La Fed ha sbagliato ad alzare i tassi, l'inflazione è già in discesa | IL VIDEO

Questa settimana il Federal Open Market Committee si trova di fronte a una decisione importante, con i mercati che si aspettano un secondo storico rialzo dello 0,75% del tasso sui Fed funds. Il rialzo della riunione precedente ha portato il tasso di riferimento all'1,625%, livello in cui si trovava prima della pandemia. Ma ora, a differenza di allora, l'economia potrebbe essere in recessione, avendo registrato, secondo alcune stime, due trimestri consecutivi di contrazione della produzione.

Il presidente della Fed Powell cita spesso Paul Volcker

Normalmente la Fed non alzerebbe mai i tassi in un periodo di recessione. Ma i dati più recenti sull'indice dei prezzi al consumo, che mostrano un'inflazione complessiva del 9,1% su base annua a giugno, sono tutt'altro che normali. L'ultima volta che la commissione si è trovata di fronte a una decisione così difficile è stato all'inizio degli anni '80, sotto la presidenza di Paul Volcker. La sua coraggiosa determinazione a mantenere una politica restrittiva durante due recessioni consecutive, la seconda delle quali fu molto grave, uccise un'inflazione persistente e radicata e pose le basi per decenni di crescita senza inflazione.

Volcker molto influenzato dall'economista Milton Friedman

Molti osservatori della Fed chiedono oggi altrettanto coraggio. Il presidente Jerome Powell cita spesso Volcker: lo scorso maggio ha affermato "Ha avuto il coraggio di fare ciò che riteneva giusto". Ma è stata una cosa particolare e il FOMC farebbe bene a emularla. Volcker era un monetarista, molto influenzato dall'economista Milton Friedman, che vinse il Premio Nobel tre anni prima che Volcker diventasse presidente. Nella sua autobiografia, Volcker ha scritto: "Sono arrivato ad apprezzare la tesi di base di Friedman secondo cui l'offerta di moneta ... ha un significato fondamentale per il processo di inflazione". Mentre era presidente, "cercò di chiarire la necessità di una restrizione monetaria come spina dorsale per un attacco deciso all'inflazione".

Friedman insegnò a Volcker che "l'inflazione è sempre e ovunque un fenomeno monetario". Per Powell, l'inflazione è passata da un "fenomeno transitorio di effetti di base" a un "fenomeno di filiera", a un "fenomeno Ucraina" e ora a un "fenomeno di domanda". Eppure, la relazione tra la crescita della massa monetaria, misurata da M2 (moneta in circolazione più saldi bancari e fondi monetari liquidi) e la conseguente inflazione è stata statisticamente quasi perfetta nell'era della pandemia, con un ritardo di 13 mesi. Negli Usa, la crescita annua di M2 ha iniziato ad accelerare durante la recessione pandemica nell'aprile 2020, mentre l'inflazione di fondo ha iniziato ad accelerare 13 mesi dopo, nel maggio 2021. La crescita di M2 ha raggiunto un picco storico, fuori dalle classifiche, del 27% nel febbraio 2021, mentre l'IPC core (indice dei prezzi al consumo) ha raggiunto il suo picco 13 mesi dopo, nel marzo 2022. Sia la crescita di M2 che l'IPC core sono scesi ogni mese dai rispettivi picchi.

40 anni dopo l'inflazione è ancora un fenomeno monetario

L'esperienza sta dimostrando, 40 anni dopo l’insegnamento di Friedman a Volcker, che l'inflazione è ancora un fenomeno monetario. Ma questo ci spiega solo cosa ha causato l'inflazione attuale, non che cosa abbia fatto crescere così rapidamente la massa monetaria.

