Obbligazioni: guida completa ai bond in 15 punti

Le obbligazioni, note anche come "bond", sono tra gli strumenti finanziari più noti. Partendo dalla definizione di obbligazione, ecco una guida completa che affronta tutti gli aspetti del mercato obbligazionario: dalla terminologia chiave, alle riflessioni sul valore dell’obbligazione. Dalle tipologie di emittenti al concetto di rating.

Indice

1. Che cos’è un’obbligazione?
2. Come sono tassati gli investimenti obbligazionari?
3. Cosa sono le plusvalenze, o capital gain, e come sono tassate?
4. Cosa si intende per valore nominale?
5. Come funzionano le quotazioni dei bond e cos’è il prezzo alla pari?
6. Cosa si intende per corso secco e prezzo tel quel?
7. Rateo cedola e rateo interessi sono la stessa cosa?
8. Qual è la differenza tra mercato primario e secondario?
9. Quali sono le informazioni essenziali relative a un bond?
10. Chi sono gli emittenti?
11. Cosa si intende per scadenza di un’obbligazione e vita residua?
12. Cos’è un’obbligazione call o callable?
13. Cosa si intende con valuta di denominazione?
14. Che importanza ha il rating?
15. Cosa significano debito subordinato e seniority?

1. Che cos’è un’obbligazione?

Un titolo obbligazionario, o “bond” nella terminologia anglosassone, è uno strumento finanziario che rappresenta un credito nei confronti dell'emittente, ovvero un debito dell’emittente nei confronti di chi lo detiene pro-quota in base al valore nominale di ogni titolo e al numero di titoli posseduti. A differenza dei titoli azionari che conferiscono ai possessori la qualità di socio, partecipando alle sorti economico-patrimoniali dell’azienda, acquistando un titolo obbligazionario l'investitore diventa quindi creditore dell'ente emittente, il quale a sua volta si obbliga a corrispondere una remunerazione periodica o a scadenza, espressa generalmente in forma di tasso d’interesse, e a rimborsare il capitale, cioè il valore nominale del credito, alla scadenza prefissata. Salvo dissesti finanziari di entità tale da compromettere il regolare pagamento della remunerazione o perfino il rimborso del capitale a scadenza, in tutto o in parte.

Ogni emissione obbligazionaria è connessa all’emissione di un bond ed è finalizzata a finanziare, in ottica di medio o lungo termine, l’attività generale dell’impresa o dello Stato emittente, oppure attività più specifiche connesse spesso allo sviluppo.

Modalità di pagamento ed entità degli interessi, nonché la data e la modalità di rimborso del capitale, sono indicati nel “Regolamento del prestito obbligazionario”, cioè una nota che descrive le caratteristiche specifiche del titolo. Può anche essere una sezione, solitamente iniziale, del più ampio “Prospetto informativo”, un documento obbligatorio che descrive anche la rischiosità dell’obbligazione e la situazione economica, patrimoniale e finanziaria dell’emittente, nonché gli eventuali rating, in modo da offrire la più ampia consapevolezza sull’investimento ai soggetti interessati. La “Nota di sintesi” costituisce un’ulteriore parte distinta del prospetto, dove sono riportate con linguaggio non tecnico le informazioni chiave relative all'investimento. Viene redatta secondo un formato comune, per agevolare la comparazione tra prodotti finanziari similari.

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2. Come sono tassati gli investimenti obbligazionari?

Sono due le aliquote con cui vengono tassati i proventi delle obbligazioni, sia che derivino dalle cedole e sia dall’eventuale guadagno in conto prezzo: quest’ultimo è dato dalla differenza, se positiva, tra il prezzo di vendita (o di rimborso) e quello di acquisto (o di sottoscrizione), differenza che va moltiplicata per il valore nominale negoziato (vedi domanda successiva) per determinare il controvalore del guadagno in conto capitale (“capital gain”, o “plusvalenza” in gergo più fiscale).

L’aliquota agevolata del 12,5% è riservata ai titoli di stato (e titoli assimilabili, come i municipal bond) e alle obbligazioni governative di qualsiasi Paese, nonché alle obbligazioni emesse da enti sovranazionali.

