Elogio della pigrizia, ma solo negli investimenti

«Il momento di comprare è quando il sangue scorre nelle strade». L’aforisma pronunciato nei primi anni dell’800 dal barone Nathan Rothschild, della celebre famiglia di banchieri è famoso ma al tempo stesso è solo una leggenda. Eppure fotografa bene quello che dovrebbe essere il tempismo nelle operazioni finanziarie. Un po’ come quest’altra frase (questa volta reale) di Warren Buffett: «Bisogna essere timorosi quando gli altri sono avidi e avidi quando gli altri sono timorosi».

Stiamo parlando di due guru della finanza, quindi decisamente casi isolati. L’investitore medio, infatti, si comporta esattamente all’opposto. Vende vicino ai minimi e compra vicino ai massimi. Non è un modo di dire, ma si tratta di dati reali raccolti nei decenni dall’AAII (American Association of Individual Investors). «Fear & greed» dicono gli anglosassoni, paura e avidità. Le due componenti emozionali sono quelle che muovono i nostri istinti e che si ripercuotono anche sui nostri comportamenti negli investimenti.

E così succede che portafogli - costruiti insieme a esperti o con sistemi automatizzati con le migliori intenzioni - con obiettivi temporali di lungo termine o con scopi più o meno lontani nel tempo (l’acquisto di una casa, di una seconda abitazione, di una barca ecc.) vengano improvvisamente smantellati a seguito di notizie negative o drammatiche sui mercati finanziari.

Un esempio? È sufficiente pensare a quanto successo nella prima fase della pandemia da Covid-19, quindi tra febbraio e aprile 2020, e dalle reazioni dei mercati al lockdown generalizzato del mondo occidentale: il crollo dei listini azionari fu massivo e durò circa un mese, poi però vi fu una ripresa altrettanto subitanea e importante. Difficile cogliere in così breve tempo una doppia inversione del sentiment degli investitori in tutto il mondo: prima una fase di paura culminata nell’isteria con vendite massicce, poi un altrettanto deciso cambio di percezione, anche se nel frattempo quasi nulla era cambiato a livello macro e sanitario. Farsi trascinare dai e dalle emozioni rappresenta quindi il peggior contributo per il proprio portafoglio.

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Come muoversi

L’investitore privato può reagire a tutto questo? Ovviamente sì. In primo luogo nei momenti di incertezza e volatilità spesso si evoca la finanza comportamentale che suggerirebbe a consulenti di dire ai propri clienti di essere più razionali, ma le prime reazioni, come ha spiegato il premio Nobel per l’economia nel 2002 Daniel Kahneman nel suo libro Pensieri lenti e pensieri veloci vengono dal sistema affettivo-emotivo (il sistema dopaminergico) mentre quello cognitivo-razionale (la corteccia cerebrale) è più lento a reagire.

Un modo alternativo per lasciare che gli investimenti possano «lavorare», lontano e slegati dai cicli umani di paura e avidità, è affidarsi per esempio ai cosiddetti «lazy portfolio», i portafogli pigri. Solitamente la pigrizia è considerata un atteggiamento negativo. Le persone pigre sono quelle che non hanno troppa voglia di studiare, lavorare o fare qualcosa in generale. I mercati finanziari funzionano invece in modo opposto: meno l’investitore interferisce e meglio è. Evitando di intervenire ripetutamente sul proprio portafoglio, la pigrizia diventa una qualità positiva e può aiutare a raggiungere i propri obiettivi finanziari.

Ogni crollo del mercato, infatti, finora è stato sempre recuperato e dopo qualche anno il portafoglio è tornato a guadagnare. Ma è il fattore tempo quello determinante in queste situazioni. Se un investitore avesse dovuto vendere per necessità durante i crolli del 2008-09 oppure quello del 2020, sarebbe andato incontro a perdite molto importanti. E difficilmente sarebbe rientrato sul mercato in tempo per recuperarle (specie avendo bisogno del capitale). Viceversa, un investitore con un orizzonte temporale lungo, per quanto (ovviamente) preoccupato, sapeva di avere abbastanza tempo dinanzi a sé per poter recuperare la perdita. La differenza tra i due investitori è la consapevolezza del tempo che si ha davanti a sé.

