Mercati troppo concentrati sull’AI? Le nuove opportunità oltre i big tech

I mercati cambiano continuamente. Riconoscere quali cambiamenti siano transitori e quali invece strutturali determinerà la performance di lungo periodo di un portafoglio. Alcuni dei cambiamenti a cui si assiste in questo momento stanno creando sfide significative nella costruzione dei portafogli.

L'evoluzione dei mercati azionari e l'impatto sul multi-asset

Nei mercati azionari stiamo vivendo una concentrazione della performance sempre più marcata, accompagnata da un notevole aumento dell'entità e della velocità dei movimenti dei prezzi. Allo stesso tempo, da una prospettiva multi-asset, le tradizionali "regole empiriche" che sembravano governare il comportamento delle obbligazioni rispetto alle azioni sono oggi messe in discussione.

Si consideri la tradizionale correlazione tra azioni e obbligazioni, secondo cui le azioni tendevano a soffrire nei momenti di maggior rischio geopolitico, mentre le obbligazioni ne traevano beneficio. Non è questo il comportamento osservato durante il culmine del conflitto tra Stati Uniti e Iran. Con livelli di debito pubblico in costante aumento nei Paesi sviluppati, le obbligazioni a lunga scadenza dei mercati sviluppati (compresi i Treasury statunitensi) sembrano aver perso il loro status di bene rifugio.

La concentrazione delle performance nel mercato azionario

Tornando al mercato azionario, l'attuale concentrazione della performance è davvero impressionante. Nel 2024 l'indice Msci All Country World è salito di un rispettabile 18%. Per conquistare il primo posto tra i migliori titoli di un indice composto da 2.647 società è stato necessario il rendimento del 712,6% del titolo statunitense AppLovin.

Nel 2025, per consentire all'indice Msci All Country World di registrare un rendimento del 22,9%, i 100 migliori titoli hanno realizzato performance comprese tra il 153,1% e il 616,5%. Quest'anno, fino alla fine di giugno, per ottenere un rendimento dell'11,5% dell’indice, i titoli hanno dovuto lavorare quasi altrettanto duramente in appena sei mesi per entrare nell'ambita classifica dei primi 100.

Il produttore giapponese di memorie Kioxia ha registrato una performance straordinaria del 726,1%, conquistando il primo posto, mentre il centesimo miglior titolo ha guadagnato un rispettabile 98,1%. E tutto questo in soli sei mesi.

Questo ha comportato una concentrazione della performance dei mercati azionari su un numero sempre più ristretto di società. Negli Stati Uniti, appena 13 titoli hanno generato circa l'80% del rendimento del 10,2% dell'indice S&P 500 nel primo semestre dell'anno. In Asia, l'indice Msci AC Asia Pacific ex Japan ha registrato un rendimento del 23,9% nella prima metà del 2026 e circa l'80% di questo risultato è stato prodotto da sole tre società sulle 1.048 presenti nell'indice.

Nel frattempo, movimenti estremi dei prezzi, con titoli che possono moltiplicare il proprio valore nel giro di poche settimane e perdere altrettanto rapidamente quanto guadagnato, sono diventati una caratteristica distintiva dei mercati di quest'anno. Inutile dire che la stragrande maggioranza dei vincitori del 2026 appartiene al settore delle tecnologie che abilitano l'intelligenza artificiale, insieme a poche aziende di altri comparti che gli investitori ritengono possano beneficiare degli investimenti nell'AI.

Il ruolo guida dell'AI e la crescita dei ricavi

Francamente, soffermarsi sul tema che sta guidando i mercati azionari è quasi secondario. Il vero punto è che i mercati sono estremamente concentrati e che l'entità dei movimenti dei prezzi e la divergenza delle performance sono davvero straordinarie.

Non fraintendetemi, la forza e il potenziale impatto pervasivo dell'intelligenza artificiale hanno molto a che vedere con il comportamento dei mercati. Gli investimenti attuali nell'AI e il suo utilizzo stanno generando una crescita senza precedenti di ricavi e utili. I dati disponibili su Anthropic mostrano che il tasso annualizzato dei ricavi è passato da 100 milioni di dollari nel 2023 a 30 miliardi di dollari nell'aprile del 2026.