I proventi dei corporate bond, cioè quelli emessi dalle società (banche comprese), vengono invece tassati al 26%; in più, se la società non è italiana, a questa tassazione si aggiunge (sulle sole cedole e non su eventuali capital gain) quella in vigore nel Paese di residenza dell’emittente, per si parla di (ingiusta) doppia tassazione.

Esempio: un Btp con tasso cedolare pari all’1,6% corrisponderà ogni semestre 16 euro lorde (cioè senza conteggiare l’imposizione fiscale del 12,5% relativa ai titolo di stato) ogni 1.000 euro di valore nominale, cioè ogni lotto minimo acquistabile. Il tasso cedolare netto, da cui dipende l’importo che verrà accreditato ogni semestre sul conto corrente dell’investitore al netto dell’imposta applicata alla fonte dall’intermediario finanziario, sarà pari a: 1,6% x (100 - 12,5)/100, ovvero 1,4%, a cui corrisponde una cedola netta di 14 euro ogni 1.000 euro di valore nominale. All’atto della vendita sul mercato, o del rimborso se il titolo viene portato a scadenza, sarà trattenuta dall’intermediario l’imposta (sempre del 12,5%) sul capital gain, se sussiste.

I tassi d’interesse attraverso i quali vengono remunerate le obbligazioni, o comunque il calcolo che viene applicato al valore nominale per determinare l’ammontare delle cedole, è sempre indicato al lordo delle imposte, salvo quando viene specificato che è al netto. E così anche per i rendimenti.

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3. Cosa sono le plusvalenze, o capital gain, e come sono tassate?

Ai fini della tassazione le minusvalenze, cioè le perdite in conto capitale che si originano quando il prezzo di vendita (o di rimborso) è inferiore a quello di acquisto (o di sottoscrizione), concorrono a ridurre le plusvalenze (cioè i guadagni in conto capitale, tassati secondo la stessa aliquota riferita alla cedole) nell’ambito dei quattro anni successivi rispetto al momento in cui sono state contabilizzate. Questo indipendentemente dal fatto che derivino da operazioni in titoli azionari, titoli obbligazionari o certificati d’investimento (i cosiddetti “certificate”).

Esempio: se in una certa data dell’anno X venisse patita una minusvalenza di 1.000 euro, questa potrà ridurre le plusvalenze (tassate) per un totale di 1.000 euro fino al 31 dicembre dell’anno X+4, oltre il quale decadrà questo beneficio; quindi, se all’interno di questo periodo venissero realizzate due plusvalenze per un totale di 900 euro, queste non verrebbero tassate e rimarrebbe una minusvalenza residuale di 100 euro utile fiscalmente fino al 31/12 dell’anno X+4.

Per le obbligazioni il calcolo della plusvalenza o minusvalenza di un investimento concluso viene effettuato al seguente modo:

[(Prezzo di vendita - Prezzo di acquisto) / Prezzo di acquisto] x Valore nominale negoziato

Il prezzo di vendita può essere sostituito con il prezzo di rimborso, solitamente alla pari (100), se il titolo viene portato a scadenza, così come il prezzo di acquisto può essere sostituito con il prezzo di sottoscrizione se l’obbligazione è stata acquistata in fase di emissione. Quando il risultato della formula è negativo non si tratta di plusvalenza, bensì di minusvalenza.

Tutti i calcoli dell’imposizione fiscale, e il relativo assolvimento (tramite “tassazione alla fonte”), vengono fatti automaticamente dall’intermediario finanziario nel caso in cui il dossier titoli dell’investitore, sia stato aperto in regime “amministrato”. In pratica, ogni strumento finanziario (azioni, obbligazioni o altro) negoziato tramite home banking, e quotato in uno qualsiasi dei mercati disponibili sulla piattaforma di negoziazione della banca, verrà automaticamente gestito anche in termini fiscali dalla banca stessa, senza alcun altro obbligo da parte del cliente investitore.

Se invece il dossier titoli è stato aperto in regime “dichiarativo” la gestione fiscale è interamente a carico dell’investitore e dovrà assolvere a tutte le imposte in sede di dichiarazione dei redditi.

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4. Cosa si intende per valore nominale?