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I portafogli lazy

I portafogli lazy hanno cominciato a diffondersi negli Stati Uniti a partire dagli anni ’70 del secolo scorso, quando John Bogle ebbe l’idea di creare gli «Index funds», ovvero dei fondi indicizzati (oggi Etp) che replicano un indice di riferimento, il benchmark, fondando la società di gestione Vanguard, oggi tra i più grandi asset manager al mondo.

Questi portafogli sono la massima espressione dell’asset allocation passiva o statica. Oltre a essere ritenuti affidabili perché ideati da noti professionisti del settore, dopo decenni di presenza nel panorama degli investimenti, i lazy possono considerarsi decisamente testati e collaudati avendo superato la prova del tempo. In pratica, dovrebbero essere utili ancora per molti anni a venire.

La loro principale caratteristica riguarda la semplicità con la quale possono essere costruiti e gestiti. Basta acquistare pochi strumenti finanziari, ossia gli Etp (Etf, Etc ed Etn) più idonei a rappresentare le varie asset allocation, e mantenerli in essere per parecchio tempo, con un orizzonte temporale di lungo periodo. Solo una volta all’anno è richiesto qualche piccolo aggiustamento, definito come ribilanciamento, per riportare il portafoglio alla propria composizione originaria (in termini di pesi relativi tra i vari strumenti) qualora se ne fosse discostato. Pertanto, si richiede anche poco impegno senza nulla togliere al loro dimostrarsi decisamente redditizi.

La loro convenienza risiede nel fatto di ricercare la massima efficienza grazie al contenimento dei costi. Questo presuppone anche che non hanno la pretesa di battere il mercato, ma si limitano a replicarlo sulla base di una asset allocation la cui rischiosità deve essere coerente con le esigenze dell’investitore. Il costo degli Etp è molto più basso di quello dei fondi a gestione attiva. E non si tratta di una piccola differenza dato che il loro Ter (Total expense ratio), ossia le commissioni di gestione, possono arrivare a essere dieci volte inferiori. A queste bisogna aggiungere i pochi euro da spendere per l’altrettanto ridotto numero di operazioni da eseguire per la manutenzione del portafoglio. In definitiva, è la minimizzazione dei costi che fornisce una delle condizioni essenziali che permetterà nel lungo termine di ottenere un rendimento finale più alto.

Un altro dei vantaggi dei portafogli lazy consiste nella diversificazione. La scelta più saggia è quello di comprare il maggior numero di asset class possibili (le varie tipologie di azionario, liquidità, diverse scadenze di obbligazionario, immobiliare, oro e materie prime), diversificandole con l’attribuzione a ciascuna di un peso specifico. Non essendo numerose, peraltro, si può avere rapidamente una visione d’insieme del portafoglio.

Certo, anche questi portafogli presentano criticità, come ogni altro investimento finanziario. Nonostante l’attenta diversificazione, risultano comunque molto volatili e a volte anche un elevato drawdown, definito come la massima perdita accumulata da un massimo fino a un minimo di periodo, non indica quante volte questa situazione si sia verificata, ma solo la massima perdita cumulata nel periodo di riferimento.

La domanda che occorre porsi guardando a questo indicatore è: sono in grado di resistere, finanziariamente e psicologicamente, a una perdita di questa entità? Questo comporta problemi di natura emotiva derivante dallo stress di perdere soldi durante le crisi finanziarie o, addirittura, di non guadagnarne abbastanza durante le fasi rialziste. In entrambi i casi la tentazione è quella di interrompere l’investimento oppure modificarne la composizione con aggiustamenti personali in un momento che potrebbe essere il meno appropriato per farlo. Alcuni portafogli hanno l’obiettivo di massimizzare il rendimento di lungo termine, altri sono più finalizzati a minimizzare la rischiosità. E poiché la coperta è corta, uno dei compiti più ostici per l’investitore è proprio quello di decidere quale sia quello più adatto alle proprie esigenze.

