Come leggere un mercato miope

Martedì 10 marzo compie il suo ventesimo anniversario il record storico dell'indice Nasdaq, quota 5049 raggiunta nel 2000, lo zenit dell'era delle dot-com. Dopo aver osservato per mesi un mercato spumeggiante, sono stato un idiota a pensare di potermi trattenere fino ad oggi per scrivere un pezzo di avvertimento. Il mercato si comporta sempre in modo da massimizzare il dolore. Quindi, ahia.

Il tempo non aspetta nessuno. Una cosa che ho imparato investendo è che per ogni azione c'è una freccia invisibile che indica un momento, un momento nel futuro, in cui i mercati si concentreranno per farne una valutazione. Quell'orizzonte temporale non viene pubblicato da nessuna parte; è qualcosa che si sente dentro, una durata azionaria. In genere, si va dai 12 ai 18 mesi.

L'euforia spinge quella freccia più lontano di anni. Beyond Meat (società di hamburger vegetali) scambia i suoi titoli 20 volte il fatturato del 2020, le azioni Apple sono cresciute a dismisura anche con vendite semi-piatte di iPhone, e le azioni Tesla hanno avuto un rialzo simile a quella di Icaro,  a otto cifre vicino al sole. Ma il Nasdaq e l'intero mercato hanno conosciuto tante salite e discese giornaliere e rotolamenti stile barile dal picco raggiunto lo scorso  19 febbraio: ora, è un mercato di montagne russe da coronavirus. Perché? Perché l'incertezza può far crollare gli orizzonti temporali a mesi o addirittura a domani.

Ricordate che il valore di un titolo è la somma di tutti i profitti futuri scontati fino ad oggi. Dipende dai profitti, dalla crescita e dal rischio. Gli investitori stimano i profitti futuri e i tassi di crescita, ma il rischio? Anche in questo caso, non trova disponibile da nessuna parte, è solo una sensazione basata sui tassi di interesse, la concorrenza, gli eventi mondiali e altro ancora. Beyond Meat sembrava avere nel prezzo un orizzonte temporale di  cinque anni. Il rischio è negli occhi di chi guarda. Quindi gli investitori usano una scorciatoia: un multiplo, il P/E (price/earning, prezzo/utile per azione) che fornisce un indizio di quanto il mercato stia guardando lontano (ovvero quanti anni di utili attuali occorrano per ripagare il titolo comprato oggi). Nel maggio 1999, il multiplo P/E di Yahoo aveva raggiunto 1.062!

Vent'anni fa, abbiamo avuto internet, una Federal Reserve accomodante, le start-up di AOL in cambio di azioni derivanti dal collocamento, e i momentum investor (investitori che sfruttano la tendenza al rialzo o al ribasso, ndt) o momos. Come formiche su un lecca-lecca, i momos sono entrati nelle azioni  dot-com, versando denaro insensibile al prezzo, che ha attratto ancora più momos. Il fondo speculativo di George Soros potrebbe essere stato l'ultimo a entrare. Dopo che la Federal Reserve aveva inondato il mondo di dollari per mitigare l'inesistente minaccia dell'anno 2000, all'inizio del 2000 essa si ritirò e i mercati si sono invertiti. Momos è diventato Nonos. Con l'11 settembre, quando gli orizzonti temporali sono crollati da anni a mesi, le azioni di Amazon erano scese del 94%, a 6 dollari.

La follia del mercato di oggi è caratterizzata da un minor numero di IPO, ma la Fed e i Momos sono presenti e hanno il loro peso. Le azioni di Tesla hanno raggiunto i 969 dollari il 3 febbraio. Non a caso, Tesla è diventata la più grande società quotata, battendo Apple, sulla piattaforma di negoziazione di azioni SoFi, che è per lo più popolata da giovani investitori (ora sott'acqua). Puro momentum (e vendite allo scoperto ridotte al minimo).

Le azioni delle aziende che perdono soldi, come Uber e Lyft, hanno un prezzo che tiene conto del giorno immaginario in cui freneranno i costi di marketing sovradimensionati e mostreranno guadagni normali. L'implosione di WeWork ha ridotto l'appetito del mercato per le estrapolazioni di guadagni enormi, così come le valutazioni di società tech in perdita, di moda mesi fa.

Il coronavirus è ora la spada di Damocle che pende sui mercati. Il virus minaccia di espandersi in modo esponenziale, con quarantene di incubazione di 14 giorni quasi infinite. L'economia cinese è probabilmente scesa di una percentuale a due cifre nel primo trimestre. I voli verso le regioni infette sono stati ridotti. Negli Stati Uniti i focolai si stanno moltiplicando. Tutti lo sanno, ma aspettano di vedere se i focolai diventeranno una pandemia. L'incertezza sta uccidendo le azioni e le materie prime.

La spesa per consumi si ridurrà presto (con l'eccezione di tutti coloro che comprano forniture decennali di Purell, l'amuchina americana, e minestre Campbell's). Apple e Microsoft sono stati i primi segnali del momento di difficoltà. Alcuni fenomeni rotoleranno via e potrebbero non ritornare: Le azioni di società di commercializzazione della cannabis, più alte di un aquilone, sono scese del 70%.

Quella freccia invisibile che normalmente indica 12-18 mesi ora è stata accorciata. È quasi come se stessimo leggendo le notizie giorno per giorno per capire se si tratterà di una pandemia che implicherà anni di calo dei profitti o se il coronavirus finirà per bruciare lasciando sul campo solo un trimestre o due di calo degli utili.

Il mercato quindi è già a buon mercato? Le azioni Apple stanno scambiando a 21 volte la stima media di 13,51 dollari di utile per azione del 2020. Il rapporto P/E dell'indice S&P 500 è di circa 18. D'altra parte, i rendimenti del Tesoro a 10 anni sono scesi sotto l'1%, cosa che non è mai successa. Quindi i vecchi modelli di valutazione non hanno alcun valore.

Per avere un indizio su ciò che faranno i mercati, cercate di cogliere l'orizzonte temporale di quella freccia invisibile. La mia scommessa è che faranno come uno yo-yo fino a quando la crescita dei profitti aziendali non sarà stimata in modo accettabile. Un vaccino contro il coronavirus potrebbe essere un primo chiaro segno. Un altro sarebbe il tasso di variazione dei casi di virus negli Stati Uniti, o meglio la derivata seconda, ovvero quando il tasso di variazione del tasso di variazione diventerà negativo: quello potrebbe essere il momento in cui i mercati si dirigono di nuovo verso nord. Tenete pronte le munizioni, ma scegliete le azioni buone per il prossimo ciclo, non quelle dell’ultimo.