Nvidia, Samsung Electronics e SK Hynix stanno tutte registrando una crescita degli utili senza precedenti per aziende delle loro dimensioni, tanto che il governo della Corea del Sud sta valutando come impiegare al meglio l'extra gettito fiscale proveniente dai due maggiori gruppi industriali del Paese. Questi livelli di crescita vengono inevitabilmente proiettati nelle aspettative del mercato e influenzano il comportamento dei prezzi.

Cosa è strutturale e cosa è transitorio

Riconoscere ciò che è transitorio e ciò che probabilmente è strutturale è fondamentale. L’AI rappresenta una potente forza di trasformazione del nostro modo di lavorare e della nostra vita quotidiana. Sotto questo aspetto, l’intelligenza artificiale appare chiaramente come un cambiamento strutturale.

Tuttavia, per quanto potente e strutturale sia, la concentrazione della performance di mercato nelle società che forniscono le tecnologie abilitanti dell'AI è probabilmente la componente transitoria dell'equazione. Che sia a causa dei colli di bottiglia nelle forniture, di un rallentamento della spesa in conto capitale (capex) o semplicemente di difficoltà nel gestire la capacità produttiva, alcune aziende faranno fatica a mantenere una crescita in linea con le attuali aspettative del mercato e l'andamento dei prezzi ne risentirà.

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Alla fine altre aziende prenderanno il posto degli attuali leader di mercato. Il cambiamento strutturale nei mercati azionari non riguarda quali aziende stanno vincendo, ma come stanno vincendo. Vincono con margini enormi, vincono molto rapidamente e sono sempre meno numerose. È vero che l'attuale ondata di investimenti in conto capitale legati all’AI è tale da sostenere aspettative sugli utili eccezionali, spesso confermate dai risultati effettivi. Forse il prossimo tema di mercato non sarà in grado di generare gli stessi straordinari tassi di crescita a livello di ricavi e utili e, di conseguenza, non produrrà lo stesso livello di concentrazione e di entusiasmo.

Adattarsi alla nuova normalità è quindi essenziale. L'attuale comportamento dei mercati rappresenta una sfida per la costruzione dei portafogli, perché aumenta il costo di trovarsi dalla parte sbagliata del ristretto gruppo di titoli vincenti. Che cosa fare allora?

A nostro avviso, rifugiarsi in esposizioni passive molto ampie non sembra essere la soluzione migliore, come ha dimostrato quest'anno il mercato statunitense. Nonostante le performance stellari di alcuni titoli americani, il rendimento complessivo dell'indice S&P 500 è stato frenato dall'andamento sostanzialmente piatto del gruppo delle Magnifiche Sette. Quanto potrebbe peggiorare la situazione se tutte le Magnifiche Sette, che rappresentano oltre un terzo dell'indice, dovessero scendere contemporaneamente?

È vero che un investitore potrebbe optare per un indice a ponderazione equa; tuttavia, vista l’elevata dispersione dei rendimenti tra i diversi titoli, questa scelta potrebbe comportare un significativo costo-opportunità. Da inizio anno, infatti, i 100 titoli con la migliore performance all’interno dell’S&P 500 (escludendo i Magnifici 7) hanno registrato un rendimento mediano del 40,1%, mentre l’intero universo dell’S&P 500 al netto dei Magnifici 7 ha mostrato una performance mediana ben più modesta, pari al 7,5%. Per questo motivo riteniamo che la gestione attiva e la selezione dei titoli rappresentino ancora la strategia migliore per individuare opportunità valutate in modo errato dal mercato e ottenere rendimenti interessanti corretti per il rischio. E al contempo gestire l'elevata volatilità.

Sebbene la concentrazione intorno ai vincitori dell'intelligenza artificiale sia stata estrema, la dispersione delle performance sull'intero mercato, e persino all'interno del settore tecnologico, è la più elevata degli ultimi cinque anni, mentre il mercato cerca di distinguere tra vincitori e sconfitti. Anche qualora la leadership di mercato dovesse rimanere ristretta, la storia suggerisce che l'identità dei leader finirà comunque per cambiare. Le aziende che definiscono un ciclo non sono necessariamente le stesse che definiranno quello successivo.