Le obbligazioni sono trattate in termini di valore nominale e non in termini di quantità, cioè di numero di titoli, come invece accade per le azioni. Questo vale sia in fase di sottoscrizione sul mercato primario, cioè all’atto del collocamento di una nuova emissione obbligazionaria e sia, successivamente, all’atto della negoziazione sul mercato (secondario).

Il valore nominale, detto anche valore facciale o “par value”, rappresenta la quota parte del debito sulla quale verranno calcolati gli interessi, o comunque sulla quale verrà applicata la metodologia di remunerazione del capitale indicata nel Regolamento del prestito obbligazionario.

Se quest’ultimo non contempla rimborsi anticipati, in forma di preammortamento o di facoltà di estinzione anticipata da parte dell’emittente (detta “opzione call”), il valore nominale coincide con l’importo che verrà rimborsato alla scadenza, se nel Regolamento è previsto che avvenga alla pari come normalmente accade.

Per chi acquista in fase di emissione, il valore nominale coincide anche con il capitale sottoscritto durante il collocamento, cioè il capitale investito dedotte le commissioni di sottoscrizione.

Poiché è sempre previsto un lotto minimo di sottoscrizione in fase di emissione, che normalmente vale anche successivamente sul mercato secondario per la negoziazione, si può intendere idealmente questo lotto minimo come se fosse riferito a ogni singola obbligazione, anche perché è possibile sottoscrivere o negoziare un valore nominale che sia un multiplo esatto (minimo uno) del lotto minimo. In ogni caso, i titoli obbligazionari si sottoscrivono e si negoziano per valore nominale (pari almeno al lotto minimo o relativi multipli) e non per numero di lotti minimi o per numero di obbligazioni.

Il lotto minimo per i titoli di stato italiani è pari a 1.000 euro, come gran parte delle obbligazioni quotate sul DomesticMot di Borsa italiana-Euronext, ed è quindi possibile sottoscrivere o acquistare 1.000, 2.000 o 3.000 euro di valore nominale, oppure multipli più alti, ma non 800 o 3.500 euro, per esempio. Sul segmento EuroMot, invece, è frequente osservare lotti minimi ben più alti, anche nell’ordine di 100mila euro.

5. Come funzionano le quotazioni dei bond e cos’è il prezzo alla pari?

La quotazione di un’obbligazione sul mercato in cui è quotata, cioè i prezzi in continua (“realtime”) ai quali è possibile acquistarla (prezzo “lettera” o “ask”) o venderla (prezzo “denaro” o “bid”) in qualsiasi istante di mercato aperto, viene tradizionalmente espressa in centesimi, cioè in base 100 (la stessa di una comune percentuale). Questo sistema torna utile perché il mercato obbligazionario, a differenza di quello azionario, non è basato sul numero di titoli che si intende acquistare o vendere, bensì sul valore nominale che si intende negoziare. Infatti, il controvalore di negoziazione, a cui si deve poi aggiungere l’eventuale rateo cedola, è dato da:

valore nominale da negoziare x quotazione/100 = controvalore di negoziazione

Esempio: se si vuole acquistare un bond che quota 102 per 1.000 euro di valore nominale si dovrà corrispondere 1.020 euro di controvalore corrente (1.000 euro x 102/100), mentre se lo stesso titolo quotasse 98 il controvalore corrente da corrispondere scenderebbe a 980 euro. Come dire che nel primo caso quota il 102% del valore nominale, nel secondo il 98%.

Dall’esempio emerge subito che il capitale investito in un determinato momento coincide con il valore nominale solo se il prezzo di acquisto è uguale a 100 e per questo è definito “alla pari”; invece, quando la quotazione è superiore alla pari viene definita “a premio”, oppure “a sconto” se è inferiore a 100.

Ciò vale anche per i collocamenti di nuove emissioni, dove non è raro, anche sui titoli di stato, assistere a valori di sottoscrizione sotto la pari che offrono quindi un rendimento effettivo a scadenza aggiuntivo rispetto alla componente cedolare, dato che il rimborso avverrà alla pari (100). Per i Bot questa è la regola, visto che sono titoli di stato a breve termine privi di cedola (“zero-coupon”), il cui rendimento deriva unicamente dallo scarto tra il prezzo d’acquisto (a sconto) e il rimborso alla pari.

