Negli ultimi anni, è sempre più frequente l’assegnazione di azioni speciali con finalità incentivanti al management. L’emissione avviene tipicamente all’atto del passaggio di proprietà della società, spesso in occasione dell’ingresso di un fondo di private equity nel capitale. La finalità è allineare l’azione manageriale all’obiettivo del nuovo azionista di creare valore e realizzare, possibilmente nel breve termine (con il cosiddetto liquidity event), un’operazione finanziariamente plusvalente. Le logiche e i meccanismi attraverso cui i titolari di azioni speciali vengono remunerati sono, nella prassi finanziaria, molteplici e differenti. Vi sono tuttavia due caratteristiche in comune: la remunerazione degli azionisti di categoria speciale (cioè il management) è generalmente differita al momento del disinvestimento da parte del fondo, che ordinariamente avviene in un arco temporale di 4-6 anni; essa è inoltre subordinata alla realizzazione di un rendimento minimo nell’operazione da parte del fondo stesso, calcolato secondo le modalità di cui si riferirà a breve. L’attenzione verso questa tipologia di strumenti finanziari è di recente cresciuta nell’ambito delle professioni specializzate in campo tributario e finanziario. Il trattamento fiscale delle azioni speciali si connota, infatti, per alcune incertezze, connesse alla richiesta normativa di stimarne il valore normale all’atto dell’emissione. L’analisi delle informazioni raccolte nelle esperienze professionali affrontate in questo contesto permette di ricavare evidenze interessanti riguardo (1) alle tipologie di parametri che i fondi considerano per valutare i manager e (2) alle soglie quantitative che tali parametri devono superare affinché generino rendimento per i manager medesimi. Sotto il primo profilo, si riscontra che gli schemi incentivanti più risalenti nel tempo subordinano la remunerazione dei manager ai risultati reddituali (generalmente l’ebitda o l’ebit) realizzati dalla target in prossimità dell’exit da parte del fondo.
L’evoluzione dei piani di incentivazione si è quindi caratterizzata per un progressivo abbandono dei riferimenti reddituali in favore di parametri in grado di misurare in via diretta il valore creato per l’azionista. In quest’ottica, i più recenti schemi incentivanti si basano prevalentemente sull’Irr (Internal rate of return) e il CoC (CashOnCash). L’Irr esprime il rendimento annuale medio percentuale dell’investimento realizzato dal fondo. Il CoC rapporta il valore ricavato dal fondo al momento del disinvestimento con le risorse complessive che esso ha investito nell’iniziativa. È anche di interesse osservare il rapporto che tipicamente esiste tra i due parametri nei regolamenti dei piani di incentivazione azionaria. Il CoC è raramente presente quale riferimento esclusivo. Esso è in genere utilizzato congiuntamente all’Irr. Il manager percepisce cioè remunerazione dalle azioni speciali solo se sono superate definite soglie quantitative tanto di Irr quanto di CoC. La combinazione dei due elementi è finalizzata a incentivare il management alla creazione di valore nel breve termine. Infatti, tra Irr e durata dell’holding period dell’investimento da parte del fondo esiste una relazione matematica inversa. Diversamente, la misura del CoC è indipendente dalla lunghezza del periodo di detenzione dell’asset. Per quanto concerne i valori soglia che tipicamente i due parametri assumono si riscontra, nella prassi, una stabilità dei CoC intorno alla misura di 1,5x. Gli Irr obiettivo presentano invece maggiore variabilità. Essi si collocano tra il 7 e il 15%, con una concentrazione intorno al valore del 10%. Sarà interessante monitorare se e come saranno apportati correttivi a questi obiettivi a seguito degli impatti sui valori aziendali della crisi finanziaria causata dai recenti eventi pandemici, che potrebbe aver alterato le previsioni iniziali riguardo ai percorsi di crescita di valore delle target. (riproduzione riservata)