Nuove opportunità al di fuori del tech

La diversificazione può, e dovrebbe, basarsi su un'attenta selezione dei titoli, evitando scommesse estreme e concentrate su un'unica idea di investimento. Nel corso degli anni abbiamo imparato quanto sia rischioso essere completamente esposti o completamente fuori dal mercato e quanto sia importante mantenere un approccio equilibrato. In questo spirito continuiamo a riconoscere il potere trasformativo dell'intelligenza artificiale. Nei nostri portafogli privilegiamo aziende con modelli di business consolidati, flussi di cassa visibili, fonti di finanziamento credibili e valutazioni che non incorporino già uno scenario perfetto.

Pur continuando a detenere e apprezzare alcuni dei più noti protagonisti dell'ecosistema AI, stiamo individuando sempre più opportunità al di fuori dell’AI, guardando invece a temi di più lungo periodo come l'elettrificazione, le infrastrutture energetiche e le tecnologie industriali abilitanti. Vediamo inoltre opportunità in società al di fuori del settore tecnologico che potrebbero migliorare il proprio business grazie all'utilizzo dell'intelligenza artificiale.

Si tratta di aziende appartenenti a diversi comparti, tra cui energia, industria, sanità, servizi finanziari e perfino beni di consumo. La recente polarizzazione dell'andamento dei prezzi ha fatto sì che alcuni di questi titoli subissero ribassi ingiustificati o, nella migliore delle ipotesi, venissero ignorati dagli investitori.

Da un punto di vista geografico, continuiamo a individuare opportunità nei mercati emergenti, dove il settore tecnologico cinese sta dimostrando una competitività sempre maggiore a livello globale; in Europa, dove gli investimenti tanto necessari in settori quali le infrastrutture e la sicurezza energetica continueranno a rappresentare una priorità; e in Giappone, dove il cambiamento nella governance e nella gestione delle imprese continua ad ampliare e valorizzare il potenziale delle società.

Questo non significa affatto che stiamo ignorando il mercato statunitense. Data la sua dimensione all'interno degli indici globali, ci ritroviamo spesso con una posizione relativamente sottopesata, poiché individuiamo opportunità più interessanti in altre aree del mondo. Detto questo, continuiamo a trovare nuove occasioni d'investimento anche nelle società americane, in particolare in quelle all'avanguardia dell'innovazione.

L'allocazione multi-asset e il mercato obbligazionario

Adottando una prospettiva più ampia, il nostro team Multi Asset ha ridotto l'esposizione azionaria durante il secondo trimestre in mercati come quello sudcoreano, dove riteneva che il forte rialzo dei prezzi fosse destinato a prendersi una pausa. Questo ha portato a mantenere un'esposizione azionaria neutrale o leggermente sottopesata.

I portafogli mantengono una posizione sovrappesata sulla duration, privilegiando i titoli di Stato rispetto alle obbligazioni societarie, considerati gli spread particolarmente contenuti. Negli ultimi mesi i mercati obbligazionari hanno attirato meno attenzione rispetto a quelli azionari, ma non sono stati meno complessi da interpretare. I titoli di Stato a lunga scadenza sono stati influenzati soprattutto dall'incertezza sull'inflazione, dalle mutevoli aspettative sulle decisioni delle banche centrali e dall'impatto delle politiche economiche sui livelli di debito pubblico.

La volatilità osservata negli ultimi mesi ha consentito al team di aumentare o ridurre tatticamente l'esposizione ai titoli di Stato, in particolare ai Treasury statunitensi trentennali e ai Gilt britannici con scadenza trentennale. Continuiamo inoltre ad apprezzare le obbligazioni dei mercati emergenti denominate in valuta locale e manteniamo posizioni in Colombia, Brasile, Messico e Sudafrica.

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*Chief Investment Officer, Equities, Multi Asset and Sustainability di M&G