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6. Cosa si intende per corso secco e prezzo tel quel?

Quasi sempre accade che, acquistando un’obbligazione sul mercato secondario, si debba corrispondere (commissioni di negoziazione a parte) una somma superiore al prezzo corrente del titolo diviso 100 e poi moltiplicato per il valore nominale oggetto della negoziazione. Perché? A meno che il regolamento dell’acquisto non cada esattamente in una data in cui il titolo abbia staccato la cedola, l’acquirente sarà tenuto a corrispondere al venditore il cosiddetto rateo cedola, cioè gli interessi maturati dall’ultimo stacco cedola fino al momento della vendita, di stretta pertinenza di chi vende. Alla prossima data di stacco, infatti, l’acquirente si vedrà accreditare l’importo pieno della cedola, che corrisponderà, sottraendo la quota corrisposta al venditore all’atto dell’acquisto, all’interesse relativo al periodo in cui ha realmente detenuto l’obbligazione.

A questo calcolo, oltre al caso in cui venga sottoscritto un qualsiasi investimento obbligazionario in fase di emissione, fanno eccezione i titoli che non prevedono l’erogazione di cedole (zero coupon), visto che la loro quotazione aumenta automaticamente con il trascorrere del tempo fino a raggiungere il valore di rimborso al momento della scadenza.

In tutte le altre circostanze, quando si acquista un bond in un periodo intermedio tra due stacchi cedola, si dovrà quindi corrispondere il prezzo del titolo (detto prezzo secco) più il rateo della cedola maturato dal venditore, la cui somma corrisponde al prezzo “tel quel”; quest’ultimo prezzo, sempre espresso in centesimi e quindi da dividersi per 100 prima di essere moltiplicato per il valore nominale negoziato, è quello che determinerà l’esborso per l’acquirente e l’incasso per il venditore, che andrà eventualmente moltiplicato per il tasso di cambio nei caso in cui l’obbligazione sia denominata in una valuta diversa dall’euro e a cui andranno aggiunte le commissioni di negoziazione.

7. Rateo cedola e rateo interessi sono la stessa cosa?

Ogni periodo cedolare relativo a un bond, chiamato periodo di “godimento” della relativa cedola, è definito da due estremi:

1. la data di inizio godimento, a partire dalla quale il possessore del titolo inizia a maturare di giorno in giorno la quota parte giornaliera assistendo in pari misura al progressivo incremento del rateo cedola;
2. la data di fine godimento, dove la cedola viene “staccata” e il relativo ammontare verrà accreditato qualche giorno dopo sul dossier titoli e quindi sul conto bancario del possessore.

Pertanto, il rateo cedola relativo a quel titolo si azzererà automaticamente alla data di fine godimento della cedola in corso, tornando a valorizzarsi a partire dal giorno successivo dal momento che entrerà in godimento la cedola successiva. E così sarà per tutti periodi cedolari, o di godimento, fino allo stacco dell’ultima cedola a scadenza.

Si è parlato di cedola, e quindi di rateo cedola, per fluidità di illustrazione. Ma a fini contabili, ricalcando l’identico processo di calcolo, è più corretto parlare di tasso d’interesse periodale: ciò che importa è infatti il rateo interessi, dalla cui moltiplicazione con il valore nominale posseduto da ogni obbligazionista verrà definito l’importo di ciascuno valido per qualsiasi circostanza: sia quella relativa allo stacco della cedola in corso, oppure quella dell’eventuale vendita sul mercato, poiché in entrambi i casi basterà moltiplicare il valore corrente del rateo interessi per il valore nominale posseduto, o venduto, al fine di determinare il controvalore della cedola, o del rateo cedola che spetta al venditore. In quest’ultimo caso il venditore percepirà il rateo cedola attraverso una maggiorazione del prezzo di vendita (al corso secco) in misura pari al valore corrente del rateo interessi, la cui somma algebrica origina il prezzo tel quel.

