Quei segnali inquietanti dai mercati

I mercati stanno suonando un campanello d’allarme in tema di crescita in quanto gli investitori, dopo le promesse elettorali, stanno tornando a guardare a questa "nuova normalità”, ovvero un panorama basato su un’espansione economica anemica rispetto al passato. Il passo indietro è tutt'altro che completo e la valutazione è alterata dalla geopolitica e dall’incertezza che aleggia sulle elezioni francesi. Ma alcuni segnali sembrano suggerire che il picco di entusiasmo avuto con la vittoria di Donald Trump e le speranze di crescita globale si stiano dissipando, suscitando dubbi fra alcuni investitori che le azioni possano sostenere una quotazione elevata.

Il forte calo nella resa dei titoli di Stato è l’indizio più evidente che qualcosa non torna. Ed è  corredato da avvisaglie di cattivo auspicio provenienti dai mercati delle materie prime, con i prezzi di rame e ferro che sono crollati, e da un passaggio nelle preferenze dai titoli bancari e quelli con una bassa valutazione alla sicurezza di utility, real estate e aziende con bilanci di alta qualità e utili affidabili. A ciò si aggiunga che le aspettative di inflazione prezzate nelle obbligazioni sono diminuite e l’emergere di alcuni dati deboli ha portato a una revisione al ribasso delle previsioni economiche. Inoltre, il ritorno ai titoli tecnologici suggerisce che gli investitori stanno cercando società in grado di produrre crescita anche se l'economia è debole.

"La nuova normalità è ancora con noi", ha commentato Scott Minerd, responsabile degli investimenti di Guggenheim Partners. Gli investitori, almeno per un certo periodo, pensavano che la promessa di cambiamento portata dall'elezione di Trump potesse contribuire a far evadere l'economia a stelle e strisce da una crescita in modalità rallentata, ha aggiunto. “Per il momento siamo inondati di promesse e a corto di risultati. Il mercato se ne sta accorgendo”. 

Sono due i grandi interrogativi circa i segnali premonitori del mercato: saranno corretti? E, in caso affermativo, saranno profeti di sventura per l’azionario? Potrebbe trattarsi di un abbaglio, se non fossero il risultato di un rallentamento. Il candidato più ovvio è la geopolitica: il denaro cerca porti sicuri in vista delle elezioni francesi di domenica e in un contesto di timore per le minacce nucleari della Corea del Nord. È impossibile sapere quanto questo abbia depresso i rendimenti obbligazionari, ma l'acquisto di utility e immobiliari potrebbe essere il risultato di una diminuzione dei rendimenti obbligazionari piuttosto che la prova di un rallentamento. I prezzi delle materie prime necessitano di una spiegazione a parte, ma la loro caduta potrebbe essere solo una coincidenza.

Il messaggio del mercato potrebbe anche essere errato se l'economia fosse in salute. Gli elementi probatori dimostrano che il rimbalzo auspicato non si è presentato nel primo trimestre, con i "nowcast" della Federal Reserve Bank di Atlanta sulla crescita del primo trimestre in calo da oltre il 3% all'inizio di febbraio ad appena lo 0,5%. Da un massimo di tre anni a marzo, secondo Citigroup, le sorprese economiche (il grado in cui i dati segnalati hanno battuto le previsioni) appaiono ora a malapena positive.

Ma la storia è ricca di dati sbagliati relativi al primo trimestre a causa di errori sugli adeguamenti stagionali e i risultati “deboli” delle indagini restano solidi, anche se meno di quanto non fossero. La Casa Bianca e il Congresso hanno finora fallito nella riduzione delle imposte o sulla spesa per le infrastrutture, che potrebbero dare all'economia una spinta. Ma Trump è a dir poco flessibile, e un accordo più avanti in questo 2017 resta plausibile.

Secondo Nick Gartside, direttore internazionale degli investimenti per il reddito fisso di JP Morgan Asset Management, esiste una contraddizione tra i prezzi delle azioni ancora elevati e la caduta dei rendimenti obbligazionari. Ma Gartside si aspetta che venga risolta da un miglioramento dei rendimenti e che il mercato torni a prezzare un aumento dei tassi a un ritmo più rapido da parte della Federal Reserve, come avveniva a inizio anno. "È assurdo che sia scontato un solo episodio di intervento sui tassi per quest'anno", ha affermato. I rendimenti dei Treasury in discesa nel corso del mese passato hanno spinto in basso i tassi ipotecari, una manna per chi aveva intenzione di rifinanziare. Il tasso medio per un mutuo fisso di 30 anni è calato dal 4,08% al 3,97% la scorsa settimana, riferisce Freddie Mac, per la prima volta al di sotto del 4% da metà novembre.

Il secondo punto interrogativo presenta una maggiore complessità. I cinque anni passati hanno dimostrato che i prezzi delle azioni elevati e in aumento sono compatibili con una debole crescita economica, sino a che i rendimenti restano bassi. I titoli azionari sensibili ai cicli potrebbero risultare meno performanti: Ford, General Motors e Fiat Chrysler hanno subito un ribasso di quasi il 10% da quando i rendimenti obbligazionari hanno cominciato a scendere a metà marzo. Ma in un'epoca di bassi rendimenti obbligazionari, nel complesso l’equity è stata sostenuta dalla teoria dell’assenza di un'alternativa migliore per gli investitori.

Vincent Mortier, vice direttore degli investimenti ad Amundi, il più grande gestore patrimoniale d'Europa, ha spiegato che i rendimenti obbligazionari inferiori "ci dicono che dobbiamo essere più cauti sull’azionario". Gli investitori sono orientati sul “buy on dips” perché gli utili americani non sono stati posti in discussione, ma teme che un’eventuale correzione sarà brutale. “Potrebbe essere una consistente correzione a svegliare tutti", ha pronosticato. 

Finché una crescita esigua implica bassi tassi di interesse e non minaccia i profitti, agli azionisti sta bene. Ma con l'economia prossima alla piena capacità, anche una crescita lieve potrebbe essere sufficiente per spingere salari e inflazione, danneggiare gli utili e “tenere la Fed sul chi va là”. I tassi in aumento e la crescita debole sono una combinazione fatale, pertanto gli investitori dovrebbero prendere seriamente gli avvertimenti e sperare che i segnali siano sbagliati.

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