Occhio alla massa monetaria

La risposta mette Powell in una posizione strana come funzionario incaricato di arrestare l'inflazione, perché la Fed non ha causato la crescita sottostante del denaro. Dobbiamo incolpare il Congresso per questo. Dall'inizio della pandemia, i legislatori hanno speso circa 6.000 miliardi di dollari per vari programmi di sostegno al reddito delle famiglie e delle imprese, tra cui tre cicli di stimoli, indennità di disoccupazione estese e potenziate, crediti per l'infanzia rimborsabili attraverso il codice fiscale e prestiti a fondo perduto del Paycheck Protection Program. Tutto questo è finito direttamente nei conti bancari che fanno parte di M2, che è cresciuto di circa 6.000 miliardi di dollari esattamente nello stesso periodo.

La Fed non ha avuto nulla a che fare con tutto ciò, se non, forse in modo marginale, per il fatto che Powell ha sostenuto con entusiasmo tutte e tre le principali proposte di legge di stimolo. L'American Rescue Act del febbraio 2021 è stato il più grande e meno necessario dei programmi di stimolo, ma anche l'ultimo. Non ne è previsto un altro, per cui la normalizzazione della crescita della massa monetaria ai livelli pre-pandemici sembra ormai consolidata, qualunque cosa faccia la Fed.

Secondo i dati più recenti, relativi al mese di maggio, la crescita della M2 si attesta ad appena il 6,6%, un valore inferiore a quello registrato immediatamente prima della pandemia. Se la relazione con l'inflazione continua, l'inflazione di fondo sarà solo al 2,3% tra 13 mesi, nel giugno 2023. Se l'inflazione è sempre e ovunque un fenomeno monetario, il risultato è già nei dati, anche se sembra troppo bello per essere vero.

I prezzi della benzina e dei generi alimentari di giugno sono nettamente diminuiti nel mese di luglio. Ciò lascia presagire che il rapporto sull'IPC di luglio, pubblicato a metà agosto, mostrerà una scarsa inflazione per il mese, e forse anche una leggera deflazione. Ci sarà poi un altro rapporto per agosto, pubblicato a settembre, poco prima che il FOMC si riunisca di nuovo, e probabilmente sarà anch'esso positivo. Le aspettative di inflazione, sia sui mercati che nei sondaggi dei consumatori, sono in netto calo. Gli spread nei Treasury protetti dall'inflazione sono scesi a livelli pre-pandemici, che Powell e i suoi predecessori Ben Bernanke e Janet Yellen hanno tutti concordato essere preoccupantemente bassi.

Mercoledì 27 la Fed non dovrebbe fare nulla

Ecco che cosa succede quando la crescita della massa monetaria crolla. Sempre e ovunque. E questo porta direttamente a una prescrizione politica che Friedman e Volcker avrebbero applaudito: Mercoledì 27 la Fed non dovrebbe fare nulla. Il mese scorso, interrogato dalla senatrice Elizabeth Warren, Powell ha ammesso alla commissione bancaria del Senato che l'aumento dei tassi non avrebbe causato un calo dei prezzi della benzina o dei generi alimentari. Tuttavia, se si realizzerà il tasso di disoccupazione stimato dal FOMC al 4,1% nell'ambito dell'attuale regime di rialzo dei tassi, saranno 800.000 i redditi di sostentamento persi. Powell ammette che le difficoltà non risolveranno il problema dell'inflazione - e in effetti, con una crescita M2 tornata alla normalità, il problema sarà già risolto.

Anche se la Fed farà ciò che Volcker non avrebbe fatto e procederà con l'atteso ma del tutto inutile aumento di 0,75 punti percentuali di mercoledì 27, è probabile che questo sia l'ultimo aumento. Alla riunione del FOMC di settembre, dopo due rapporti favorevoli sull'IPC, la commissione dovrà solo prendersi il merito di un altro drago dell'inflazione ucciso e crogiolarsi con il coraggio di Powell. Sapremo però a chi è dovuto il vero merito: a un Congresso che ha finalmente smesso di spendere per la pandemia.

Luskin è chief investment officer di TrendMacro. (riproduzione riservata)