. In un contesto di catastrofi naturali più gravi e di aumento dell'inflazione dei sinistri, i principali assicuratori italiani hanno beneficiato di un profilo di rischio diversificato e di una struttura di mercato consolidata, che ha permesso loro di riprezzare in modo più efficiente i portafogli assicurativi del ramo Danni – come casa e auto – senza perdere quote di mercato significative.
D. Quali prospettive per l’assicurativo europeo con i tagli Bce?
R. Gli assicuratori sono in genere più sensibili ai tassi a medio-lungo termine che ai tassi delle banche centrali, che non sempre si muovono di pari passo. Con la Bce che continua a tagliare, gli assicuratori sono ben posizionati per far fronte a questo cambiamento, come hanno fatto in passato, grazie alle riserve di capitale in eccesso. (riproduzione riservata)