Ecco perché è quest’ultimo a essere preso come riferimento per la compravendita sul mercato: moltiplicando il prezzo tel quel per il valore nominale venduto, il venditore incasserà sia il controvalore in conto prezzo e dunque in conto capitale (dato dal corso secco) e sia il rateo cedola maturato fino a quel giorno a suo favore. L’acquirente, invece, incasserà alla prima data utile di stacco la cedola piena in corso.

8. Qual è la differenza tra mercato primario e secondario?

Il mercato primario è quello dove si svolgono i collocamenti delle nuove emissioni, dove le sottoscrizioni da parte dei risparmiatori e degli investitori istituzionali, cioè l’acquisto di quote parti del debito acceso dall’emittente tramite prestito obbligazionario, avviene tramite gli intermediari finanziari ingaggiati dall’emittente per effettuare il collocamento. Per i titoli di stato le nuove emissioni si svolgono tramite aste programmate, tenute da Bankitalia per conto del Tesoro, a cui possono partecipare gli intermediari abilitati; tutti gli altri investitori devono presentare domanda di sottoscrizione a questi ultimi, in termini di valore nominale desiderato, entro il giorno lavorativo che precede l’asta.

Il mercato secondario è quello dove si possono acquistare e vendere le obbligazioni in ogni momento una volta terminato il collocamento. Si può trattare di uno o più mercati ufficiali regolamentati a cui l’emittente ha chiesto ammissione alla quotazione (prima, durante o anche dopo l’emissione), oppure di un sistema multilaterale di negoziazione (chiamati MTF). In Italia, in assenza di quotazione sul mercato ufficiale per il retail (Mot) o sul circuito EuroTlx, la negoziazione (solitamente nella sola vendita) può approdare su appositi circuiti bancari chiamati “internalizzatori sistematici” dove la banca effettua acquisti in conto proprio relativamente ai bond di propria emissione; più che un mercato secondario è quindi un canale alternativo di negoziazione.

In sintesi, i mercati obbligazionari di riferimento per i risparmiatori italiani, agevolmente accessibili tramite home banking, sono:

• Il Mercato Telematico delle Obbligazioni (societarie o “corporate”) e dei titoli stato di Borsa Italiana-Euronext, chiamato con l’acronimo Mot, dove nel segmento EuroMot sono trattate anche le emissioni non denominate in euro, tra cui i titoli di stato esteri, le obbligazioni emesse da enti sovranazionali e gli eurobond liquidabili attraverso i sistemi internazionali Euroclear e Clearstream Banking Luxemburg (compresi i “Republic of Italy” emessi dallo stato italiano).
• Il vasto segmento Bond-X di EuroTlx, il Multilateral Trading Facility (MTF) di Borsa Italiana-Euronext, dove sono negoziabili in continua oltre 6.000 obbligazioni italiane e non.

9. Quali sono le informazioni essenziali relative a un bond?

Nome del titolo, codice Isin, emittente, valuta di denominazione, tipo o tasso di remunerazione e scadenza sono le informazioni basilari di ogni obbligazione, dette anche “anagrafiche di base” perché non cambiano durante la vita dell’obbligazione. Per questo si trovano sintetizzate, eccetto il codice Isin, nel nome stesso attraverso una serie di abbreviazioni.

Esempio: con Terna Green Bond Tf 1% Ap26 eur viene sintetizzato il nome di un green bond in euro emesso da Terna con tasso fisso dell’1% annuo che scadrà, e quindi verrà rimborsato, nell’aprile del 2026 (precisamente il 10 aprile). Allo stesso modo il Btp 1-nv29 5,25% è caratterizzato da un tasso fisso del 5,25% annuo con scadenza 1/11/2029, mentre il Cct-Eu Tv Eur6m+1,85% Ge25 Eur ha una cedola variabile indicizzata al tasso Euribor a 6 mesi (come tutti i CctEu) più uno spread specifico dell’1,85% annuo, con scadenza nel gennaio 2025. Tutti i tassi indicati sono al lordo d’imposta.

Il nome, essendo frutto di una sintesi artificiale, non costituisce l’elemento che lo identifica in modo univoco: assolve invece a questo compito il codice Isin, una stringa alfanumerica di 12 caratteri dove i primi due identificano la patria dell’emissione (non dell’emittente).

