Private equity, un nuovo schema per incentivare i giovani talenti
Nel recruitment, i gestori europei non dispongono delle stesse leve di incentivazione dei colleghi americani. Perché l'incasso della commissione di performance è troppo diluito nel tempo. Una soluzione ibrida c'è
Nel gergo dei Private equity, la waterfall consiste nella ripartizione a cascata dei proventi di un fondo fra gestori e investitori. Per i fondi di private equity, i modelli di waterfall sono due, tradizionalmente alternativi: di stampo europeo (whole fund), preferito dagli investitori e raccomandato come best practice dall’Institutional Limited Partners Association e di stampo americano (deal-by-deal), preferito dai gestori del fondo.
Nel modello di stampo europeo, il pagamento della commissione di performance al gestore (carried interest) è subordinato alla restituzione integrale all’investitore del capitale versato ed al riconoscimento allo stesso di un rendimento privilegiato su tale capitale (hurdle rate), tenendo presente l’intero portafoglio del fondo. In quello americano, il capitale restituito e il rendimento riconosciuto all’investitore nonché il carried interest del gestore sono determinati sulla base di ciascun investimento del fondo (al disinvestimento o exit), come se ciascun investimento fosse autonomo rispetto agli altri.
Ebbene, di recente, sta emergendo con forza un limite strutturale del modello europeo relativamente alla tempistica del pagamento del carried interest al gestore. Infatti, dovendo attendere la liquidazione del fondo o il disinvestimento della maggior parte del proprio portafoglio per disporre del carried interest, il gestore può offrire incentivi a breve, all’interno del proprio team, facendo affidamento esclusivamente sulle management fee. Una risorsa limitata, considerando che le management fee sono pagate dall’investitore in percentuale ai fondi in gestione, che in Europa sono tradizionalmente di taglia inferiore rispetto a quelli americani.
Pertanto, nel processo di recruitment, i gestori europei non dispongono delle stesse leve dei loro omologhi americani per fidelizzare il team, in particolare i profili professionali mid-level/junior, normalmente attratti da orizzonti temporali più brevi rispetto a quelli dei colleghi senior. Un tema di grande rilievo per un fondo di private equity, nella misura in cui alla selezione dei migliori investimenti non concorre solo il key man, ma il team nella sua globalità, compresi i mid-level/junior che, nel modello europeo, possono essere incentivati solo in una fase molto avanzata della vita del fondo, quanto, con molte probabilità, avranno intrapreso nuove attività.
Nei più recenti fund raising in Europa, per incentivare il team del gestore si sta dando vita a un sistema ibrido di waterfall, in cui una certa percentuale dei proventi disponibili (a titolo esemplificativo, la metà) è ripartita secondo il modello di stampo europeo di waterfall, mentre il delta (ovvero il restante 50% nell’esempio) secondo il modello deal-by-deal. Grazie a questo nuovo schema di ripartizione dei proventi, il gestore ha la possibilità di ricevere almeno una parte del carried interest – e quindi di impostare le proprie strategie di incentivazione del team - senza dover necessariamente attendere la liquidazione del fondo.
Naturalmente, il modello ibrido di waterfall può prevedere alcuni presidi a favore degli investitori: per esempio, che la distribuzione del carried interest su base deal-by-deal entri in gioco solo al raggiungimento di una soglia di rendimento minimo a favore dell’investitore, in mancanza del quale la ripartizione segue il tradizionale modello europeo. O anche meccanismi di clawback o di escrow per assicurare all’investitore la restituzione integrale del capitale versato ed il pagamento del rendimento minimo concordato anche nel caso in cui, per effetto della ripartizione deal-by-deal, la distribuzione del carried interest al gestore si riveli eccessiva.
Questo schema ibrido può diventare un nuovo standard di mercato? E’ plausibile, anche perché in Europa sono poche le leve a disposizione dei gestori per incentivare tutto il proprio team, considerata l’ostilità degli investitori nei confronti delle management fee e vista, comunque, la limitata taglia dei fondi sulla base dei quali tali fee sono calcolate. Il sistema ibrido di waterfall è un’innovativa risposta al tema dell’incentivazione, particolarmente apprezzata in un settore in cui le regole del gioco sono scolpite nel marmo.
* Studio CP-DL Capolino Perlingieri & Leone