Il secondo punto debole riguarda la cosiddetta inefficienza fiscale degli Etf. In attesa del riordino della fiscalità del settore, per ora non è ammessa la compensazione tra minusvalenze e plusvalenze poiché le prime sono assimilate a «redditi diversi» e le seconde a «redditi di capitale«. Le minusvalenze diventano così un credito d’imposta che si può abbattere solo con altri redditi diversi, ovviamente positivi, nell’anno in cui si sono realizzati o nei quattro successivi. In ogni caso, però, ogni strategia passiva mira al raggiungimento di performance positive nel lungo periodo e le eventuali minusvalenze, solitamente di importo non eccessivo, dovrebbero generarsi soltanto in fase di ribilanciamento del portafoglio.

Passando però dalla teoria alla pratica, per avere una maggiore profondità statistica di risultati, in queste pagine trovate la descrizione di tre portafogli «pigri» costruiti con Etf in dollari quotati negli Stati Uniti.

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Portafoglio 60/40

È uno tra i portafogli più semplici e più seguiti al mondo, dato che presenta solo due componenti, una azionaria (60%) e una in titoli di Stato (40%): entrambe le asset class sono esclusivamente dedicate al mercato statunitense. Utilizzando l’equity Usa e il Treasury decennale si è ricostruito il rendimento storico a partire dal 1940. Ebbene, in poco più di 80 anni, il portafoglio ha avuto una performance negativa in 15 occasioni, quindi mediamente una volta ogni cinque anni. Più nel dettaglio, però, mentre negli anni ’80 non si sono verificate annate negative (e una sola negli anni ’90), vi sono state tre occorrenze negli anni ’70, e altrettante nel primo decennio del 2000. Quello che ha reso solido però questo portafoglio è stata la contemporanea presenza di due asset class che speso si muovono in maniera divergente, anche se in realtà la correlazione tra azioni e obbligazioni è stata storicamente abbastanza ballerina e ha oscillato tra periodi in cui era positiva e altri in cui era negativa. Il 2022 ha segnato il peggior risultato di questo portafoglio (-17,9%) a causa della contemporanea discesa sia del mercato azionario sia di quello obbligazionario: è stata la prima volta a partire dal 1926 che questi due mercati hanno segnato contemporaneamente una performance negativa. Nei 20 anni compresi tra il 2002 e il 2021, il rendimento cumulato è stato del 362% circa, pari a un +7,96% annualizzato, con una volatilità dell’8,85% e un drawdown massimo del 30% circa. L’alfa del portafoglio è stato pari a 1,97 e lo sharpe ratio di 0,77.

Gyroscopic investing desert portfolio
In questo portafoglio lazy, gli asset passano da due a tre ed è decisamente più conservativo: accanto all’azionario statunitense (30%) vi sono l’obbligazionario a medio termine (60%) e l’oro (10%). I risultati? Un rendimento cumulato, nei 20 anni compresi tra il 2002 e il 2021, del 282%, pari al 6,96% annualizzato. Il tutto con una volatilità annualizzata di poco superiore al 5% e un drawdown massimo inferiore all’11 per cento. L’alfa del portafoglio è di 4,35 e lo sharpe ratio di 1,11.

Permanent portfolio

Anche questo portafoglio lazy è uno tra i più famosi e studiati. Proposto dallo scrittore Harry Browne, è denominato anche portafoglio «perfetto» per il fatto di essere diversificato con una logica molto stringente e, comunque, sempre di facile replicabilità. La sua composizione comprende l’azionario statunitense, l’obbligazionario di lungo termine, l’oro e la liquidità, tutti equamente ripartiti (25% ciascuno).

La logica sottostante è che in ogni fase del ciclo economico ci siano almeno un paio di asset in grado di trainare il portafoglio a fronte di performance ridotte degli altri. Sebbene il rendimento ventennale non sia sbalorditivo (317,53%), con una performance annuale del 7,41%, il permanent portfolio mostra la sua solidità nelle fasi negative: nel suo anno peggiore (il 2015) ha realizzato una perdita davvero contenuta (-2,97%), ma anche la volatilità annua è da considerarsi apprezzabile (6,42%) e il massimo drawdown è veramente ridotto (-13,52%). L’alfa è di 5,3 e lo sharpe ratio di 0,96.

Articolo tratto dal numero di Giugno - Luglio di Patrimoni