Nell’esempio, XS1980270810 è l’Isin di Terna, IT0001278511 quello del Btp e IT0005359846 per il CctEu.Le lettere XS con cui inizia l’Isin dell’emissione di Terna indicano che il bond è stato emesso sull’Euromercato. Accade anche per gli eurobond emessi dagli Stati, nel qual caso il nome inizia per “Republic of” (Italy, nel caso del Tesoro italiano).

Oltre al nome, al codice Isin, all’emittente, alla scadenza, alla valuta di denominazione e al tipo (tasso) di remunerazione (a quest’ultimo è dedicato tutto il secondo capitolo), si possono aggiungere il valore del lotto minimo (affrontato nella domanda nr. 2), il rating dell’emissione o dell’emittente e la seniority tra le informazioni essenziali da conoscere per valutare l’investimento.

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10. Chi sono gli emittenti?

Nei mercati obbligazionari gli emittenti si dividono in tre grandi gruppi:

• Emittenti sovranazionali, tradizionalmente la Bei (Eib) o la Banca mondiale (Ibrd), e più recentemente l’Efsf (il fondo di salvataggio dei Paesi dell’Eurozona), che finanziano piani di sviluppo geografici e che godono sempre dei massimi livelli di rating; in Italia i proventi delle relative emissioni obbligazionarie godono della stessa tassazione agevolata dei titoli di stato (aliquota al 12,5%). Questi bond sono sempre quotati su mercati ufficiali (in Italia sul segmento EuroMot del Mot) e il livello di scambio è intermedio tra quello massimo che caratterizza i titoli di stato e quello sensibilmente più basso che caratterizza i corporate bond.
• Emittenti governativi, ovvero gli stati che finanziano il proprio debito pubblico; anche in questo caso la tassazione è rimasta ferma al 12,5%, sia che si tratti di titoli di stato italiani e sia in riferimento a titoli di stato esteri. Lo stesso dicasi per gli eurobond, emessi da soggetti governativi sull’euromercato, anziché sul mercato domestico, sotto il nome “Republic of” (Italy per l’Italia).
• Emittenti privati, cioè le società che finanziano il proprio debito a medio e lungo termine. Gli emittenti societari, detti anche corporate, alimentano il vasto mercato dei corporate bond, i cui proventi obbligazionari sono soggetti in Italia all’imposta del 26%. In questo mercato è importante tenere conto anche del settore a cui appartiene l’emittente (banche, assicurazioni, utility, energia, società industriali, telecomunicazioni). Nel contesto italiano le emissioni corporate appartengono soprattutto al comparto bancario, ben sfruttato dagli istituti come canale di approvvigionamento di risorse finanziarie, seguito dalle utility, dall’energia e da altri settori meno rappresentati come le tlc e l’industria.

11. Cosa si intende per scadenza di un’obbligazione e vita residua?

La data di scadenza è il giorno in cui l’emittente (cioè il debitore) corrisponde per l’ultima volta la remunerazione periodica prevista nel Regolamento del prestito e restituisce il capitale preso a prestito in fase di collocamento a chi possiede le obbligazioni alla data di scadenza, rimborsando il valore nominale posseduto da ognuno. Questo accade nelle strutture obbligazionarie “bullet”, che sono la stragrande maggioranza, dove la vita residua del titolo (espressa in numero di anni e frazione di anno) è data dal numero di giorni mancante alla scadenza diviso 365.

Il rimborso attraverso preammortamento, abbastanza raro e comunque riferito a obbligazione societarie (“corporate bond”), si verifica quando il Regolamento del prestito prevede il rimborso in più tranche prestabilite in occasione di determinate date all’interno della vita dell’obbligazione, dove l’ultima tranche viene corrisposta alla data di scadenza. In questo caso la vita residua del bond è pari alla media del tempo mancante al rimborso delle tranche future (compresa quella finale a scadenza) ponderata per la percentuale di valore nominale che sarà rimborsato in ogni tranche. Anche qui il tempo è espresso in numero di giorni/365.

