Nuovo Tuf e voto di lista: tradizione e modernità alla prova del mercato

Nell’ambito della legge Capitali nonché dell’ampia riforma del Testo Unico della Finanza delegata al governo si è molto discusso delle nuove regole in materia di voto di lista a partire dalla facoltà per il cda uscente, ove espressamente prevista dallo statuto, di sottoporre una sua lista al voto dell’assemblea.

Su questi temi occorre fare un po’ di chiarezza, anche perché le critiche sono venute da due fronti opposti: c’è chi ha accusato il legislatore di aver blindato il controllo dell’organo di amministrazione in capo a chi già ne fa parte, ma anche chi denuncia la presenza di tutele eccessivamente forti per le minoranze, con il rischio di un rallentamento del processo decisionale.

Se artatamente isolate dalla cornice complessiva della riforma, queste obiezioni trovano anche parziale riscontro; tuttavia spesso discendono dal pregiudizio secondo cui si sarebbe voluto favorire questo o quel soggetto in questa o quella società.

La sconfitta della lista del cda in occasione della recente assemblea di Mps poi ha già rivelato l’inconsistenza dell’obiezione secondo cui, qualora l’organo amministrativo uscente presenti un suo elenco di nomi, la votazione possa risultare scontata e quasi ridondante. Al contrario, le sorprese restano ampiamente possibili.

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Tra governance efficace e tutela della minoranza

A chi dissente da queste innovazioni del nostro ordinamento sembrano sfuggire però alcuni elementi. In primo luogo, la riforma tenta di bilanciare le esigenze di una governance efficace (che per essere tale dovrebbe coagularsi attorno a una maggioranza chiara) con la protezione dei piccoli soci, che certo non dovrebbero sentirsi espropriati dei loro diritti patrimoniali ma neppure coartati nella loro voce.

Le norme alla base della lista del cda vanno in questa direzione: per introdurla lo statuto può prevedere una maggioranza rafforzata; per la sua presentazione è richiesto il consenso dei due terzi dei componenti l’organo; infine, qualora essa prevalga su altre liste, a queste ultime è comunque riconosciuto almeno un quinto dei seggi oppure, in alternativa, esse concorrono a una ripartizione proporzionale con soglia di sbarramento. Dal novellato Regolamento Emittenti emerge comunque che la lista più votata non può essere privata della maggioranza consiliare e che, pur nell’ampia autonomia statutaria, il 20% dei seggi per le minoranze deve restare garantito.

Inoltre, dopo il voto sulla lista «in blocco», il fatto che in un secondo turno si possa votare singolarmente su ciascun candidato sembra far sì che un’opposizione organizzata possa riuscire a escludere i meno graditi, anche perché la lista del cda deve eccedere di almeno un terzo la dimensione del consiglio.

Come sottolineato da Maurizio Irrera in un intervento di alcuni giorni fa, la possibilità di un secondo round sembra valorizzare il ruolo attivo dei proxy advisor (che finora si limitavano a scegliere un blocco), pur essendo auspicabile che, nel giustificare le loro raccomandazioni in merito al singolo candidato, essi adottino criteri il più possibile oggettivi e orientati alla gestione operativa; laddove, al contrario, l’impressione è che il giudizio sia influenzato da una visione oltremodo rigida del concetto di indipendenza, ritenuto prevalente sugli altri requisiti.

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Inoltre la Consob ha chiarito che al voto sui singoli candidati possono partecipare tutti i soci, non solo chi abbia votato a favore del blocco. Di importanza non secondaria è anche la previsione secondo cui, se a prevalere sono gli amministratori uscenti, il comitato endoconsiliare su controlli interni e rischi deve essere presieduto da un indipendente espressione delle minoranze.

Il rischio di un’elezione più complessa?

Al di là degli aspetti più di principio sull’opportunità che il controllo societario venga ipoteticamente cristallizzato con la previsione della lista del cda (la cui vittoria, come si è visto, non è comunque scontata), parte della dottrina evidenzia il rischio che la nuova disciplina risulti più laboriosa di quella previgente rendendo talvolta più complessa l’elezione dell’organo amministrativo.

Sebbene l’adozione di un modello del genere venga comunque rimessa all’autonomia statutaria, l’orizzonte ideale dovrebbe restare quello di un approccio al governo d’impresa che rispetti il principio di proporzionalità, tanto più laborioso quanto più una società sia aperta: era questo in effetti lo spirito della riforma organica del 2003.

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L’obiettivo di favorire l’ingresso di capitali esteri

Alla luce di ciò, come anche delle forti trasformazioni occorse nel mercato dei capitali con l’aumento della presenza di investitori istituzionali e piccoli azionisti retail, la scelta di ampliare le modalità di voto per le quotate - giungendo a un ordinamento che potenzialmente si attaglia a situazioni diverse escludendo però l’arbitrio assoluto della maggioranza - è un risultato di per sé valido.

Certo, è ancora presto per dire se favorirà il ritorno dei grandi gruppi che di recente hanno preferito quotarsi all’estero; così come è presto per valutare se la legge 21/2024 possa riuscire nel suo intento più ampio, quello di stimolare l’apertura delle imprese italiane al mercato dei capitali, soprattutto se piccole o medie (un’attenzione speciale confermata nella riforma del Tuf).

In ogni caso non dovremmo avere preconcetti: considerando che negli ultimi anni le uscite dal principale listino milanese sono state più numerose delle nuove ammissioni agli scambi, un cambiamento significativo era nell’ordine delle cose e non poteva non coinvolgere anche i meccanismi di governance.

In generale, andrebbe riaffermato il valore di un certo equilibrio procedurale: le norme sul funzionamento dell’assemblea dovrebbero stare nel mezzo tra le legittime richieste di accelerare, proprie della maggioranza, e quelle dei soci di minoranza, più interessati alla trasparenza (nel metodo) e alla prudenza delle decisioni (nel merito). Nemmeno è sempre così: basti pensare proprio alla quotazione, che essendo di per sé diluitiva deve spesso superare la diffidenza di chi detiene il controllo.

A monte di tutto questo è fondamentale che le società, chiamate a contemperare diverse visioni al proprio interno, siano libere di dotarsi degli assetti più confacenti alla loro natura, anche quando si tratta della composizione degli organi.

In quest’ottica certamente la riforma non ha compiuto scelte di rottura. Né tantomeno andrebbe letta come un ripudio della tradizione italiana bensì come il semplice tentativo di aggiornarla. (riproduzione riservata)

*presidente Anfir

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