Negli Stati Uniti il vantaggio di possedere azioni rispetto alle obbligazioni continua a ridursi

Il premio extra per il possesso di azioni anziché di obbligazioni è sceso al livello più basso degli ultimi 20 anni, minacciando l’ attuale striscia positiva dei principali indici.

Un metodo per valutare il valore delle azioni è quello di confrontare il rendimento dei loro utili, calcolato dividendo gli utili attesi di una società per l'anno successivo per il prezzo delle azioni, con il rendimento dei titoli di Stato, considerato la cosa più vicina a un rendimento privo di rischio. La differenza, a volte chiamata premio per il rischio azionario, indica quanto gli investitori vengono compensati per il rischio aggiuntivo di possedere azioni.

E al momento questo premio non è granché. Il divario tra il rendimento degli utili dell'indice S&P 500 e il rendimento del titolo di Stato americano a 10 anni è sceso la scorsa settimana a circa 1,1 punti percentuali, il valore più basso dal 2002. Il differenziale rispetto al rendimento del Treasury decennale protetto dall'inflazione, considerato da alcuni analisti come il benchmark migliore perché gli utili societari tendono a adeguarsi all'inflazione, è sceso al livello più basso dal 2003, a circa 3,5 punti percentuali.

Il premio di rischio ha iniziato a ridursi nella seconda metà dello scorso anno. In quel periodo, le azioni si erano stabilizzate dopo il crollo di inizio anno, anche se i rendimenti obbligazionari hanno continuato a salire in risposta all'aumento dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve per combattere l'inflazione. Quest'anno, il premio ha continuato a ridursi per ragioni leggermente diverse: I rendimenti obbligazionari non sono saliti più di tanto, ma le azioni hanno preso il volo, spinte dal crescente ottimismo degli investitori nei confronti dell'economia.

Qualunque cosa accada per cambiarlo, a Wall Street c'è consenso sul fatto che il premio per il rischio azionario non può rimanere così basso per sempre.

• Leggi anche: Meglio i conti di deposito o i Btp? Ecco come muovere i portafogli in vista di una tregua sui tassi

Il premio al rischio

Il fatto che i prezzi delle azioni rispetto agli utili (p/e) siano tornati al livello in cui si trovavano all'inizio del crollo del 2022, "quando i tassi d'interesse sono due o tre volte più alti di prima non ha senso", ha affermato Tim Urbanowicz, responsabile della ricerca e della strategia d'investimento di Innovator ETFs.

Gli investitori e gli analisti tendono inoltre a concordare sul fatto che un premio al rischio estremamente basso non significa che il rally azionario di quest'anno sia giunto alla sua conclusione.

Per prima cosa, sottolineano, i premi per il rischio sono stati molto più bassi in passato, durante la bolla delle dot-com alla fine degli anni '90. Allora, il divario tra l'indice S&P e l'indice di riferimento è stato di circa il 50%. All'epoca, il divario tra il rendimento degli utili dell'S&P 500 e i rendimenti del Tesoro corretti per l'inflazione, o reali, è crollato del tutto, secondo alcune statistiche.

Guardando alla storia, gli analisti sostengono che i premi per il rischio tornano nel tempo attorno alla media, tipicamente perché le prospettive degli utili societari si affievoliscono, non perché gli investitori siano spaventati dalle valutazioni in sé.

"Non ho riscontrato una relazione statistica molto forte tra il rendimento degli utili rispetto al Treasury decennale, sia esso reale o nominale, e i rendimenti futuri su un orizzonte di uno o tre anni", ha dichiarato Brian Jacobsen, capo economista di Annex Wealth Management.

Gli investitori hanno un'altra fonte di speranza: I premi per il rischio potrebbero normalizzarsi perché saranno i rendimenti obbligazionari a scendere, anziché i prezzi delle azioni.

Per alimentare l'ottimismo, molti ritengono che la Fed abbia finalmente smesso di aumentare i tassi di interesse a breve termine.

Con l'inflazione che mostra segni di raffreddamento, i futures sui tassi d'interesse indicano che gli investitori ritengono che ci sia solo una probabilità leggermente superiore al 30% che la Fed aumenti ancora i tassi quest'anno, secondo i dati del CME Group. Durante la conferenza stampa di mercoledì 26 luglio, il presidente della Fed Jerome Powell ha lasciato aperta la porta a un altro aumento dei tassi, ma ha anche indicato che la banca centrale potrebbe scegliere di lasciare i tassi fermi per un po' se i dati economici collaborassero.

I rendimenti dei Treasury statunitensi riflettono in larga misura le aspettative degli investitori sui tassi a breve termine nel corso della vita dell'obbligazione. Anche se la Fed è alla fine della sua campagna restrittiva, i rendimenti obbligazionari potrebbero salire ulteriormente se la banca centrale mantenesse i tassi ai livelli attuali più a lungo di quanto previsto dagli investitori.

Tuttavia, il consenso è che sia i tassi che i rendimenti obbligazionari dovrebbero alla fine diminuire.

• Leggi anche: Piazza Affari, rally da trimestrali. Oltre 10 mld di utili, chi vince e chi perde tra le 40 azioni del Ftse Mib

Più denaro sulle obbligazioni

Questa visione è incorporata negli attuali rendimenti obbligazionari. Secondo Tradeweb, venerdì 28 luglio il rendimento del titolo di riferimento del Tesoro a 10 anni protetto dall'inflazione (Tips) si aggirava intorno all'1,6%. Tuttavia, il rendimento dei Tips a cinque anni era dell'1,9%, il che implica che gli investitori si aspettano che i tassi reali a breve termine siano più bassi nella seconda metà dei prossimi 10 anni rispetto alla prima metà.

Nel frattempo, la maggior parte dei funzionari della Fed ha stimato a giugno che i tassi di interesse reali si assesteranno alla fine a un livello non superiore allo 0,5%.

Jacobsen, di Annex Wealth Management, ha dichiarato di ritenere che il rendimento dei Tips a 10 anni potrebbe scendere allo 0,75% o all'1% nei prossimi 12-18 mesi.

Ciò significherebbe che gli investitori saranno ricompensati di più per il possesso di titoli azionari, sempre che gli indici non salgano ulteriormente. Ma significherebbe anche che i prezzi delle obbligazioni sono saliti. Jacobsen ha dichiarato che il suo team ha recentemente raccomandato ai clienti di spostare più denaro sulle obbligazioni, dopo che in precedenza si erano orientati maggiormente verso le azioni.

"Se si considerano i cicli di rialzo dei tassi dal 1989 a oggi, ogni volta che è stato raggiunto il massimo, la situazione diventa piuttosto rialzista per le obbligazioni", ha detto Jacobsen, "e pensiamo di essere almeno vicini a quel punto".