Esempio: un titolo obbligazionario con scadenza a 6 anni avrà una vita residua pari a 5,5 anni dopo 6 mesi dall’emissione; invece, se rimborsasse il 50% alla scadenza del terzo anno di vita e la parte restante alla scadenza finale, avrebbe una vita residua pari a 4,25 anni (data da 0,5 x 2,5 + 0,5 x 6).

12. Cos’è un’obbligazione call o callable?

Le obbligazioni con una o più opzioni di rimborso anticipato, in periodi o date prestabilite lungo la vita del titolo (opzioni call, perciò il bond viene anche definito “callable”), offrono la facoltà all’emittente (ma non l’obbligo) di rimborsare l’obbligazione prima della scadenza a un valore predeterminato, pari almeno a 100% del valore nominale. In caso contrario l’estinzione avviene con il rimborso integrale alla data di scadenza.

Si tratta quindi di titoli che includono implicitamente una componente in strumenti derivati, rappresentata da una o più opzioni call (una per ogni data entro la quale può essere esercitato il diritto di rimborsare anticipatamente il debito) legate all’andamento dei tassi d’interesse, che il sottoscrittore vende idealmente all’emittente assieme alla concessione del prestito e quindi al relativo credito di pari valore nominale. Poiché ogni opzione ha un valore di mercato oggettivamente definibile, le obbligazioni callable devono corrispondere un rendimento effettivo proporzionalmente più elevato rispetto a quello che caratterizzerebbe la stessa emissione senza alcuna opzione di rimborso anticipato.

La maggiorazione del rendimento, che sarà più alta con i tassi d’interesse in prossimità dei minimi e più contenuta nel caso opposto, può arrivare da un tasso cedolare più alto, oppure da un rimborso a premio (cioè sopra alla pari) in caso di esercizio del diritto da parte dell’emittente: d’altronde, se lo esercita significa che risparmierà in conto interessi ed è quindi corretto riconoscere ai sottoscrittori una parte di questo risparmio di oneri finanziari. In quest’ultimo modo l’obbligazione callable perderà meno valore sul mercato una volta che gli operatori fiuteranno aria di esercizio del diritto di rimborso anticipato, cosa che normalmente accade quando il rimborso avviene comunque alla pari avendo scelto la strada del tasso cedolare più alto da parte dell’emittente.

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13. Cosa si intende con valuta di denominazione?

La valuta (moneta) in cui l’emittente richiede il prestito obbligazionario, definendo conseguentemente il valore nominale del debito sottoscritto in fase di emissione dai sottoscrittori delle relative obbligazioni e quindi il valore di rimborso a scadenza, può essere diversa dall’euro per svariate ragioni: per motivi industriali o di opportunità finanziaria per gli emittenti italiani; per motivi di conto per gli emittenti non appartenenti all’Eurozona, in funzione della relativa moneta nazionale (per esempio il Tesoro americano emette titoli di stato denominati in dollari Usa, dato che il debito pubblico è denominato in questa valuta).

La valuta di denominazione dell’obbligazione, ovvero del valore nominale, ricade anche sulle cedole: infatti, è proprio al valore nominale che va applicato il tasso d’interesse cedolare.

Dal lato dell’investitore torna utile osservare che nella stragrande maggioranza dei casi il tasso di cambio nei confronti della moneta unica è espresso in termini di quanta moneta estera è necessaria per comprare un euro, per cui quando diminuisce il rapporto di cambio significa che la moneta estera si sta apprezzando rispetto alla moneta unica favorendo gli investimenti al di fuori dell'euro. E viceversa nel caso opposto.

In Italia, tramite EuroMot (il segmento internazionale del mercato obbligazionario Mot di Borsa italiana-Euronext) e tramite Bond-X (il segmento obbligazionario del circuito EuroTlx), l’investitore può scegliere tra migliaia di obbligazioni in valute diverse emesse da qualsiasi tipo di emittente (governativo, sovranazionale o societario-corporate), tra le quali il dollaro americano è di gran lunga la più diffusa. Naturalmente non mancano le emissioni in valute ad alto rendimento in termini di tasso nominale (come il real brasiliano, il peso argentino o il rand sudafricano), sulle quali va messo in conto che il possibile deprezzamento nei confronti dell’euro è in grado di erodere progressivamente il differenziale di tasso rispetto alla moneta unica fino a portare l’investimento in perdita a scadenza, in modo anche significativo.

