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La vita dura del giovane euro. Gli anni difficili della Bce sotto Duisenberg, Trichet, Draghi e Lagarde
La storia della moneta unica può essere divisa in tre fasi: la prima contro l’inflazione, la seconda per combattere la deflazione ed evitare la spaccatura dell’Eurozona, la terza in risposta a Covid e guerra. La Bce deve ora calibrare il taglio dei tassi e studiare l’avvio della valuta digitale
L’euro ha appena compiuto 25 anni. Il primo gennaio del 1999 la moneta unica è entrata in vigore in undici Stati tra cui l’Italia, anche se le banconote sono state distribuite da inizio 2002. La Bce aveva iniziato i lavori già a giugno del 1998. Un mese prima i capi di Stato avevano deciso in modo definitivo l’avvio dell’euro (il cui nome era stato scelto molto prima, a fine 1995) e avevano nominato Wim Duisenberg come primo presidente della Bce.
L’inizio di una nuova fase
A 25 anni di distanza la banca centrale si trova all’inizio di una nuova fase. È terminata la stretta monetaria più ingente della storia dell’euro. La fine dell’era espansiva è iniziata a fine 2021 per contrastare il rialzo dell’inflazione dovuto alla fine della pandemia e poi all’aumento dei costi dell’energia per la guerra in Ucraina. I tassi sui depositi delle banche, quelli più importanti per la politica monetaria, sono stati alzati da -0,50% al 4% tra luglio 2022 e settembre 2023. Il bilancio dell’Eurosistema ha raggiunto un picco di 8.800 miliardi a fine 2022 ma è ora sceso a circa 6.800 miliardi. Nei prossimi mesi la Bce cercherà un equilibrio sul livello finale. I mercati stimano tre-quattro tagli nel 2024, con livello terminale al 2-2,5% nel 2025.
La presidenza Lagarde
La presidenza di Christine Lagarde, che sembrava iniziata nel novembre 2019 in totale tranquillità, con una politica monetaria già indirizzata da Draghi, è stata caratterizzata dalle emergenze: prima il Covid, poi la guerra. È stata una fase del tutto nuova per la Bce, che ha dovuto varare all’inizio politiche molto espansive, tra cui il piano di acquisto titoli Pepp da marzo 2020 (in totale per 1.700 miliardi), per contrastare i rischi di deflazione. Oggi pochi ricordano che l’inflazione nell’Eurozona era ancora negativa a dicembre 2020. A luglio 2021 la Bce ha varato la revisione della strategia in senso espansivo, dichiarando che l’obiettivo di stabilità dei prezzi è un’inflazione al 2%, quindi non più «sotto ma vicino» al 2%.
L’invasione russa dell’Ucraina nel febbraio 2022 ha cambiato il mondo non solo a livello geopolitico ma anche monetario. L’inflazione, già in crescita per i colli di bottiglia causati dalla pandemia, si è impennata come mai prima, arrivando a un picco del 10,6% a ottobre 2022. Così c’è stata un’accelerazione nella stretta che ha portato la Bce ad aumentare i tassi di 50 e anche 75 punti base per riunione.
Ma l’inflazione è stata guidata in gran parte dal rialzo dell’energia. Così, appena sono scesi i prezzi del gas, è calato anche il carovita. La discesa è avvenuta alla stessa velocità del precedente rialzo, prima che l’effetto della stretta monetaria arrivasse pienamente all’economia. Così c’è ora il rischio che l’impatto si faccia sentire quando non serve più, cioè quando l’inflazione è già tornata vicino al 2%.
La Bce vuole essere sicura che non ci siano nuovi rischi sui prezzi legati a salari e profitti delle imprese. Ma i pericoli ora sono soprattutto per l’economia, ferma da più di un anno. Quanto all’inflazione, secondo alcuni analisti potrebbe finire sotto l’obiettivo del 2%.
I primi 20 anni
La storia dei primi 20 anni della Bce, come descritto in un’analisi di economisti Bce tra cui il direttore della politica monetaria Massimo Rostagno, si può invece dividere in due fasi: la prima concentrata sui rischi di inflazione, la seconda su quelli di deflazione. La prima parte è stata segnata dall’impostazione della Bundesbank: all’inizio l’obiettivo era un’inflazione «sotto» il 2%, poi dal 2003 «sotto ma vicino» al 2%, anche per i primi timori di deflazione dopo l’attacco alle Torri Gemelle. Nei primi anni di vita con Duisenberg la Bce si è creata soprattutto una reputazione di banca centrale impegnata contro l’alta inflazione. Questo orientamento ha portato anche a un paio di errori nei rialzi dei tassi (nel 2008 e nel 2011) durante la presidenza di Jean-Claude Trichet.
Gli anni di Draghi
La seconda fase è iniziata di fatto sotto la presidenza Draghi, nella quale l’inflazione è stata a lungo sotto l’obiettivo del 2% e l’Eurozona ha rischiato di spaccarsi per la crisi del debito sovrano. Ad agosto 2011, negli ultimi mesi dell’era Trichet, Francoforte ha inviato la famosa lettera al governo italiano nella quale si chiedevano riforme e obiettivi di finanza pubblica (andando secondo molti oltre il mandato) in cambio di acquisti di titoli di Stato. Si trattava del programma Smp (Securities Markets Programme). Ma è stata una mossa comunque non risolutiva perché gli acquisti di bond erano ingenti ma non illimitati.
La svolta è stata il «whatever it takes» di Draghi nel luglio 2012 con il quale l’euro è stato salvato per la prima volta (la seconda è stata con il piano pandemico Pepp). Solo allora gli spread crollarono, senza bisogno di operazioni sul mercato, ma soltanto per effetto della promessa di Draghi a intervenire con forza in caso di necessità.
Per alzare l’inflazione verso il 2% sono state poi necessarie altre misure storiche per la Bce, come i tassi negativi nel giugno 2014 e l’avvio del Quantitative Easing da inizio 2015. Gli acquisti di titoli del Qe (in tutto 3.400 miliardi) sono stati fortemente criticati dalla Germania, anche dopo il via libera della Corte di Giustizia a metà 2015. In molte occasioni Draghi ha dovuto scontrarsi con l’opposizione della Bundesbank. La presidenza Lagarde è invece caratterizzata da una maggiore ricerca del consenso nel board, anche se le opinioni sono spesso divergenti.
Le prossime sfide
La prossima sfida per la Bce sarà calibrare la discesa dei tassi. Verso fine 2026 dovrebbero essere visibili anche gli effetti del nuovo framework operativo basato sulla domanda di rifinanziamenti da parte delle banche e su un portafoglio strutturale di bond (al momento non si sa quanto sarà grande). Inoltre nel futuro della Bce ci sarà un progetto decisivo per la sovranità monetaria europea come quello dell’euro digitale, guidato nei primi anni da Fabio Panetta e ora da Piero Cipollone. Da Francoforte poi dipenderanno ancora le decisioni sulla Vigilanza sulle banche, una funzione assunta dal 2014, prima sotto la presidenza di Danièle Nouy, poi di Andrea Enria e da gennaio 2024 di Claudia Buch. (riproduzione riservata)
