Qual è il vero tasso di inflazione? Domanda sorprendentemente difficile

Qual è il vero tasso di inflazione? È una domanda cruciale per l'economia e i mercati finanziari, ma sorprendentemente difficile da rispondere. Esistono argomentazioni credibili a favore di un tasso superiore all'8%, di un tasso inferiore al 3% e di quasi tutte le ipotesi intermedie.

La difficoltà nasce dal fatto che l'aumento dei prezzi, ovvero il tasso d'inflazione globale, potrebbe essere diverso da quello che si verifica una volta eliminati i vari shock casuali, denominati come il tasso d'inflazione sottostante.

Per analogia, è come la distinzione tra il clima, una funzione delle proprietà geografiche e atmosferiche di un territorio, e il tempo atmosferico, che riflette una serie di influenze transitorie. Da qui la massima: "Il clima è ciò che ci si aspetta, il tempo è ciò che si ottiene".

Allo stesso modo, l'inflazione sottostante è guidata da fattori macroeconomici, in primo luogo l'equilibrio tra domanda e offerta, mentre l'inflazione complessiva è influenzata da numerose influenze microeconomiche temporanee. L'inflazione sottostante è quella che ci si aspetta; l'inflazione globale è quella che si ottiene.

Le conseguenze per la Fed

Proprio come gli scienziati cercano di individuare le tendenze climatiche filtrando i rumorosi dati meteorologici, gli economisti e la Federal Reserve cercano di filtrare l'inflazione sottostante dai rumorosi numeri dei titoli dei giornali. La risposta è fondamentale: un tasso d'inflazione sottostante dell'8% implica che la Fed debba alzare i tassi d'interesse molto di più di quando è inferiore al 3%.

Tradizionalmente, si escludevano semplicemente i generi alimentari e l'energia, i cui movimenti fanno salire o scendere temporaneamente l'inflazione complessiva. Ma anche l'inflazione core, quella di base, come viene chiamata questa misura, può essere influenzata da eventi straordinari, come una variazione dell’Iva o delle tariffe dei cellulari. Gli economisti hanno quindi ideato una serie di indici alternativi per filtrare questi fattori casuali. La Federal Reserve Bank di Atlanta tiene traccia di nove di questi indici e il messaggio al momento è negativo: essi mostrano un'inflazione compresa tra il 4,7% e il 7,3%, ben al di sopra dell'obiettivo del 2% fissato dalla Fed.

Ma questa potrebbe non essere la vera storia. Covid-19, lockdown, problemi alla catena di approvvigionamento, condizioni meteorologiche estreme e guerre possono aver disturbato così tanti settori da distorcere anche indici così accuratamente costruiti. Per esempio, i premi delle assicurazioni sanitarie sono stati artificialmente elevati quando la gente è rimasta lontana da medici e ospedali all'inizio della pandemia. Questo effetto si sta invertendo in modo ritardato solo ora. Un altro caso è quello delle automobili: la carenza di semiconduttori ha compresso l'offerta di auto nuove e le agenzie di noleggio che stavano ricostruendo le flotte, ridotte durante i lockdown, hanno diminuito l'offerta di auto usate. I prezzi delle auto usate stanno ora scendendo, secondo il grossista di flotte auto Manheim.

I prezzi delle case

Particolarmente allarmante è l'accelerazione del costo degli alloggi, la componente maggiore dell'indice dei prezzi al consumo e quella in cui le tendenze tendono a persistere. Tuttavia, ciò riflette la carenza di alloggi causata dalla migrazione dovuta alla pandemia, dalle moratorie sugli sfratti e dai bassi tassi dei mutui, fenomeni che sono tutti terminati. Secondo Jay Parsons di RealPage, che fornisce tecnologia ai proprietari e ai gestori di immobili, lo scorso agosto i prezzi delle case sono scesi dal livello più alto di un decennio e a settembre gli affitti degli appartamenti sono diminuiti in 80 delle 150 maggiori aree metropolitane.

Questa visione microeconomica dal basso verso l'alto è piuttosto incoraggiante. Gli economisti di JPMorgan Chase hanno dichiarato: "La discesa dell'inflazione è in arrivo". La loro scomposizione dell'Indice dei prezzi al consumo (Ipc) li porta a prevedere un calo dell'inflazione complessiva dall'8,2% dello scorso settembre al 3,2% del prossimo settembre. UBS, utilizzando un esercizio simile, prevede che l'inflazione raggiungerà il 2% entro dicembre dell'anno prossimo. Secondo l’Intercontinental Exchange, le obbligazioni e i derivati legati all'inflazione sono giunti a una conclusione simile, prevedendo un'inflazione globale del 2,9% da qui a un anno.

La storia microeconomica presenta però due problemi. In primo luogo, negli ultimi mesi ha avuto torto. Alcuni cali previsti, come quello dei prezzi delle auto nuove, non si sono verificati e quelli che si sono verificati sono stati compensati da aumenti inaspettati altrove. In secondo luogo, arriva un momento in cui l'aumento dei prezzi è tale da rendere evidente che si tratta di un fenomeno macroeconomico e non microeconomico: un'elevata inflazione globale significa che l'inflazione sottostante è aumentata.

La reazione a catena

Quali sono le cause di questa transizione? Quando l'inflazione è bassa, come nei 30 anni precedenti la pandemia, non influenza il comportamento e gli shock microeconomici sui prezzi "tendono a svanire senza lasciare un'impronta evidente sull'inflazione aggregata", come ha spiegato in un rapporto dello scorso giugno la Banca dei Regolamenti Internazionali, che riunisce le banche centrali. Quando l'inflazione è alta, le persone se ne accorgono e questo influisce sulla determinazione dei prezzi e dei salari. In queste condizioni, ha rilevato la BRI, l'aumento dei prezzi di un bene è molto più correlato all'aumento dei prezzi di altri beni.

Questo aumento, tuttavia, "non può essere autosufficiente senza un feedback tra prezzi e salari", osserva la BRI. I critici della politica monetaria restrittiva amano sottolineare che i salari non sono il motivo per cui aumentano i prezzi di case, automobili, energia e assicurazioni sanitarie. Ma i salari riflettono ciò che i datori di lavoro pensano di poter recuperare attraverso i prezzi o la produttività e ciò che i lavoratori si aspettano in base al loro costo della vita. Ciò rende i salari un indicatore relativamente pulito dell'inflazione sottostante.

In Usa i salari hanno accelerato, anche se in misura molto minore rispetto ai prezzi: le retribuzioni orarie sono aumentate del 5% fino a settembre, rispetto al 3%-3,5% di prima della pandemia. Goldman Sachs, sulla base di una serie di dati, stima l'attuale crescita dei salari al 5,7%. Se la produttività crescesse dell'1,8% all'anno, secondo la stima a lungo termine del Congressional Budget Office, questi dati salariali indicherebbero  un'inflazione sottostante del 3%-4%, troppo alta per la Fed. Inoltre, con i posti di lavoro che continuano a crescere a ritmo sostenuto, il reddito da lavoro totale cresce a un tasso annuo del 7% circa: un carburante sufficiente per la crescita della domanda.

La buona notizia, si fa per dire, è che mentre le altre misure dell'inflazione sottostante hanno accelerato dalla scorsa primavera, la crescita dei salari ha rallentato un po' e quella dell'offerta di moneta - un indicatore della domanda nominale - ha subito un brusco rallentamento dalla fine degli stimoli fiscali americani. Quindi, sebbene il tasso di inflazione sottostante rimanga offuscato dall'incertezza, è probabile che stia migliorando, non peggiorando. (riproduzione riservata)