14. Che importanza ha il rating?

Il rating misura il rischio che non vengano onorate puntualmente le cedole e il rimborso del capitale preso a prestito attraverso un’emissione obbligazionaria. E’ una componente molto importante del rischio complessivo legato a ogni obbligazione, chiamato rischio di credito. A una minore qualità del credito corrisponde un maggiore rendimento richiesto dagli investitori, e ciò spiega perché, per esempio, il decennale tedesco renda meno del Btp a 10 anni.

Al fine di aiutare gli investitori a distinguere tra obbligazioni più o meno rischiose in termini di grado di solvibilità dell’emittente e di garanzie che assistono le singole emissioni (se esistenti), esistono agenzie di rating indipendenti (Moody's, Standard & Poor’s e Fitch sono di gran lunga le più importanti a livello internazionale, seguite da DBRS) che classificano ogni emissione o emittente in base a tre raggruppamenti generali: investment grade, speculative grade, hightly speculative o in default (fallimento). Questa suddivisione è molto importante anche per gli investitori istituzionali: numerose società di gestione di fondi d'investimento sono obbligate dal proprio regolamento a non includere, nel portafoglio di determinati fondi, titoli il cui rating appartenga alla categoria speculativa. L’eventuale presenza di garanzie accessorie, a valere su una specifica emissione, può renderla meno rischiosa rispetto a un'altra della stessa società.

Le agenzie usano classificazioni differenti, ma per tutte il valore più alto è identificato dalla tripla A, che esprime la ragionevole certezza sulla capacità da parte dell'emittente di soddisfare i propri impegni finanziari. La classificazione segue per tutte le agenzie un andamento decrescente a partire dalla tripla A: ogni gradino di rating (“notch”) in meno indica un giudizio via via meno positivo sulla solvibilità del debitore, o comunque sulla qualità del bond, che sarà associato a rendimenti progressivamente più elevati richiesti dagli investitori e dunque dal mercato.

15. Cosa significano debito subordinato e seniority?

Secondo Consob, le obbligazioni subordinate (dette anche “junior” o “mezzanine”) sono bond in cui il pagamento delle cedole e il rimborso del capitale, in caso di particolari difficoltà finanziarie dell'emittente, dipendono dalla soddisfazione degli altri creditori non subordinati (o subordinati di livello inferiore); tra questi, i detentori delle classiche obbligazioni ordinarie.

Esistono vari livelli di subordinazione che possono caratterizzare un titolo, a cui corrispondono rischiosità crescenti e quindi rendimenti aggiuntivi crescenti, rispetto ai bond ordinari dello stesso emittente con caratteristiche simili, secondo la seguente scala del rischio che ricalca la “seniority” di un titolo obbligazionario:

• Bond ordinari, detti “senior” perché non presentano subordinazione e quindi rischio aggiuntivo.
• Obbligazioni “Lower Tier 2” (subordinazione più bassa), che differiscono da un bond ordinario solo perché quest'ultimo gode di priorità in caso di liquidazione dell'emittente; le cedole (fisse o variabili) vengono sempre pagate alla data prevista e sono bloccate solo in caso di insolvenza.
• Bond “Upper Tier 2” (subordinazione intermedia), più rischiosi rispetto ai Lower Tier 2 poiché offrono all’emittente la possibilità di bloccare il pagamento delle cedole in caso di profitti insufficienti, o in caso di sospensione dei dividendi delle azioni ordinarie. Le cedole bloccate vengono corrisposte quando cessano le condizioni che ne hanno determinato la sospensione.
• Obbligazioni “Tier 1” (subordinazione più alta), che costituiscono la tipologia junior più rischiosa. Sono titoli senza scadenza, anche se l'emittente ha la facoltà di rimborso anticipato dopo un certo numero di anni dall'emissione; qualora vengano realizzate perdite in grado di compromettere la solidità patrimoniale dell'emittente, il capitale da rimborsare viene decurtato, pro-quota, di queste perdite. Inoltre, il pagamento delle cedole può essere annullato (e non solo sospeso).

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