L’oro si impenna perché in tutto il mondo scende la fiducia nelle banche centrali

Sabato 4, il Giappone ha avuto un nuovo primo ministro. Martedì 7, l'oro ha superato per la prima volta i 4.000 dollari. Non è stata una coincidenza. Sanae Takaichi, la candidata a sorpresa alla guida del Partito Liberal Democratico giapponese al governo, è una colomba fiscale e monetaria. Vuole maggiori stimoli economici e che la Banca del Giappone la aiuti evitando di alzare troppo i tassi. La notizia della sua nomina ha fatto crollare lo yen e aumentare i rendimenti di azioni e obbligazioni giapponesi.

La notizia ha anche contribuito all'epica corsa dell'oro quest'anno, con un ulteriore balzo del 2,6% lunedì 6 e martedì 7. A quanto pare, gli Stati Uniti non sono l'unico Paese in cui debiti enormi e politiche populiste minacciano il valore delle valute fiat come il dollaro – ovvero quelle non garantite da nulla di tangibile – e delle banche centrali che le emettono.

Il mese scorso, Nigel Farage, leader del partito populista Reform UK, ora in testa nei sondaggi in Gran Bretagna, ha criticato la Banca d'Inghilterra per aver venduto obbligazioni, perché le perdite risultanti e la pressione al rialzo sui tassi di interesse stavano costando caro ai contribuenti.

La Banca Centrale Europea, concepita con una quasi totale indipendenza dai politici, sembra al momento sicura. Ma la pressione su di essa potrebbe aumentare. La Francia ha appena perso il suo quarto primo ministro in poco più di un anno, a causa di un'impasse sulla gestione del debito. Sia in Francia che in Germania, i populisti che in passato avevano sostenuto l'abbandono dell'euro sono in testa ai sondaggi.

Perché il rally dell’oro

Il rally dell'oro si è verificato in diverse fasi. La prima è iniziata dopo che le nazioni occidentali hanno congelato le riserve valutarie della Russia in seguito alla sua invasione su vasta scala dell'Ucraina nel 2022. Le banche centrali e i governi stranieri, alla ricerca di qualcosa che gli avversari non potessero impossessarsi, hanno iniziato ad accumulare oro.

La seconda fase è arrivata lo scorso aprile con la guerra commerciale del presidente Trump, che ha minato la fiducia negli Stati Uniti come stabilizzatore del sistema economico globale e il ruolo preminente del dollaro in tale sistema.

La terza fase è iniziata a fine agosto, quando la Federal Reserve ha segnalato che avrebbe tagliato i tassi per contrastare la debolezza del mercato del lavoro, nonostante l'inflazione superasse il suo obiettivo del 2%. Pochi giorni dopo, Trump, che aveva lottato per tassi più bassi per tutto l'anno, ha cercato di aumentare il suo controllo sulla politica monetaria licenziando la governatrice della Fed Lisa Cook per presunte false dichiarazioni sui mutui. La governatrice ha contestato le accuse e per ora mantiene il suo incarico.

È impossibile sapere se l'oro sia quotato correttamente a 4.000 dollari l'oncia troy. Il suo valore non è tanto legato al suo rialzo o al suo ribasso, quanto piuttosto alla sua funzione di assicurazione contro le turbolenze di altri asset come il dollaro.

Ken Griffin, amministratore delegato del gestore di fondi Citadel, citando il forte calo del dollaro di quest'anno, ha dichiarato all'inizio di questa settimana: «Stati sovrani, banche centrali e investitori individuali di tutto il mondo ora dicono: 'Sapete cosa? Ora vedo l'oro come un bene rifugio, proprio come un tempo era visto il dollaro'». Tuttavia, come ha osservato Robin Brooks della Brookings Institution, il dollaro è rimasto stabile da agosto, il che suggerisce che il recente rally dell'oro stia erodendo la fiducia in tutte le valute fiat.

Sebbene le circostanze differiscano da paese a paese, ciò che Giappone, Stati Uniti ed Europa occidentale hanno in comune è il debito, che ora si avvicina o si attesta a tre cifre in percentuale del prodotto interno lordo.

