Bond, obiettivo 2025: stare lunghi con pochi dollari

Il 2024 si è mosso nel settore obbligazionario in maniera totalmente diversa da come ci si attendeva. Le previsioni andavano nella direzione di tassi in progressiva discesa e quindi di quotazioni dei bond e dei titoli di Stato in rialzo. Invece – complici soprattutto le incertezze geopolitiche e i segnali di un’inflazione che solo da poco tempo sta effettivamente piegandosi al ribasso – i prezzi sono rimasti bene o male sui livelli di fine 2023, salvo un veloce rimbalzo a inizio dicembre. E ora che si prevede per il 2025?

La Lagarde abbasserà. E tanto

Questa volta i tassi Bce dovrebbero effettivamente calare nel corso dei prossimi mesi. Lo sostengono le previsioni dei più importanti analisti monetari, per i quali i tagli del costo del denaro nell’area della valuta unica proseguiranno almeno fino alla metà del 2025, per poi probabilmente trovare una pausa.

L’anno prossimo potrebbe così chiudersi a un tasso di riferimento dei depositi sul 2-2,25%, sempre che le tensioni geopolitiche non si aggravino in maniera tale da renderne del tutto imponderabili le evoluzioni. In un senso o nell’altro, ovvero con un ribasso dei tassi se l’economia europea rallentasse oltre i limiti attesi o con un rialzo se l’inflazione – complice soprattutto l’andamento delle materie prime – risalisse e non di poco.

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In realtà c’è una terza opzione, poco amata dagli analisti economici, che comincia a diffondersi: è quella della stagflazione, ovvero di una situazione in cui siano presenti allo stesso tempo inflazione e mancata crescita dell’economia. Probabilità? Per ora limitate ma non inverosimili.

Guerra di duration

Se la Bce decurterà i tassi è inevitabile che le quotazioni delle scadenze lunghe dei titoli di Stato e dei corporate saliranno e non di poco. Si era previsto anche a fine 2024. Poi i rendimenti delle alte duration non sono stati castigati, rappresentando la vera delusione degli ultimi dodici mesi, nel senso di una permanenza su livelli nettamente superiori alle aspettative.

Non si è quindi registrata quella corsa inversa al rialzo dei prezzi dei titoli extra lunghi su cui puntava parte del mercato. Il tutto potrebbe però avvenire ora, con curve dei rendimenti in via di normalizzazione, ovvero con inclinazione verso l’alto delle scadenze maggiori, al contrario di quanto avvenuto con le politiche monetarie atte a stimolare l’economia negli ultimi anni.

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Chi è rimasto scottato dalle delusioni delle alte duration nel 2024 teme che anche nel 2025 possano di nuovo ingannare. Questa volta però le probabilità che ciò avvenga sono marginali, visto che la Bce dovrà intervenire con l’accetta sui tassi di interesse, spingendo al rialzo i prezzi dei titoli con elevata sensibilità alle politiche monetarie espansive e quindi soprattutto di quelli con oltre dieci anni di vita residua.

E la Fed che farà?

Su questo fronte c’è davvero incertezza. Trump torna alla Casa Bianca con una maggioranza netta dei Repubblicani in entrambi i rami del Congresso. L’indipendenza della Fed è fuori discussione, almeno fino a maggio 2026, quando Jerome Powell terminerà il suo mandato. In teoria i desideri di Trump in materia di politica monetaria non dovrebbero così avere effetti concreti. Lui si dichiara incondizionatamente favorevole a un taglio dei tassi, mentre Powell si rifà solo ai dati macro.

Visto che la scelta di pesanti dazi contro la Cina e l’Unione Europea appartiene alle decisioni scontate di politica economica del nuovo Presidente – con inevitabili esiti sull’inflazione – si determineranno condizioni incerte per un taglio dei tassi analogo a quello della Bce. Di qui effetti a cascata importanti per gli investitori obbligazionari. Che si troveranno ad affrontare un quadro abbastanza anomalo di prezzi tendenzialmente stabili dei Treasuries e dei bond ma con un dollaro rafforzato e non di poco.