Una semplice formula determina la sostenibilità di tale debito. Quando il tasso di interesse medio su tale debito è inferiore alla crescita nominale (ovvero non corretta per l'inflazione) del pil, il debito tende a diminuire in percentuale del pil. Quando il tasso di interesse è più elevato, tale rapporto tende ad aumentare.

Dal 2008 al 2022, i debiti nelle economie sviluppate sono aumentati vertiginosamente in risposta prima alla crisi finanziaria globale e poi alla pandemia di Covid-19. Ma poiché i tassi di interesse erano molto inferiori alla crescita nominale del pil, tali debiti erano facili da sostenere. Non più. Con il ritorno dell'inflazione, i tassi di interesse stanno tornando ai livelli storici.

In un nuovo rapporto, Morgan Stanley ha osservato che nei mercati sviluppati, «nell'ultimo anno, in media, la crescita nominale ha rallentato, il costo del debito è aumentato e i deficit si sono deteriorati: un triplice colpo per la sostenibilità del debito». Prevede che entro il 2030 il costo medio del servizio del debito sarà pari ai tassi di crescita. Per impedire un aumento esponenziale del debito sarebbe necessario un consistente avanzo di bilancio al netto degli interessi, ovvero forti tagli alla spesa o aumenti delle tasse. Questa soluzione si sta rivelando politicamente sgradevole.

Se scende la fiducia nel dollaro

Trump ha ereditato un deficit di bilancio annuo di circa il 6% del pil e un debito pubblico prossimo al 100% del pil, e ha fatto ben poco per cambiarne la traiettoria. Le entrate derivanti dai dazi compensano i tagli fiscali previsti dal disegno di legge fiscale repubblicano firmato a luglio, ma potrebbero scomparire se la Corte Suprema stabilisse che alcuni dazi sono stati imposti illegalmente. Nel frattempo, il governo ha bloccato le attività a causa delle richieste democratiche di estensione di alcuni sussidi sanitari, richieste a cui Trump e i repubblicani sembrano aperti.

Trump pensa che ci sia un modo più semplice per ridurre i deficit: convincere la Fed ad abbassare i tassi e quindi rendere più economico il servizio del debito. Quando le banche centrali spostano la loro priorità dall'inflazione al sostegno al Tesoro, si parla di dominanza fiscale, e di solito porta all'inflazione.

Seth Carpenter, capo economista globale di Morgan Stanley, ha affermato che, sebbene nessuno possa essere sicuro di come sarà la Fed dopo le dimissioni dell'attuale presidente Jerome Powell, «Trump può fare alcune scelte, ed è stato chiaro su ciò che vuole». La Fed, ha affermato, potrebbe nel tempo spostarsi verso una politica generalmente più accomodante, il che implica un dollaro più basso, un'inflazione attesa più elevata e un prezzo dell'oro più alto del solito.

Il caso Giappone

Anche in Giappone si profila un predominio fiscale. Takaichi, il primo ministro entrante, è un sostenitore della strategia delle «tre frecce» dell'ex primo ministro Shinzo Abe per la ripresa economica: riforme strutturali per aumentare la competitività e stimoli fiscali e monetari. L'anno scorso, ha dichiarato che era «stupido» da parte della Banca del Giappone aumentare i tassi di interesse. Da allora ha leggermente attenuato i toni, pur ribadendo che il governo dovrebbe «determinare la direzione della politica economica e monetaria».

I mercati hanno concluso che il governatore della Banca del Giappone, Kazuo Ueda, sarà più lento ad aumentare i tassi di interesse. Il problema è che, come negli Stati Uniti, l'inflazione in Giappone è notevolmente più alta rispetto a prima della pandemia. Rinunciare alle richieste del governo rischia di far salire ulteriormente l'inflazione.

I rendimenti dei titoli di Stato giapponesi a 10 anni sono ancora piuttosto bassi, intorno all'1,6%. Ma Brooks, della Brookings Institution, ha osservato che i rendimenti a 30 anni sono in forte aumento, soprattutto dopo la selezione di Takaichi, e ciò implica che i rendimenti a 10 anni supereranno il 4% tra 20 anni. Lo stesso andamento è visibile in altri Paesi, ha affermato. «Il mercato sta dicendo: 'Voi ridurrete il debito con l'inflazione, non ora, ma a lungo termine'», ha affermato Brooks.