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Che fare allora? Vendere puntando sulle plusvalenze da cross euro/dollaro? Mantenere le posizioni aperte e incassare le cedole reinvestendole al variare delle condizioni di mercato? Oppure adottare una strategia molto dinamica, che colga le fluttuazioni sull’uno e sull’altro fronte, in base alle diverse opportunità?

La terza alternativa appare la più efficace ma richiede tempo e perizia, il che non esclude che sia un “modus operandi” in forte crescita nel settore obbligazionario, ben più di quanto si potesse prevedere solo pochi anni fa. C’è da segnalare comunque che i gestori sembrano consigliare prudenza sul fronte dollaro se si avvicinasse alla parità con l’euro.

Ciò imporrebbe di ridurre gli acquisti, date le previsioni di un rafforzamento destinato a proseguire per qualche tempo. È pur vero che il primo mandato di Trump vide un dollaro passare oltre gli 1,20 sulla valuta europea ma le condizioni di allora erano ben diverse da quelle attuali.

Il rischio governativi

Salgono intanto i timori sulla tenuta dei conti di non pochi Paesi sviluppati del mondo. Sorvegliati speciali Francia e Usa ma certamente anche l’Italia dovrà affrontare una situazione che potrebbe diventare complessa. Il debito su Pil al 110% di Parigi peserebbe ancor più se una crisi politica turbasse Eliseo e dintorni.

A Washington le intenzioni della politica sono quelle di aumentare il debito pubblico, a causa sia di pesanti investimenti per stimolare l’economia sia di politiche fiscali finalizzate a favorire alcune classi sociali. Il costo di tutto questo sta diventando ultra gravoso, con un debito oltre i 35.000 miliardi di dollari. Per ora sostenibile. Se però qualcosa andasse storto! Proprio il 2025 sarà l’anno della verità da questo punto di vista.

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E l’Italia? Ci sono anche per noi dei punti interrogativi. Il Tesoro dovrà rifinanziarsi sui mercati per oltre 100 miliardi di euro, cui si aggiungeranno i possibili mancati reinvestimenti della Bce in quella che si ipotizza come l’accentuazione del Quantitative Tightening nell’ambito della riduzione del bilancio di Eurotower. Occorrerà così che il mercato si sostituisca alla Banca centrale. Difficile che siano in grado di farlo gli investitori privati italiani. Toccherà allora agli istituzionali stranieri, che potrebbero tuttavia limitarsi in questo ruolo.

Emergenti interessanti

Un altro settore obbligazionario che ha deluso nel 2024 è stato quello degli emergenti. Si pensava che fossero loro a partire per primi nella corsa al rialzo delle quotazioni e invece si sono registrati trend altalenanti, con relative monete ancora deboli. Gli analisti del settore vedono ora opportunità su questo fronte ma più dalla componente delle valute, probabilmente volatili, che da forti incrementi delle quotazioni.

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Il significativo valore degli “emerging” resta inalterato, sebbene in un’ottica di lungo periodo, I numeri lo dimostrano: la loro quota sul reddito fisso globale è del 27%, mentre l’incidenza sul Pil mondiale è ormai al 50%. Questo divario verrà chiuso nei prossimi anni e proprio il 2025 ha potenzialità di avviare un processo di maggiore incidenza degli emergenti sui portafogli obbligazionari.

In conclusione

Il 2025 sarà l’anno dei bond in tutte le loro varie componenti, soprattutto in ottica di profitti in conto capitale nell’area euro. Ciò comporterà un’inevitabile domanda: vendere al culmine delle quotazioni o tenere una parte almeno del portafoglio in chiave di distribuzione di cedole, aspettando per i “sell” i primi segnali di una successiva fase ribassista?

C’è chi sostiene che i tassi resteranno bassi per un certo tempo ma qualsiasi previsione in merito appare del tutto priva di fondamento. È difficile pronosticare ormai a sei mesi. Figurarsi a tre anni!

Articolo tratto dal numero di dicembre 2024 di Patrimoni